2023年投资展望丨宏观经济八大趋势（上篇）

2022年，海外经济出现了数十年未见的高通胀，各主要经济体央行纷纷加息；同时，新冠肺炎疫情扰动持续，国际地缘冲突冲击能源格局，多重压力下全球经济增长明显放缓。

其中，中国经济在需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力下，依然维持了相当的韧性。

近期，各家机构纷纷发表对2023年宏观展望。综合各大券商观点，本文尝试理出了2023年中国宏观经济的八个主要趋势：

1、经济增速：GDP有望实现5%左右增长

2、出口：外需疲弱，难有起色

3、消费：疫情扰动逐步消除，温和复苏

4、投资：稳增长下发力的确定性较强

5、房地产：平稳发展，供需有望修复

6、通胀：整体压力不大，CPI保持温和

7、汇率：人民币对美元贬值压力缓解

8、政策：货币政策将维持稳健偏松、财政赤字率或上调

一、经济增速：GDP有望实现5%左右增长

2022年四个季度，中国GDP同比的走势呈倒“N”型：

• 一季度疫情冲击较小，叠加低基数效应，一季度GDP同比增长4.8%。

• 二季度疫情开始扩散，且部分大型城市封控后，影响了产业链上、下游的生产。5月下旬出台33项稳经济一揽子政策，国务院召开全国稳住经济大盘电视电话会议，要求“努力确保二季度经济实现合理增长”，在各项稳增长政策推动下二季度GDP同比增长0.4%。

• 三季度尽管地产行业遭遇事件性冲击，但在稳增长政策接续发力、国内疫情阶段性好转、基建实物工作量加快形成的支撑下，三季度GDP同比增长3.9%。

• 四季度中国经济下行压力再度突显。经济下行压力，一是来自于高基数，二是进入秋冬季后，国内疫情再度持续、多点散发，抑制各类经济活动。

但展望2023年，由于今年低基数作用，叠加防疫政策优化等因素，我国经济有望实现恢复性增长。

目前，已有多名政府智囊建议2023年经济增长目标定为5%，对此不少机构对明年的经济增速则给出了更为乐观的答案：

还有更多外资机构积极看好2023年中国经济增长。

近期，毕马威中国发布《2023年宏观经济十大趋势展望》，毕马威中国首席经济学家康勇表示，预计2023年中国仍将维持较为积极的宏观经济政策，GDP在2023年有望实现5.2%的增长。

摩根士丹利在《2023全球宏观经济展望》指出，2023年全球GDP增长率将不超过2.2%，美国经济或勉强躲过衰退，欧洲经济将收缩，而亚洲经济将成为全球经济增长的主要动力来源，其中中国GDP增长将达到5%。

花旗前瞻报告表示，基本面较为薄弱的欧元区和英国或在今年年底陷入衰退，美国经济衰退可能在2023年年中到来。而中国经济的复苏反弹则有望成为2023年全球市场中的“一抹亮色”。在支持房地产市场平稳健康发展政策、疫情防控政策持续优化的背景下，2023年中国经济增速有望加快至5.6%。

二、“三驾马车”贡献不一

2023年，消费、投资、净出口“三驾马车”贡献可能不一。其中，出口或将受外需疲弱影响，投资和消费的共同驱动将成为疫情后经济增长的主要特征。

1、出口：外需疲弱，难有起色

2022年三季度以来，中国出口增速持续回落。从最新的11月数据来看，出口数据超预期下行的背后主要是对美出口快速下滑（对美出口减少占总出口减少的50%）和高基数影响（去年11月出口增速高达21.49%）。

至于2023年出口情况，不同券商给出了不同的答案。

信达证券指出，考虑出口份额与出口增速的关系，若中国出口份额上升，则中国出口增速高于全球增速；若中国出口份额下降，则中国出口增速低于全球增速。据此，其预测2023年中国出口增速为2%，略高于全球增速。

国盛证券对于出口增速的预判更加悲观，其表示，总体看，出口的核心影响因素有二：一是海外需求，表现为全球经济的强弱；二是中国出口占全球的份额。

展望2023年，国盛证券认为，有两点相对确定：欧美经济可能由滞胀转为衰退；出口份额下降趋势将会延续；对应看，2023年出口增速应会进一步回落，对经济的支撑也将进一步弱化，基准情形下估算，2023全年出口增速可能在-2.5%左右，中国出口份额仍有韧性，结构上表现为价格贡献进一步弱化、出口商品延续分化。

开源证券进一步分析了外需疲弱对我国出口的影响。其认为，出口在外需回落的大背景下将难有起色。2023年欧美等发达经济体很有可能陷入到经济衰退之中，特别是欧洲国家，有较大的可能陷入到滞胀之中。而美国和欧洲目前是我国第2、3大贸易伙伴，如果美国和欧洲经济陷入衰退，我国出口将会遭受一定程度的负面影响。外需持续回落之下，我国出口也将难有起色。

即便如此，2023年的出口可能依然有亮点，尤其是汽车等产品的出口以及与东盟地区的贸易。

• 汽车等产品的出口方面，2022年的出口产品中，我国汽车产品的出口一直在保持高速增长。开源证券指出，一方面我国新能源车在全球具有较高竞争力，另一方面欧洲地区等传统的汽车生产国由于能源形势严峻，生产遭遇一定困难。后续来看，汽车行业的出口有望成为2023年出口中的结构性亮点。

• 东盟地区的贸易方面，东盟目前为我国第一大贸易伙伴，2022年与我国的贸易一直保持较快的增速，开源证券认为随着RCEP协议进一步发挥作用，与东盟之间的贸易往来有望保持较快增长。

展望2023年，中国出口将面临挑战，其对整体经济的支撑作用将有所下降。浦银国际证券称，2023年投资和消费的共同驱动将成为疫情后中国第三阶段经济增长的主要特征。

2、消费：疫情扰动逐步消除，温和复苏

受疫情影响，2022年我国消费修复乏力，增速总体偏低。前三季度最终消费对GDP增速的贡献持续下滑，由2021年的5.3%降至1.2%。

具体来看，2022年疫情通过就业、收入、消费倾向等多个渠道冲击居民消费。同时，疫情对社会集团消费的冲击甚至比对居民消费的冲击更大。

对此，近日《扩大内需战略规划纲要（2022－2035年）》再次强调了扩大内需的重要性。

同时，中央经济工作会议12月15日至16日在北京举行。会议要求，着力扩大国内需求。要把恢复和扩大消费摆在优先位置。增强消费能力，改善消费条件，创新消费场景。多渠道增加城乡居民收入，支持住房改善、新能源汽车、养老服务等消费。

总的来说，疫情防控不断优化，疫情扰动逐步消除，2023年消费有望持续复苏。

信达证券认为，2022年四个季度中，社零当季增速呈现出“高低高低”的特征，一季度和三季度恢复势头较好，二季度和四季度受疫情影响形成两个低谷，2022年全年社零可能接近零增长。假设2023年上半年为疫情扰动逐步消除的过渡期，下半年起生产生活秩序恢复正常，那么2023年全年社零增速有望达到8%左右。节奏上，2023年二季度和四季度可能是社零当季增速的两个高峰，对应于两个低基数时期。

图片来源：信达证券

光大证券也给出了相同的答案。考虑居民积累的超额储蓄，和消费长期缺口存在，明年随防疫政策优化，消费大概率温和复苏，节奏上前低后高。光大证券的基准预测为，明年两会后将有进一步的防疫政策放松，但考虑到放松后，疫情大概率反弹，预计二季度消费仍旧承压。下半年若疫情形势缓和，居民建立起适应性预期，消费将迎来逐步复苏，预计明年社零增速将修复至8%左右。

从结构来看，汽车或仍将是2023年促消费的重要抓手之一。

在10月社零中，除粮食饮料及中西药外，汽车继续贡献正增长。据中银证券测算，汽车消费为10月社零同比增速贡献0.81个百分点。

图片来源：中银证券

在此基础上，中银证券给出了看好汽车的两大原因：

• 其一，当前汽车类消费肩负“产业升级”、“消费支撑”的双重责任，政策对汽车产业的扶持仍具备较高的确定性。

• 其二，中国汽车更新市场空间广阔。自2010年起，中国汽车拥有量年增长速度明显下滑，从年均20%以上的增速水平，下落至7%左右，假设汽车以10年为更新周期，中国拥有较为广阔的汽车更新市场，更新需求有望被汽车消费促进政策激发。

3、投资：稳增长下发力的确定性较强

① 基建投资：政策发力，韧性仍强

2022年基建投资逐步走出2018年以来的低增速。

数据显示，今年1-10月，广义基建投资增速同比增长11.4%，较2020-2021年同期两年平均增速加快9.5个百分点。

在“稳增长”加码发力下，今年重大项目储备足、审批快、开工早。同时，基建投资的资金端来源充足，并且调用多个增量工具，撬动社会资金的作用更强。

图片来源：光大证券 

华宝证券指出，基建依旧是明年重要的政策抓手，推动稳增长、稳就业、稳预期等目标落地。预计2023年基建投资增速较2022年呈现小幅回落，但总体维持积极增长态势。从节奏上来看，预计表现呈现出一、四季度偏低，二、三季度偏高的态势。拆分来看：

• 2023年资金面：明年在地方财力依旧相对紧张的情况下，重点观察中央政府部门加杠杆的情况。专项债发力或继续前置成为支撑基建投资的重点。“准财政”政策性金融工具或仍起到带动作用。u

• 2023项目端：明年正值“十四五”攻坚之年，通常在五年计划的前期，往往各地政府倾向于加大投资力度。叠加今年各省份新开工“十四五”基建相关项目量明显提升，为明年基建接续投资提供支撑。u

• 潜在的扰动：土地成交低迷，对地方政府财政形成一定制约；城投债对基建投资的拉动作用减弱；基数效应或产生小幅扰动；潜在制约基建投资的增量空间。

光大证券认为，2023年稳增长仍需基建支撑，但预算内资金支持力度将有所减弱，基建扩张仍依赖准财政持续发力，预计全年基建增速7%~10%：

• 一方面，在专项债难以继续大幅扩容背景下，预计2023年预算内资金对基建支持将减弱。

• 另一方面，准财政举措“余粮”仍充足，政策性银行信贷、政策性金融工具等仍有加量空间，预计2023年政策性金融工具仍有增量空间，结合2022年政策性工具的持续杠杆作用，撬动的新增基建投资规模在2万亿左右。

② 制造业投资：产业升级是核心

制造业投资是2022年投资端的最重要贡献项。2022年1-10月，中国制造业投资同比增长9.7%，拉动固定资产投资累计同比增速上行4.34%；从当月同比增速看，制造业投资前10月同比增速平均值为10.2%。

具体来看，2022年，制造业投资扩张景气度先跌后涨。2022年上半年，随工业企业盈利增速回落，库存行至高位，房地产销售和投资维持低迷，多项领先指标显示企业扩产意愿承压，制造业投资单月增速明显下行，企业中长期融资意愿也维持低迷。此后，逆周期政策持续发力，金融端包括政策性金融工具、重启PSL、增设专项再贷款、融资利率下行多重政策扶持，内需端包括基建政策性金融工具接续发力，三季度制造业扩产意愿出现明显好转，企业部门净融资也延续了同比多增。

图片来源：中银证券 

中银证券认为，2023年制造业投资仍有望维持韧性。产业升级是当前制造业投资主要拉动力。产业升级是我国经济发展的中长期任务，预计在政策的持续扶持下，产业升级将继续支撑2023年制造业投资的韧性。

图片来源：中银证券 

光大证券同样提到产业升级。光大证券认为，产业升级是支撑2023年制造业投资扩张的核心逻辑，但是出口增速回落和地产疲弱、工业企业盈利转负确实将对制造业投资造成拖累，预计制造业投资整体增速将维持温和复苏的状态，增速约为7%，上限难以超过基建，下限高于整体的固定资产投资（整体固投受房地产投资拖累）。

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