交易要稳 监管更准

注册制改革的带动下，中国资本市场将迎来一场系统性的制度重塑。

2月1日，中国证监会就《首次公开发行股票注册管理办法》《上市公司证券发行注册管理办法》等全面实行股票发行注册制主要规则，向社会公开征求意见。

经过4年试点，全面实行股票发行注册制改革正式启动。

对于注册制，中国证券金融公司原董事长聂庆平认为由三个核心部分组成，分别为股票发行市场化、信息披露制度和股票公开发行承担刑事责任。

纵观此次证监会及交易所发布的相关配套规则和制度，也是围绕以上关键点展开，比如大幅优化发行上市条件，将核准制下的实质性门槛尽可能转化为信息披露要求，监管部门不再对企业的投资价值作出判断，再如信息披露方面更为严格的审核把关标准等。

“注册制改革的本质是把选择权交给市场，强化市场约束和法治约束。说到底，是对政府与市场关系的调整。”证监会指出。

上述背景下，资本市场的交易制度、逻辑，以及监管和追责等方面都将出现显著改变。

约束非理性定价

科创板、创业板和北交所率先启动注册制试点，为此次全面实行股票发行注册制奠定了基础。

对于发行环节，完善发行承销制度，约束非理性定价。

根据上交所发布的《首次公开发行证券发行与承销业务实施细则》（征求意见稿），全面实施注册制后，新股定价机制进行了调整，允许主板、科创板采取直接定价方式。

相关规则显示，首次公开发行证券采用直接定价方式的，发行价格对应的市盈率不得超过同行业上市公司二级市场平均市盈率；已经或者同时境外发行的，确定的发行价格不得超过发行人境外市场价格。

采用询价定价方式，则引入网下发行限售安排，允许采取摇号限售或比例限售方式，引导投资者审慎报价。

投行人士王骥跃评价称，发行环节主板结束23倍市盈率限制，上市首五日无涨跌幅限制，新股连续一字板将不复存在。

“未来新股投资需要更强的定价能力，尤其是询价新规公布后，进一步加强了新股定价市场化。”粤开证券首席市场分析师李兴指出。

这也是上述将选择权交给市场的体现。另有市场人士表示，“目前市场散户占比已经降至有史以来最低水平，将定价权、选择权还给市场，对专业机构定价和对实体经济的服务能力也提出了考验。”

需要指出的是，此前科创板、创业板注册制试点阶段，已经执行上市前5个交易日不设涨跌幅限制、同步优化融资融券机制等交易规则，并对二级市场定价效率产生了积极作用。

此次全面推行注册制，也将借鉴上述科创板、创业板的成功经验，对主板交易制度进一步改进。

一是新股上市前5个交易日不设涨跌幅限制。二是优化盘中临时停牌制度。三是新股上市首日即可纳入融资融券标的，优化转融通机制，扩大融券券源范围。

不同点在于，主板市场自新股上市第6个交易日起，日涨跌幅限制继续保持10%不变。

这主要是考虑到，主板存量股票及新股第6个交易日起波动率相对较低，10%的涨跌幅限制可以满足绝大部分股票的定价需求。同时，由于主板上市公司体量更大，采取10%的涨跌幅限制也更有利于市场的稳定运行。

以深交所为例，对其交易规则的修订也遵循了提高定价效率、增强市场稳定性、便利投资者参与交易的思路。

比如，明确主板新股上市后前五个交易日不设价格涨跌幅限制，调整盘中临时停牌机制为盘中成交价格较当日开盘价格首次上涨或下跌达到或超过30%、60%的各停牌10分钟；复制连续竞价阶段限价申报2%价格笼子机制；复制严重异常波动交易信息披露机制，并根据主板股票特点设定差异化阈值。

此外，对涉及融资融券的规则条款进行适应性修改，明确了注册制股票上市首日纳入融资融券标的，股票被实施风险警示当日起调出标的证券范围，撤销风险警示当日调入标的证券范围等标准。

整体来看，全面推行注册制，主板发行和交易制度向创业板、科创板看齐，但是会结合其自身体量等特点，具体交易规则上会保持一定差异。

开门搞审核

将选择权交给市场不意味着监管放松，反而要进一步加强。其本身是对政府与市场关系的调整，也是一场涉及监管理念、监管体制、监管方式的深刻变革。

“考虑我国资本市场发展尚不充分、中小投资者占比高、诚信环境不够完善的现实国情，加大发行上市全链条各环节监管力度。”证监会指出。

此次全面推行注册的思路，也是加强事前、事中、事后全过程监管，在“放”的同时加大“管”的力度，督促各市场主体归位尽职，营造良好市场生态。

在前端，坚守板块定位，压实发行人、中介机构、交易所等各层面责任，严格审核，严把上市公司质量关。实行注册制并不意味着放松质量要求，不是谁想发就发。

特别是要用好现场检查、现场督导等手段，坚持“申报即担责”的原则，发现发行人存在重大违法违规嫌疑的，及时采取立案稽查、中止审核注册、暂缓发行上市、撤销发行注册等措施。同时，科学合理保持新股发行常态化，保持投融资动态平衡，促进一二级市场协调发展。

在中端，加强发行监管与上市公司持续监管的联动，规范上市公司治理。强化上市公司信息披露监管，进一步压实上市公司、股东及相关方信息披露责任。畅通强制退市、主动退市、并购重组、破产重整等多元退出渠道，促进上市公司优胜劣汰。严格实施退市制度，强化退市监管，健全重大退市风险处置机制。

在后端，保持“零容忍”执法高压态势。认真贯彻《关于依法从严打击证券违法活动的意见》，建立健全从严打击证券违法活动的执法司法体制机制，严厉打击欺诈发行、财务造假等严重违法行为，严肃追究发行人、中介机构及相关人员责任，形成强有力震慑。

“法治化是股票发行市场化的前提，也是注册制的核心”，聂庆平也认为，对发行人、中介机构和董监事都有严格的法律责任规定，对信息披露的任何虚假陈述和重大遗漏，发起人股东和高级管理人员都需要负刑责。

不难看出，注册制全面推行后，资本市场正在朝着市场化、规则化和法制化的方向前进。

而具体制度保障方面，证监会表示，在审核注册流程方面，建立分级把关、集体决策的内控机制，防范权力过于集中。

特别是，要求交易所牢固树立公权力意识，强化质控部门对审核工作的跟踪监督和决策制衡，改革完善“两委”人员组成、任期、职责和议事规则，对政治素质、专业背景、职业操守提出更高要求，提高专职人员比例，加强纪律约束，切实发挥“两委”的把关作用。

证监会还对发行人、中介机构等市场主体作出提醒，证监会和交易所坚持开门搞审核，全程公开，全程接受监督，不存在“特殊通道”，与市场主体的正常沟通渠道是敞开的，没有必要请托、找“门路”，更不能搞利益输送、充当“掮客”。

下一步，将建立发行人廉洁承诺机制，深入推进中介机构廉洁从业建设，坚持受贿行贿一起查，让行贿人“一处违法、处处受限”。在这方面，不要有任何侥幸心理，否则会付出惨痛代价。