21深度丨万科150亿定增里的进与退

21世纪经济报道记者吴抒颖 深圳报道

继保利、华发等抛出定增议案之后，A股房企市值之王万科也终于姗姗来迟。

2月12日，万科公布2023年度非公开发行A股股票预案，计划向不超过35名特定对象开展定向增发，募集资金总额不超过150亿元。

这是万科上市22年来的第三次定增。上一次万科定增要上溯至2007年，其时房地产行业正在加速增长时期，针对房企的增发窗口尚未关上。在2007年那次定增之后，房地产市场在高歌猛进的路上短暂受挫，万科2008年净利润也录得下滑。

此后多年，能够在A股定增的房企数量急剧缩减，万科定增也随之沉寂。但这无阻万科前进的脚步，2008年之后，万科加速奔跑，销售跨越7000亿元，净利一度超过400亿元。

万科本次定增出炉的背景是，房地产市场近年来出现下行，而为了支持行业的稳定健康发展，房企股权融资也适时重开。

万科本次定增如若能够顺利成行，将是A股房企最大规模的定增案。也因为万科在行业的影响力，万科定增的进程与市场的反馈，也是对房地产市场走势的预判。

今时已经不同往日，万科在2021年净利润遭遇滑铁卢以及2022年投资规模急剧缩减以后，后续难免面临断粮的局面，前路更是充满挑战。150亿定增的加持，对当前的万科，是激励也是负担。

定价争议

万科本次定增资金安排，将主要用于项目建设以及补充流动资金。

根据公告，万科本次拟非公开发行股票的募集资金总额将不超过150亿元，扣除发行费用后的募集资金净额将全部用于中山金域国际、广州金茂万科魅力之城、珠海海上城市等11个房地产项目，这部分投入资金为105亿元，另外45亿元将用于补充流动资金。

万科方面表示，本次非公开发行的目的，一方面是响应国家政策号召，扎实推进项目的高质量建设，助力公司向新发展模式平稳过渡；另一方面，拟通过本次非公开发行，优化自身资本结构，进一步增强资金实力和抗风险能力，为后续长期稳定发展奠定基础。

万科本次定增的基本逻辑与框架与其他已经发布预案的房企并无二致。区别于其他房企的地方主要有以下两点：一是万科并未承诺不低于净资产增发；二是万科大股东深圳地铁也并非在当前阶段被确定为发行对象。

万科在定增预案中对增发价格的定价基准是，发行价格不低于定价基准日前 20 个交易日万科A股股票交易均价的 80%(即“发行底价”)。

可以将万科的定价基准与保利做一个简单对比：后者的版本是，发行价格为不低于定价基准日前20 个交易日交易均价的80%和最近一期末经审计的归属于母公司普通股股东的每股净资产值的较高者。

万科并未在定价基准中明确增发价格的定价是否会高于每股净资产，这引发了中小股东的关注。其原因在于，万科股价目前处于“破净”状态，如果股价低迷持续并最终以净资产以下的价格增发，股东的利益将会受损。

在股票互动平台上，不乏中小股东表达要投反对票的意愿，而万科也暂未解释本次增发定价基准的准则。

一位私募机构的人士对21世纪经济报道记者表示，“万科没有加上不低于净资产这个条件，的确让人费解。这给外界释放的信号就是我想要低价增发，中小股东肯定是很不舒服的。”

事实上，假如万科最终以“破净”的价格增发，其将不可避免引发争议。参考A股史上过往的案例，曾有银行股因为低于净资产增发引发投资者的强烈反对，最终这家银行股也提高了发行价。

除此以外，保利、华发等房企控股股东均明确将参与定增，而深圳地铁却受限于融资规则暂未被确定为发行对象。根据2020年起实施的《上市公司非公开发行股票实施细则》中规定，不是控股股东的第一大股东不属于董事会可提前确定的发行对象。

不过，对于本次定增，深圳地铁给予了看好。

万科对21世纪经济报道记者表示，此次提请股东大会给予发行股份的授权由大股东深圳地铁发起。一方面是大股东希望公司能积极把握政策机遇，为公司继续坚定转型和长期健康发展储备资源；另一方面也是大股东和深圳市政府对万科的坚定看好和全力支持。

寻找光明

对于当下的万科，150亿的定增不仅是情绪上的激励，实质上的帮助也显而易见。150亿资金能够撬动的资源，在关键时刻能够保命。

尽管万科有国资背书且贵为行业龙头，融资渠道在最困难的时刻也未曾被完全关上，但万科的节衣缩食、量入为出仍然体现了它当前处境的不易。

万科去年的投资刻度上审慎收缩，根据中指院数据，去年万科的权益拿地金额仅为241亿元，相比往年有极大幅度缩减。

另一个可供参考的事实是，万科2022年的年终奖至今未有眉目，这在之前是极为少见的情况。多位万科员工对21世纪经济报道记者确认，2022年的年终奖至今还没有明确消息。

“发应该是会发，但最终可能是象征性的一点。毕竟系统年会的定调还算乐观，那今年肯定要大家‘合伙奋斗’，一点不发说不过去。”一位万科区域公司的员工分析称。

万科上一次年终奖引发热议，是在2011年。其时业界盛传万科考虑减半发放年终奖。

万科董事会主席郁亮当时亲自澄清这是假新闻，“万科2008年管理层都未拿年终奖，那年公司业绩没有增长；但是，万科普通员工待遇与同行相比，固定薪酬的比例较低，需要依靠与业绩挂钩的年终奖，因此万科当年也未扣减普通员工年终奖。”

而即便在万科净利润下滑40%的2021年，万科年终奖发放也与往常年份未有显著的差异。因此，万科2022年的年终奖发放情况，或许正是万科管理层对市场走势的真实反应。

从另一个角度来看，万科当前的盈利能力，也的确大不如前了。

一个可供观察的窗口是，万科本次募资拟投向的11个项目净利率和投资收益率情况，也能够看到部分项目的质量。

根据万科发布的募资投资可行性报告，这11个项目中，其净利润率介乎3%-11.5%之间，投资收益率则在3%-13.7%之间。而这11个项目的地域分布有大半位于能级较高的城市，例如广州、杭州、成都和重庆等。

“（募资）拿的肯定不是最好或者很好的项目，但基本上万科的水平也差不了太多，净利润率也就5、6个点。”一位不愿具名的房企分析师对21世纪经济报道记者分析认为。

值得投资者留意的是，万科在2021年净利润下跌40%的基础上，2022年或许也难以有较大幅度的回升。

据21世纪经济报道记者收集统计，2022年各大券商对万科的净利润预测多数落在235亿至248亿的区间，相比2021年225亿的净利润，增长幅度预计落在5%-10%之间。

郁亮说，“行业已经看到了微光，也正在变成曙光。”在曙光降临之前，万科还要在微光中寻找前路，一如过去。