社论丨市场对美欧金融体系的信心或将继续下行

日前，瑞银宣布将以30亿瑞郎收购瑞信，收购后面值约160亿瑞郎（约合172亿美元）的瑞信Additional Tier 1（AT1）债券将被完全减记。此外，瑞士央行表示将提供一笔高达1000亿瑞士法郎的流动性援助贷款。

3月20日，AT1债券被注销的风险引起香港市场上的AT1债券以及汇丰、东亚等银行股票大跌，投资者并不清楚各个银行对于AT1债券的敞口以及风险，在当前欧美市场草木皆兵的环境下，这种做法引发了全球金融市场更广泛的信心危机。对此不满的瑞信AT1债券投资者声称诉之于法律，在他们看来，该方案打破了损失承担“先股后债”的惯例，因为瑞信普通股股东仍然拥有50%左右的权益。

AT1债券是用于补充其他一级资本（AT1）的债务工具总称，其中部分可以转股的称为CoCo债，也称应急可转债，当银行资本充足率下降至某一风险水平后自动转成银行的普通股，补充银行资本金，这是次贷危机时为了避免危机蔓延而鼓励市场自救的一种工具创新。但是，如果银行真的出现如瑞信这样的危机，CoCo债券就要承担主要的市场风险。

瑞信危机由多重因素形成。2015年，瑞信业务转向后强化投行业务和地区业务，在快速发展中风控减弱，2021年接连踩中对冲基金资本管理公司Archegos爆仓以及供应链融资公司Greensill破产事件的地雷，出现巨大亏损。与此同时，瑞信近些年屡遭处罚。2022年年底，瑞信流动资金已经无法覆盖风险敞口。3月14日，瑞信承认2022年和2021财年的报告程序中发现“重大缺陷”，引发了股价暴跌，诸多金融机构限制与其交易，瑞信最终爆发流动性危机。

几乎是同时，硅谷银行关闭并未消除美国金融体系的危机传染。一份研究报告显示，美国共有186家银行有类似于硅谷银行的风险，即便其中只有一半出现挤兑，美国联邦存款保险公司（FDIC）也难以拿出足够的资金。当前FDIC银行存款保险上限为25万美元，美国民主党参议员沃伦要求提高保险上限，代表美国中等规模银行的行业机构“美国中型银行联盟”则呼吁FDIC今后两年内为所有存款提供存款保险。此外，为了缓解西方世界的流动性危机，美联储和英国央行、加拿大央行、日本央行、欧洲央行、瑞士央行日前宣布，将采取协调行动，通过常设美元流动性互换协议，增加流动性供应。

我们可以从瑞信与美国金融动荡中看到一些共同因素在发挥作用。首先，美联储和欧洲央行加息造成流动性风险。金融机构和投资者已经习惯了低成本资金下的盈利模式，但利率不断升高后相关金融资产风险不断加大，储户倾向于拥有现金以及投资收益率更高的美国国债，推高了金融机构融资成本，加剧了整个金融体系的流动性风险。随着美欧经济衰退的概率加大，欧美金融体系风险可能不断增高的前景会导致普遍的信心缺失，从而引起连锁性的紧缩反应。这对于受长期低利率支撑且监管松懈的美欧金融市场是巨大的挑战。

其次，美欧监管打破规则的不确定性增加。美国政府为硅谷银行所有客户提供了市场意料之外的帮助，债权人和股东付出了代价。瑞信AT1债券投资人也成为唯一输家。这种危机状态下规则由政府随意改变的风险，会增加投资者的担忧，他们不仅可能要撤离市场，而且也可能导致金融机构采取类似融资方式补充资本的难度将大幅上升。

其三，美欧金融武器化后的信用损失。俄乌冲突后，西方国家以金融为武器对俄罗斯政府和企业家进行了制裁，冻结了他们在西方银行的资产。这令大部分发展中国家央行和投资者感到担忧，持续将资产转移到更安全的地区。现在，由于美欧金融风险的升高，资金搬迁可能会加速。

即使欧美央行释放出流动性以避免危机蔓延，但是，这并不会解决根本问题。随着美欧经济衰退的可能性增加，过去几年美欧制造的资产泡沫深度体系化后，任何一个局部都可能再次发生危机，市场对美欧金融体系的信心会继续下行，现在仍然不知道这一轮风波何时停止。