4月策略：行情逐渐启动，布局绩优方向

本期作者：

卢国昆

招商证券财富管理部

行业比较与配置首席

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研究助理：赵峙淳 S1090122040015

特别鸣谢：实习生陈潇潼、张宜弛对本文整理有贡献

引言

3月央行超预期降准，外资显著回流，美联储加息预期下调，A股资金面延续宽松趋势。随着经济数据陆续发布，经济温和、稳步复苏正在成为新的市场共识。

整体来看，经济复苏的趋势明确，A股依然在上行阶段，随着一季报即将披露，盈利驱动或将成为下一个阶段主线。

01

3月市场概况

交易回暖，行业分化显著

3月A股成交额整体回暖，换手率上行。科技板块交易热度持续走高，与国防军工一同处于近一年换手率最高点，但行业拥挤度分化也较为明显，多数行业换手率仍位于近一年30%以下分位。

数据来源：统计截止日期3月29日，Wind，招商证券财富管理部

外资加速流入

北向资金3月共流入330亿元左右，主要流向符合“双碳”、数字经济、医药生物等产业趋势的方向，资源行业流出较多。ETF资金“抄底”医药、新能源，暂缓大幅流入半导体。

数据来源：统计截止日期3月29日，Wind，招商证券财富管理部

当前A股市盈率估值整体处于中低位，行业估值分化明显

上证指数、沪深300处于历史中低位，创业板指、中证1000、科创50估值水平较低，创业板、科创板配置性价比较高。

行业估值分化：消费行至高位，其他多数行业仍处于中位附近或以下。

数据来源：统计截止日期3月30日，Wind，招商证券财富管理部

02

企业盈利下降怎么看？

工业企业利润增速降幅扩大，经济修复的节奏放缓。2023年1-2月规模上工业企业利润加速下滑，累计同比下降22.9%，企业营业收入1-2月累计同比增速回落为-1.3%。

1.营收走低，减税降费政策退坡带来成本压力上行。今年1-2月工业生产开始好转，但疫后供需仍处修复阶段，市场需求仍然疲软，营业收入不及同期表现。同时，减税降费政策退坡、春节期间企业去库存速度放缓等因素，均给企业带来一定成本上行压力，故营收利润率偏低。

数据来源：统计截止日期3月29日，Wind，招商证券财富管理部

2.年初以来的经济修复整体向好运行，但并非一蹴而就。位于负区间的利润增速，在一定程度上解释了今年制造业投资增速下降、社零反弹力度不大且存在分化，以及在经济修复的同时伴随失业率上升等现象。

3.短期复苏预期偏弱，中长期来看市场预期仍强。在疫后经济持续修复背景下，内需修复虽偏缓但仍在持续回暖中。3月发布PMI数据为51.9%，在上月高基数之下有所下降，总体仍在扩张区间。展望中长期，基于政策有望加码增强企业信心、市场需求逐步回暖、未来高基数效应减弱等因素，企业利润有望改善。

03

美联储加息或近尾声，国内构建内需主导的稳增长金融环境

美联储本轮加息临近尾声。3月23日美联储宣布加息25bp，符合市场主流预期。从此次美联储加息声明的表述来看，加息预期有收缓之势，但因美国通胀黏性较大，短期高利率仍将维持。

因海外银行风险蔓延，美联储或转鸽。硅谷银行挤兑等风险事件或对美联储继续加息形成阻力。欧美银监机构以及央行已经发声将全力保护银行业，但中小银行仍面临信心大幅减弱下的资产收缩与流动性危机，美联储陷入两难局面。点阵图预测，2023年联邦基金基准利率仍为5.1%，美联储今年可能再加息一次，并有望于今年三季度开启降息。

金融短期流动性风险可控，长期影响有待观察。硅谷银行破产事件的本质原因是在趋紧的流动性环境下储贷机构的资产负债存在较严重的错配问题且风险对冲不足，故部分银行出现大规模挤兑。事件冲击类似于80年代储贷危机，短期流动性风险仍可控，预计事件影响将在货币政策边际放宽和救助清算手段中逐步化解。

我国正在构建内需主导的稳增长金融环境。高利率水平下金融系统的脆弱性显著增加，在外需趋弱的背景下，内需成为主导；我国央行27日继续降准，再度释放稳增长信号、稳定人民币资产信心，市场交易主线有望重回经济复苏逻辑，A股中期仍延续盈利修复驱动行情。

04

科技股走势怎么看？

2023年AI的全面爆发与高预期，引领TMT板块快速上涨，计算机、通信、传媒等涨幅超30%，近期AI板块热度方向从芯片、算力等扩散到医疗、游戏、金融等下游产业。

板块交易热度快速上涨的原因包括：

1.2022年板块回调导致估值水平处于历史低位、基金持仓水平较低，反弹空间较大。

2.受ChatGPT的催化，市场对人工智能产业与其上下游产业升级形成高预期。

数据来源：统计截止日期3月29日，Wind，招商证券财富管理部

短期热度过高，波动可能放大。

当前数字经济多数细分环节换手率已达到了历史90%分位数以上，部分板块估值修复至历史70%分位数以上，历史经验上胜率偏低。投资者应关注AI板块短期业绩尚未兑现、板块方向分歧过早出现等风险因素，在此基础上看待板块走势：

1.TMT板块短期热度较高，但中长期有望成为年度交易主线。当前TMT板块交易拥挤度和成交额已至历史高位，但短期拥挤较高不会改变中长期方向。人工智能的发展会带动从上游算力基础设施到下游医疗、金融等多产业协同发展。在政策方面，数字经济、现代化产业体系和国企改革的政策主线确定性较高，TMT产业有望成为年度交易主线。

2.对于AI方向在市场未来的高度，要关注市场其他共识及一季报业绩。一方面，如果出现经济基本面的警示信号或政策预期变化，AI方向交易热度有可能短暂退潮。另一方面，在四月中旬随着一季度经济数据的发布，AI方向有可能让位于业绩大幅增长的公司，季报的业绩修复有望成为阶段性主线。

05

市场研判

复苏步伐趋稳，海外银行事件压制风险偏好，市场波动加大。

1.温和、稳步复苏是新的市场共识：1-2月经济数据发布，工业企业利润降幅扩大，但整体不乏亮点，经济修复不能一蹴而就。

2.资金面延续宽松：2月M2续创新高，结合央行超预期降准，宽货币向宽信用扩散。A股成交额上行，外资显著回流。

3.经济复苏的趋势明确，市场风险偏好有望提振：美联储加息预期下调，硅谷银行事件影响逐步消退，但尾部风险仍需警惕。

我们认为短期或呈现震荡趋势，A股依然在上行趋势，随着一季报即将披露，盈利驱动或将成为下一个阶段主线。国内央行超预期降准，美联储逐步转“鸽”，全球央行政策边际宽松，成长风格有望率先受益。估值来看，各大指数的风险溢价处于中高位，大多数行业估值处于中位附近或以下，A股配置的价值凸显。

投资主线有望向成长倾斜，关注：

1.一季报业绩预期良好方向。目前高端制造、消费、金融等行业一季报预期占优，以业绩择优半导体、创新药、低估值汽车和核心零部件龙头。

2.经济复苏方向。消费链、地产链、资源等方向受益于经济周期底部复苏，其中出行消费在长假旺季预期和低基数的基础上或具备较大弹性。

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