评论丨一季度地方债数据释放哪些信号？

今年以来，积极财政政策靠前发力导向明显，一季度地方债发行前置力度明显加大。数据显示，今年一季度，全国发行地方政府债21096亿元，比去年同期增长约15.6%，其中新增专项债13707亿元。今年政府工作报告提出，拟安排地方政府专项债券3.8万亿元，依据上述数据进行测算，一季度新增地方政府专项债发行进度已达36%，超过三分之一。

地方政府债券是目前地方政府唯一合法的举债渠道，地方政府债券按资金用途和偿还来源分类，通常可以分为一般债券和专项债券。其中，一般债券主要以缓解财政资金紧张为目的发行，以本地区一般公共预算收入作为担保；而专项债券则主要以筹集资金支持重大工程或项目为目的发行，以所建设项目未来产生的现金流作为还款保证。Wind数据显示，一季度一般债券占比约为28%，专项债券占比约为72%。从发行结构来看，今年一季度地方债发行主要以专项债券为主。

近年来，专项债成为促投资、扩内需、稳定宏观经济大盘的重要手段。特别是自疫情冲击以来，总需求不足成为经济运行中的突出矛盾。目前，信心、预期与总需求扩张仍是宏观政策需要发力加码的重点。今年一季度以来，宏观经济保持积极向好态势，但基础仍不牢固。3月制造业PMI有所回落，生产与新订单指数均比2月下降，产需虽仍扩张，但扩张力度却有收敛趋势，值得高度重视。而自春节效应消退之后，2月CPI同比仅增长1%，PPI同比下降1.4%，物价上涨乏力背后折射出总需求扩张动能不足的问题。

在经济增长动能方面，尽管1-2月消费有所回暖，但依据央行一季度城镇储户问卷调查报告，倾向于“更多消费”的居民占比23.2%，仅比上季度微增0.5个百分点，而倾向于“更多储蓄”的居民占比仍高达58%，反映出居民目前边际消费倾向仍在修复阶段，消费预期和信心尚需提振。因此，一季度实现经济回稳，依旧需要投资发挥“稳定器”与“压舱石”的重要作用。财政部特别提到，要加强政府投资对全社会投资的引导作用，专项债的前置加速发行恰好切合了这一方向。积极财政政策的重要手段之一便是增加政府投资，利用乘数与加速效应，发挥带动与示范作用，挖掘社会资本投资潜力与效能。

结合上述经济运行背景，专项债投向必定以基建领域为主。根据财政部数据，今年前两个月新增专项债分别用于市政和产业园区基础设施、社会事业、交通基础设施、保障性安居工程、农林水利以及仓储物流基础设施建设等专项用途项目等。再结合专项债发行规模远大于一般债的特征事实，表明专项债支持基建投资扩张、带动总需求回稳的导向十分突出。

不过，当前专项债资金仍以投入传统基建领域为主，新基建和新能源两大细分前沿领域投资规模不足，表明专项债的投向与结构仍待继续优化。新基建以及新能源的项目，普遍存在投资周期长、现金回收慢、资产周转低、风险承担高的特点，除少数经济大省之外，多数省份出于项目与财政可持续性的考虑，对新领域保持相对谨慎的投资态度。高质量发展、发展实体经济与数字经济以及新旧动能加速切换的政策导向，高新技术、前沿科技、战略性新兴产业、“卡脖子”技术等是国家重点支持的新赛道，这些领域后期投资与建设的规模还有充足的潜力可待挖掘。

尽管专项债在扩大有效投资，推动经济回升方面的作用重要，但依旧需要高度重视两方面的潜在风险。一是资金使用效率。具有稳定NPV（净现值）与合理IRR（内部回报率）的优质投资项目仍旧相对稀缺，因此要避免“钱等项目”的情况出现，以免造成资金与项目的匹配失位造成资金使用效率低下。二是地方政府的偿债压力。根据公开数据，今年一季度发行再融资债券约4400亿元，同比增长约73%。特别在前期经济增长中枢下移以及财政紧平衡的情况下，缓解还本付息压力不能过度期待利率下行，而应做好优质项目提前储备、健全项目管理机制与加强投后管理监督。二季度稳增长压力不大，预计专项债的发行工作上半年可大体完成，未来中长期利率上行风险仍存，需要投资者加以高度关注。