如何看待A股市场近期的调整？

本期作者：

招商证券基金投顾团队

张 咪：S1090618010011

王家祺：S1090618070016

华蕴琪：S1090620090045

引言

近期A股市场出现较大调整，经济数据转弱、人民币贬值、主题投资热度下降等是引发市场下跌的主要原因。

我们认为，国内经济数据短期波折但整体仍然处于复苏通道，人民币汇率持续贬值空间亦较为有限，在当前较高的风险溢价水平下，国内股票资产相对债券性价比仍较突出，企业盈利情况逐步明朗后，市场有望从主题投资重新回归基本面主线。

01

经济总体仍处于复苏通道

年初以来，消费、出口总体处于改善通道，固定资产投资尤其是地产投资是主要的拖累项。

展望后续，我们认为经济温和复苏的趋势未变。

1.从高频地产销售数据看，年初以来30城新房销售面积总体好于去年，同时1-4月地产竣工面积同比高增18.8%，下半年销售和竣工的改善将对地产投资产生一定提振。

2.美国经济表现强于预期，对外需整体有所托底，同时国内出口的地域结构正逐步从美欧向东盟、非洲等国家偏转，产品结构上对高端制造业产品的出口也逐步提升，出口端韧性有望延续。

3.低基数下消费端将维持较强的复苏势头。

▍图1：消费、出口整体向好，投资偏弱

资料来源：Wind，招商证券金融产品部

▍图2：30城新房销售面积高于2022年同期

资料来源：Wind，招商证券金融产品部

02

人民币持续贬值空间不大

美元兑人民币与中美利差走势负相关，我国10年期国债利率处于历史较低位置、美债收益率仍在近十年高位，考虑到当前中国经济处于复苏初期、美国经济处于下行后期且下半年美联储有望开启货币宽松，后续中美利差进一步倒挂的空间较为有限。

因此我们预计短期人民币汇率偏弱震荡，但持续贬值空间不大；下半年若我国经济内生动能加强，美联储释放明确宽松信号，则人民币汇率支撑将加强。

▍图3：中美利差与美元兑人民币走势负相关

资料来源：Wind，招商证券金融产品部

03

股票相对债券仍处高性价比区间

截至5月23日，10年期国债收益率已降至2.70%，处于近20年来底部区域，已较为充分且前置地反映了经济弱复苏的利好；而随着股市的调整，A股市场和人民币汇率也逐渐在反映经济弱复苏的利空。

当前沪深300指数的风险溢价处于2016年来85%较高分位，随着悲观因素逐步计价，股票资产相对于债券的性价比将逐步凸显。

▍图4：沪深300风险溢价处于2016年来85%分位

注：风险溢价=1/PE-10年期国债收益率，当风险溢价处于高位时，代表股票性价比高于债券。

资料来源：Wind，招商证券金融产品部

▍图5：10年期国债收益率降至近20年来低位

资料来源：Wind，招商证券金融产品部

04

市场关注点可能从主题投资转向基本面

考虑到当前创业板指相对于沪深300、上证50的估值已降至2019年来3%分位以下，未来估值分化有望向上收敛；以及中特估、AI等前期涨幅较大的主题板块当前交易拥挤度较高，部分行业估值已升至2019年来高位。我们预计后续市场风格有望迎来再平衡，投资重点亦将从主题投资转向基本面投资。

年初以来涨幅较小，估值、公募基金持仓处于历史中低水平，且当前业绩增速较高或存在困境反转预期的行业，如家电、医药、食品饮料、银行、非银金融、以及电力设备、军工等有望重新受到市场关注。

▍表6：创业板指相对沪深300、上证50、红利指数估值降至历史低位

资料来源：Wind，招商证券金融产品部

05

市场环境或将更有利于公募基金

中短期看，公募基金的持仓风格偏成长，因此多数情况下，偏股型公募基金指数相对沪深300的超额收益与创业板指相对沪深300的估值走势趋同。随着后续创业板指与沪深300的相对估值向中枢收敛，公募基金相对沪深300的超额收益亦有望回升。

长期看，偏股型公募基金相对沪深300指数的超额收益随着时间的推移而增厚，投资基金的回报有望好于直接投资股票。

基金投顾组合以公募基金为主要投资对象，当前e招投各组合在各大行业板块之间的配置相对均衡，有望有效抵御单个板块的剧烈波动；同时，基金投顾组合还持有了部分优质主动管理型基金，可通过基金经理优秀的主动管理能力进一步平抑组合波动。

▍表7：公募基金相对沪深300的超额受益与时间正相关

资料来源：Wind，招商证券金融产品部

风险提示：

海外流动性收缩超预期；中美博弈升级；国内经济复苏不及预期；地缘政治风险升温；行业政策变化超预期。

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