波动下银行理财新特征：对冲需求强劲、产品创新不断、营销力度加大

21世纪资管研究院研究员 吴霜

银行理财一直是大资管行业中一支难以忽视的力量。

根据《中国资产管理市场报告2022—2023》，2022年在全球资管市场大规模回落的背景下，中国资管市场总规模仍然保持稳定，实现增长0.1万亿元，达到133.8万亿元，又一次创下历史新高。而中国理财网发布的《中国银行业理财市场年度报告（2022）》显示，截至2022年底，银行理财市场存续规模为27.65万亿元，较年初下降 4.66%。

可以看出，银行理财在整个大资管市场中占据了近六分之一的份额，但由于市场的频繁波动，规模下滑，给管理机构带来了较大的营收压力。

相比于公募基金、私募基金、券商资管、信托和保险资管等产品，银行理财的投资人众多，且特点突出。

截至2022年底，持有理财产品的投资者数量为9671万个，且理财投资者整体风格更趋保守。《中国银行业理财市场年度报告（2022）》显示，银行理财投资者风险偏好主要为一级（保守型）和二级（稳健型）。截至2022年底，持有理财产品的个人投资者数量最多的是风险偏好为二级（稳健型）的投资者，占比35.44%。

基于上述特点，银行理财今年以来纷纷以“稳收益”为目标，打响了规模保卫战。

新变化：“固收+”从受宠到失宠

“固收+”理财产品自2019年以来一直是最受欢迎的产品。它把股票、可转债、包括其他种类的成分加在固收里面，以达到超额收益的目的，能够使投资者在比较安全打底的基础上，获得α收益的机会。

但2022年，“固收+”产品成了亏损的重灾区，吸引力大大减弱。背后的原因一是市场对于固收资产的未来回报开始出现不同的意见。虽然中国仍处于低利率环境中，但央行在多大程度上将继续推进信贷扩张是存在疑问的。债券市场前景的不确定性还受到快速缩水的信用风险溢价影响。二是直接投资股票的“固收+”理财产品主要投资了成长板块。这些板块前期经历了一段时期的快速上涨，估值已经达到较高水平，从2022年初开始，出现显著下跌，市场风格由成长转向价值。

除此之外，债券和股票走势的趋同已经大大削弱了固收＋策略的吸引力。如上图所示，2020年以来，中国国债和A股的走势呈现很高的相关性，这使得“固收+”产品的成功越来越取决于个券的选择能力，从而削弱了产品的总体吸引力。

近两年的股市债市表现均不如人意，导致无论是固收打底的部分，还是“+”的部分，都未能给投资者带来满意的回报。因此，越来越多的“固收+”产品被迫转向另类投资，但“固收+另类”的策略要想实现预期回报率，还需要考虑监管的态度、管理人获取和管理另类资产能力和渠道的情况等诸多条件。

新需求：急需衍生品投资工具对冲市场风险

去年以来，银行理财受股债波动影响，出现了两次破净潮，银行理财客户随之加强分化，一部分更为保守的投资者资金回流到存款类保本产品。而对于理财公司来说，市场波动的教训惨痛而深重，控制回撤，减少波动，成为其资产选择和投资策略选择时的主要考量因素，由此带来对多资产和多策略产品的强劲需求。

在调查研究中，多位理财子人士向21世纪资管研究院表达了银行理财对于使用衍生品来对冲市场的需求。“但目前由于各地的监管差异，并不是所有理财子都可以投资衍生品”，一位理财子高管表示。

国信证券的研究报告指出，作为理财产品底仓资产，当前十年期国债收益为2.65%，一年期AAA信用债为2.59%，均处于历史偏低水平，后续进一步扩张产品规模不能只“卷”固收资产。理财子需创新产品结构。近期股份行理财子发行挂钩中证500或中证1000的“固收+期权”类产品，本质是在市场震荡行情下挖掘收益增厚机会。

北银理财董事长步艳红也在去年年底公开表示，“市场风险有很多方法可以对冲，包括对冲市场风险的金融衍生品。有些银行理财子公司还没有充分地去释放衍生品配置能力，还有一部分可能是因为没有牌照。以1年期存款利率的放开为标志，人民币利率市场化完成了最后一公里，未来利率的波动将成为常态。以债券为主要配置资产的理财子公司应当通过先进的管理工具平滑产品估值波动，利率衍生品应该得到更广泛的推广和应用”。

新产品：产品创新层出不穷，新发产品依旧承压

经历了去年的两轮破净潮，为了应对净值波动，银行理财子年初以来的新发产品呈现出产品期限加长、业绩比较基准降低、估值方法转变等多种特征。

理财产品的封闭期限呈现逐年加长的趋势，且封闭式产品的比例也逐步提升。《中国银行业理财市场年度报告（2022年）》显示，2022年，新发封闭式理财产品期限较长，加权平均期限在339至581天之间，为市场提供了长期稳定的资金来源。2022年12月份全市场新发封闭式产品加权平均期限为498天，较年初增加3.53%。其中，1年以上的封闭式产品存续规模占比有所上升，截至2022年底占全部封闭式产品的比例为72.60%，较去年同期增加9.64个百分点。

这主要是为了应对资金与资产的期限匹配。目前，银行理财底层主要配置流动性较弱的资产。以信用债为例，超过45%的理财资金投向信用债，但我国存量信用债的平均久期高达4.7年。可见，在现有资产结构的约束下，即使投资者自担风险，长久期的底层资产也支撑不了银行理财产品的高流动性。

在业绩比较基准方面，南财理财通数据显示，近一年来，各期限的银行理财业绩比较基准均呈现下降趋势，且周期越长降幅越大。截至7月26日，投资周期在1-7天的产品平均业绩比较基准从2022年7月26日的3.41%降至3.29%；投资周期在7天到1个月的从3.77%降至3.70%；投资周期在1到3个月的从3.52%降至3.36%；投资周期在3-6个月的从3.16%降至2.90%；投资周期在6-12个月的从3.82%降至3.51%；投资周期在1-3年的从4.41%降至4.10%；投资周期在3年以上的从高点5.08%降至5.00%。

在产品类型方面，去年12月开始，理财公司为弱化净值波动纷纷推出摊余成本法估值，或混合估值的产品，并且针对这类产品展开大力营销。这也导致此类产品规模增长迅速，民生证券统计，截至一季度末，理财子公司新发的封闭式公募理财产品中，采用混合估值法产品有557只，实际募集规模达到4684亿元，规模占比为96%。从风险等级看，混合估值法理财产品大多是中低风险等级，以1-3年期限为主，满足部分资产长期持有至到期的要求；从估值方法看，80%左右的固收资产以持有至到期为目的，采用摊余成本法估值；其余20%左右的资产灵活性较大，以交易为目的，按市值法进行计量。

但一季度后，此类产品热度开始熄火，这主要是因为一季度债券收益普遍较高，银行理财收益大幅增加，因此对业绩主导的营销端来说，摊余成本法或混合估值法产品优势不再，也就没有必要增加推广力度。到年中时期，两者的数量则进一步降低，一位银行渠道人士向21世纪资管研究院研究员表示，目前两种产品都还存在，摊余成本法估值的新产品已经比较少了，混合法估值的产品较多。另一位国有大行的理财经理则表示，目前该行已无在售的摊余成本和混合估值产品。

此外，研究员注意到近期银行理财出现一新型产品——目标盈产品，目前只有光大理财和招银理财发行过此类产品，截至2023年7月，总计此类产品数量为19只，其中招银理财发行了17只，光大理财发行过了两只产品。

目标盈产品系列中“目标”是指产品预先设定止盈目标；而“盈”就是达到目标收益时锁定受益。这种产品类型在收益上限上有严格的限制，因此超额业绩报酬就必然为零。为了确保止盈目标，对资产的流动性要求也较高。同时目标盈产品中收益率封顶的要求，需要确保收益率相对较高，风险等级自然会更高。

中信建投证券预测，下半年，随着投资者风险偏好提升，理财子需增加高风险等级产品的发行，而目标盈产品就是一种可选项，是提高产品风险等级的一种较优选择。随着招银理财和光大理财陆续发行这种产品后，其他理财子也将逐步的增加此类产品的发行。此类产品的数量会稳步提高。

尽管银行理财为减少波动做出了多种探索，但今年以来的新发理财产品募集还是面临了较大压力。国信证券统计显示，4月新发产品初始募集规模为3541.742亿元，环比下降17.85%；5月新发产品初始募集规模3319.40亿元，环比下降6.28%；6月新发产品初始募集规模3285.29亿元，环比下降1.03%。

新趋势：阶段性让利降费主要由消费驱动，或难成长期趋势

7 月 8 日，证监会发布公募基金费率改革工作安排，主要内容包括降低主动权益类基金费率水平，规范公募基金销售环节收费，完善公募基金行业费率披露机制等。此次改革还将推出支持基金公司拓宽收入来源、优化基金销售行为等相关配套措施。

降低主动权益类基金费率水平是此次改革重点，规定新注册产品管理费率不超过 1.2%，部分头部机构已经公告执行；其余存量产品费率将争取于 2023 年底下调。21世纪资管研究院根据 wind 数据统计，2022 年主动权益型基金加权平均管理费率约为 1.44%，若整体下调至 1.2%，降幅约 17%。

对于银行理财子来说，权益类产品的占比较低，且银行理财本身的费率水平比公募基金低，因此受此规定影响有限。wind数据和南财理财通数据显示，截至5月31日，18639只公募基金管理费率算术平均值0.84%，银行理财公司2万多只存续理财产品的固定管理费率算术平均值是0.24%。

虽然银行理财费率受上述政策直接影响不大，但是在资管产品降费的背景下，多家银行理财也已启动了降费进程。

银行理财产品的费率大致可分为销售服务费、固定管理费、托管费、认购费、申购费、赎回费和超额业绩报酬。其中，认购费、申购费、赎回费一般不会收取，主要的收费来源是销售服务费、固定管理费、托管费和超额业绩报酬。

近期，银行的费率调整措施主要集中于销售服务费、固定管理费，这两者的收入部分由银行理财公司收取，也有一部分比例会支付给渠道，按照渠道机构的强势与否，比例有所不同。固定管理费是投资人对管理人专业管理服务和能力支付的费用，6月以来，部分银行理财大幅降低此费用，甚至承诺产品“破净”不收取管理费，体现出管理人与投资者共进退的态度。

此类措施更多出于短期的营销需要，难以持续。因此，大多数银行也在公告中明确了优惠截止日期。