龙湖为什么“守得住”？

21世纪经济报道记者孔海丽 北京报道

前所未有的深度调整下，房地产行业风雨飘摇，以至于当下的中报季，不少业内人士甚至感慨“能正常发出中报的房企已经不多了。”

近日，龙湖率先披露了2023年中报，交出了销售额同比增长15%至985.2亿元、归属于股东的核心净利润同比增长0.6%至65.9亿元的成绩。

在行业整体下行，约60%的上市房企预计亏损的情况下，龙湖能够实现核心净利润的正向增长，实属不易。

业绩会上，龙湖管理层的发言，给了投资人和市场诸多定心丸：不只是经营业绩在如此艰难的环境下还在正增长；还是“今年的债务压力已经完全过去了，明年的债务有充足资源偿还”；更是“龙湖很多年前就在做战略转型，当下的龙湖，进入了高质量发展模式”。

作为极少数仍在“好好活着”的民营房企代表，龙湖守着的，几乎是民营房企最后一道防线。

站在“尸山血海”回望，这个行业，需要的并不是挽歌。而是追问。

龙湖为何能“守得住”？龙湖的路径，又能否对其他房企、甚至是后来者，提供一些共性的启发。

缕析龙湖历年来的管理层输出，会发现，有几个高频词汇，似乎已经内化成了这家企业的DNA：永远选择底线思考、保持高度的财务自律，坚持长期主义。

创始人吴亚军就曾多次表达过，在看不清楚的时候，靠原则、靠底线思维才可以走得长远，龙湖在制定战略的时候，先想生死，做长是第一目标，其次是做强，再次才是做大。

作为现任掌舵人，龙湖集团董事会主席兼CEO陈序平这样总结龙湖蹚出的“高质量发展”路子：控负债、强运营、正现金流、优化资产质量。

在21世纪经济报道记者的一次随机访谈中，数位龙湖内部人士使用了以下类似的表达：“我们的管理层确实极其年轻有为，但他们本身又是在最前线摸爬滚打多年、循着市场脉搏成长起来的‘老手’，也是坚定的长期主义者。”

穿过险滩的龙湖，或许可以如吴亚军所说：“现在的管理团队做的都是长期思考，而不是忙于应付，有可能会带来一个新的前景。”

底线思维

在房地产行业，有着“极限压力测试”这个说法。

一个广为流传的版本是，2021年年初，龙湖做过一次极限压力测试，假如有一天，所有银行对龙湖关门，同时公司的销售额腰斩，龙湖还能不能发出工资，能不能还得起债？彼时龙湖的答案很实诚：“不能。”

但自2021年年中开始，房企违约情况愈演愈烈，直至今日，房企销售额同比普遍大幅下滑，房地产行业整体晦暗不明，诸多房企真就实打实经历了这种“极限压力”。

此前，没有人能预料到，房地产行业的动荡会达到如此剧烈的程度，任何以往曾被信奉过的经验，都无法有效复刻到当下极其棘手的境况上来。

比如，行业内喊了多年却少有企业真正落地的“降杠杆”，竟会在如此短的时间里判决房企生死；在管理没有失误的前提下，重仓三四线城市竟会成为一场基础不稳的豪赌。

即便是现在，人们也只能以“劫后余生”的心态，去复盘，少数活下来的企业，做对了什么？

底线思维是一个重要原因。

龙湖早期的内部信中有提到，在进入房地产领域不久，龙湖就研究了国外许多房地产公司的死法，其中很重要的一条就是敢用“贵”的钱。房地产与资金密不可分，但过度借贷和承担过高的利息，一定会让企业“背着棉花包下水——越背越沉”，所以龙湖就此定下一个规矩：借钱，但不借“贵”的钱。

这个“贵”不仅指钱的成本高，也包括对借款量的限制，负债率上去了，利息自然会涨上去。

也就是说，从成立之初，龙湖就已经意识到了底线思维的重要性。

2010年左右，龙湖为自己定了一个明确的目标，延长账期的同时降低融资成本，定下了财务纪律和投资的上线，绝不简单用“投资量”来实现公司盈利的增长。

彼时，龙湖内部也有人质疑，其他一些公司可以承担100%以上的负债率，为啥龙湖只敢把上限放到75%。为此，吴亚军在一封内部信中的回应是“坚持战略，假以时日”。

这条规矩的结果是，龙湖融资成本一直保持低位运行，并呈不断下降的趋势。

也正是这样的原则，让龙湖在行业“大干快上”的阶段抵抗住了诱惑，没有将杠杆拉高、以债务换取规模，并最终避免倒在这种畸形扩张之下的悲剧。

而反观同时期靠“三高”模式把龙湖甩在身后的房企，如今已经倒在泥潭之中。

今年的中报业绩会上，龙湖集团CFO赵轶也坦陈，龙湖为什么能够始终如一、穿越周期保持稳健地活下去？第一条就是，永远坚持底线思考。

赵轶解释说，底线思考，就是从底线的角度去思考未来流入，来安排流出，做到量入为出，充分考虑市场波动和风险对冲。 “退一万步讲，如果真有风险，我们还有很多对策可以对冲。”他强调，在底线基础上去安排一些战略动作，但是力争更好的结果，让公司能够锦上添花。

“大而不倒”已经被证明并不存在，龙湖的底线思维，或许不只会为房地产行业带去启发，也适用其他行业企业。

财务自律

无论是长周期来看，还是回溯快速波动的市场，克制、审慎并高度自律的财务盘面，一直都是龙湖拥有战略主动性的前提。

早在三年前，龙湖即提出了降负债的管理策略，持续压降有息负债规模，保持企业发展的“安全度”。

财报显示，截至报告期末，龙湖集团的综合借贷规模为2070.9亿元，规模稳中有降；在手现金为724.3亿元，保持高位；三道红线指标继续稳居绿档，其中剔除预收款后的资产负债率为61.9%，同比下降6个百分点，为近五年来最低；外币债务占比进一步下降至21.6%，其中97%的外债已做掉期对冲，全面规避汇率波动风险。

截至2023年6月末，龙湖整体借贷成本保持在4.26%的低位，平均账期进一步拉长至7.19年……一系列财务指标均保持行业优异水平。

除此之外，龙湖还能有余力，主动提前还债。

2023年7-8月，龙湖已累计偿还共计83.7亿元公司债，至此，2023年内境内到期公司债已基本还清，仅余11月到期的1.19亿元。

此外，将于2024年1月到期的153亿港元银团贷款，龙湖也已提前偿还72亿港元，并计划在年内全部提前偿还剩余部分。截至2026年底，龙湖亦无境外到期债券。

据赵轶透露，龙湖明年到期的债务约为200亿元出头，均为境内债或国内开发贷，龙湖有充足资源偿还；明年到期的境外债几乎为0，从2027年开始才有美元债到期。他说：“我们会持续用非常审慎的债务结构确保公司第二年轻装上阵，能够面对一切波动。”

对于如何偿还明年的债务、提前铺排资源应对可能的一些波动和风险，赵轶也做出了进一步解释。

首先，龙湖的经营性物业贷整体能做到接近900亿，现在余额为400亿，明年可再新增100多亿经营贷；银行开发贷审批也非常顺利，上半年获得开发贷170亿；第三是整体的中债增信、发新债，都会成为有力补充。

“同时，龙湖全集团的现金流为正，明年会剩得更多一些。这些数目加起来，已经远远超过200亿，再加上龙湖整体负债规模是压降的，有充分的资源偿债”。赵轶表示。

此外，监管层释放了支持优质民企融资的积极信号。据赵轶透露，近期龙湖参与了央行、证监会组织的一些调研和探讨，会上各监管层领导对民营企业的关心和支持非常明显，监管层明确提出要强化金融市场，来支持优秀民企合理的融资需求。

在这样的大方针下，龙湖也做了融资策略安排，银行端融资依然是其融资渠道的主力。截至报告期末，龙湖的银行融资占比为55%，尤其是经营性物业贷的账期很长，为长期的发展奠定了一个基础，“我们有信心，保持良好的债务结构，去穿过行业的波动周期，赢得未来。”赵轶说。

长期主义

自律和底线思维并不意味着保守，而是长期主义的价值选择。

从很早之前，龙湖就开始重视经营性业务，2012年，商业就被提到了战略层面，那时候，真正沉下心来做商业的房企并不多。

但商业需要重投入、重运营，盈利之前甚至有数年酝酿期，需要足够的战略定力。

吴亚军也曾在内部信中坦言，布局商业也有代价，假如把每年商业业务沉淀的货值卖掉，能增加100-150亿的销售额，这不是个小数目。

她形容说：“龙湖当时就好比饿着肚子赶路，头上有飞机炸弹，身后有追兵。”

那时候的龙湖，明确知道布局商业是一条正确的路，但真的很难。

到了2023年上半年，龙湖由运营及服务业务组成的经营性收入实现了122亿元，同比增幅10.4%，经营性利润占比已经过半。

当年硬着头皮推进的业务，如今已经成为了行业艳羡的“香饽饽”，并且也是龙湖深厚的护城河。

后来吴亚军总结，是高管团队坚持战略导向，在关键时刻“作了艰难但正确的决定”。

这样的“长期思考”体现在龙湖的战略选择和日常运营当中。

据陈序平介绍，目前，龙湖的经营性业务分运营和服务两块，也就是商业投资、长租公寓两个运营航道，物业管理、智慧营造两个服务航道，目前，龙湖会主动把一些生意逻辑不强的运营及服务业务减量，进一步优化利润。

陈序平说，龙湖的商业投资和长租公寓两个运营航道的毛利率可以达到70%以上，物业管理和智慧营造两个轻资产航道的毛利率可以达到30%以上。

他预计，接下来，随着运营和服务业务收入占比的提升，经营性业务对集团整体的毛利包括权益后净利都会有明显的促进作用。“即使今年上半年因为地产开发受整个大势的影响，地产的毛利率没能得到修复，但因为运营和服务业务保持了高毛利，所以整个集团整体的毛利率还提升了一个百分点，权益后净利率还提升了三个百分点。”

在陈序平的规划中，龙湖将继续把一条低杠杆、低成本、强运营、正现金流的高质量发展模式之路夯实走顺畅。

在陈序平看来，行业过去处于高杠杆发展模式，过去基本聚焦地产开发，以规模作为业绩的导向。不过，规模越大需要的资产规模越大，负债规模也会变大，资产和负债会同步上升，如果市场出现波动，企业会出现问题。

也正因此，龙湖从多年前就开始做战略转型，他表示，龙湖不再依靠负债规模的增加去驱动资产规模的增加和销售的增长，将更加看重运营及服务航道的利润占比。

与此同时，龙湖还在不断优化债务结构，降低外债比例，增加债务账期。

龙湖今年提出了“全集团经营性现金流必须为正”，不只是航道的经营性现金流为正，还要在扣减每年给股东30%的分红之后为正，这意味着，在业务经营方面有了更高的要求。

“要持续优化提升资产质量。”陈序平指出，如此综合下来，负债减少而资产质量提升，整个公司就能变得更加健康，实现整个业务逻辑的转化。

在2013年那封长达6000多字的内部信结尾，吴亚军曾写到，风物长宜放眼量，“没有战略和纪律，我们会走弯路、烂路；没有管理和执行，我们是穿着夹脚的鞋走路。”如今，这段话仍然适合当下的龙湖，也适合所有希望做成“百年老店”的长期主义者。