白酒股业绩“蓄水”隐忧：合同负债回落

21世纪经济报道记者 张望 报道 白酒上市公司纷纷加大力度备战中秋、国庆“双节”，市场竞争态势进一步白热化。

“2023年下半年白酒市场竞争会更加激烈。”酒鬼酒（000799.SZ）副总经理王哲在2023年半年度业绩说明会上指出。

光大证券研报也认为，存量竞争的行业背景下品牌竞争进一步加剧，头部酒企开启中秋冲刺、对三季度销售任务要求较高，费用投入总额继续增加，呈现以投入换销售、以价换量的趋势。

虽然白酒销售旺季将至，但白酒股表现却不尽如人意，东方财富证券编制的白酒指数显示，从9月5日至14日的8个交易日，该指数出现了7个交易日下跌。

业绩“蓄水池”下降

白酒上市公司股价欲振乏力，直接表现就是估值收缩。

按照最新公布的开源证券研报，2023年1-8月，白酒估值同比下降16.7%。

“低基数下酒企今年以去库存为主调。”国信证券研报指出，“上半年多数酒企以价换量去化渠道库存，白酒公司经营改善有一定惯性，今年中秋预计平稳落地，超预期的可能性不大。”

但存货高企的白酒上市公司，未来业绩“蓄水池”的重要指标合同负债，却出现同比和环比皆下滑。

根据上述开源证券研报，截至2023年6月末，白酒上市公司合同负债总额338.8亿元，环比2023年第一季度减少47.4亿元，同比2022年6月末减少19.8亿元。

“合同负债主要是公司预收的货款，根据收入的确认原则，预收货款在公司产品出库后方可确认收入。”老白干酒（600559.SH）通过互动平台解释。

由此可知，合同负债是市场对白酒企业销售的预期，合同负债增长或下降，反映的是经销商打款下单增减情况，也与白酒上市公司普遍采取的先款后货销售方式紧密相关。

关于先款后货，古井贡酒（000596.SZ）曾在互动平台作了如下阐述：公司销售业务较多采用了先款后货的结算模式，经销商需要满足公司相关的销售政策才能提货。

但对于合同负债的下降，白酒上市公司皆有“合理”解释，如今世缘（603369.SH）称，主要系季节性因素导致预收款项的减少。

洋河股份（002304.SZ）亦在2023年半年报中表示，合同负债减少主要系上年末预收经销商货款本期发货符合收入确认条件结转收入所致。

数据表明，洋河股份2022年上半年合同负债为79.08亿元，2023年上半年下降至53.23亿元，同比下滑幅度为32.69%。

而伊力特（600197.SH）的合同负债下降幅度更为明显，其2022年上半年合同负债为8620.91万元，2023年上半年仅为5563.97万元，同比下降35.45%。

对此，伊力特坦言，主要系本期预收经销商款减少。

值得注意的是，白酒龙头股贵州茅台（600519.SH）的合同负债也在减少。其2023年上半年合同负债为73.34亿元，2022年半年报合同负债项下的预收货款却达96.69亿元，同比下滑了24.15%，并且今年上半年相比上年期末数的154.72亿元下降52.6%。

与伊力特一样，贵州茅台同样表示，主要是经销商预付货款减少。

“与其它白酒企业不同，贵州茅台处于卖方市场优势，合同负债下降主要是直销比例高了，这样经销商打款自然就少了。”一位私募投资总监向21世纪经济报道记者指出。

公开资料显示，2023年上半年，贵州茅台直销收入占比从2022年末的39.89%提升至45.3%，而批发代理则下降至54.7%。

收入预期“逆势”增长

虽然A股白酒板块2023年上半年合同负债总额出现同比和环比同时下滑，但亦有不少白酒上市公司出现明显增长。

最为典型的当数岩石股份（600696.SH）。2022年上半年，岩石股份的合同负债余额为1.11亿元，2023年上半年增加至3.24亿元，同比增幅达191.89%。

“公司的合同负债增长，意味着经销商订货增加，跟公司的收入和业绩增长相匹配。” 岩石股份相关人士对21世纪经济报道记者说。

五粮液（000858.SZ）的增幅也相当明显。2023年半年报显示，五粮液合同负债为36.49亿元，同比2022年半年报的18.77亿元增长94.46%。

合同负债高增的还有口子窖（603589.SH），2023年上半年其合同负债金额为7.27亿元，同比增长83.47%。

“合同负债同比高增长，全年业绩目标有望得到夯实。”首创证券研报认为。

事实上，对于2023年的收入和业绩，一些白酒上市公司已经给出了预期。

“全年力争实现营业收入20%左右增长。”山西汾酒（600809.SH）董秘王涛在9月14日下午举行的2023年半年度业绩说明会上表示。山西汾酒2023年上半年合同负债同比增长约19%。

而根据贵州茅台、五粮液此前公布的2023年经营目标，营业总收入分别较上年度增长15%左右与继续保持两位数增长。古井贡酒（000596.SZ）则提出，2023年计划实现营业收入201亿元，较上年增长20.26%；计划实现利润总额60亿元，同比增长34.21%。

“公司力争2023年第三季度开始营业收入恢复双位数成长，尽量保持2023年全年的净利润与营业收入同比2022年保持增长。”水井坊（600779.SH）也在近日通过互动平台宣称。

但2023年上半年，水井坊的营收和净利润分别出现26.38%和45.15%的同比下滑，公司称，主要是2022年第四季度和2023年第一季度为降低社会库存导致。不过，水井坊2023年上半年合同负债同比增幅逾26%。

即便是今年上半年合同负债同比下降35.45%的伊力特，其2023年营收目标也预定为25亿元，而其2022年营收仅为16.23亿元，达成目标需要实现54.04%的同比增幅。

预期收入增长的白酒上市公司，也在同步扩产。此前，贵州茅台、五粮液、洋河股份、泸州老窖、山西汾酒、今世缘、舍得酒业、水井坊等多家上市酒企相继宣布扩产，投资规模达数百亿元。

“公司的高酱酒厂目前已建成产能1500吨/年，实际产能为1600吨/年，正在积极推进年产3000吨技改扩产工作。”岩石股份副总经理兼董秘孙文在业绩说明会上指出。

而对于上市公司成品酒设计产能远高于实际产能的问题，洋河股份在互动平台解释称，由于酿酒行业的特殊性，存在着淡、旺季产能不平衡的实际情况，成品酒设计产能是按照旺季高峰期的产能来配套的。

“成品酒产能的设计，也为未来销售和包装量的进一步增长预留提升空间。”洋河股份表示。