如何稳住资本市场？清华大学田轩：短期推出万亿级平准基金、长期营造资金“愿意来”的市场环境

21世纪经济报道 记者 崔文静 北京报道

1月22日国常会部署资本市场后，包括证监会在内的多个部委相继释放利好消息，一度飘绿的股市持续回暖。

以沪指为例，其于1月22日跌至2756.34点后开启上涨模式，截至1月24日收盘已经收复2800点整数关口。

自2023年7月24日中央政治局会议首次提出“活跃资本市场，提振投资者信心”以来，以证监会为代表的监管部门利好政策频出，可谓诚意十足。

若想稳住市场，应当从何着手？对此，21世纪经济报道专访了清华大学五道口金融学院副院长田轩。

在田轩看来，资本市场企稳的核心在于提振市场预期，稳预期的关键则在于优化制度供给，加强法治建设，提高上市公司质量，为中长期资金营造“愿意来”“愿意留下来”的市场环境。

加快推出万亿级平准基金

21世纪经济报道：1月22日召开的国常会上，对资本市场建设做出重要部署。其中提到，要稳市场、稳信心。实际上，去年7月24日以来，监管已经出台系列资本市场利好措施。但股市却迟迟未能企稳，您觉得问题出在哪儿？怎么解决？

田轩：当前政策力度和实际效果间仍存在一定偏差的原因，还是在于市场预期不稳、信心不足。

2023年中央金融工作会议对于资本市场作出了一系列重要部署：第一，优化融资结构，更好发挥资本市场枢纽功能；第二，培育一流投资银行和投资机构；第三，推动股票发行注册制走深走实，发展多元化股权融资，大力提高上市公司质量；第四，活跃资本市场；第五，吸引更多长期资本。以上五点，都是稳市场稳信心的关键。

从短期看，采取具有弹性的逆周期调节工具，如加快推出万亿级的平准基金，短期内平抑非理性剧烈波动、稳定市场。长期看，还是应该聚焦于资本市场内功的修炼：以全面推行注册制为引领加快推动资本市场生态系统的重塑，强化公司治理，提升上市公司的质量。

所谓平准基金，是一种非常态化的、由国家牵头通过政府、银行、证券公司、保险公司、信托公司、上市公司等特定机构筹集资金、以法定方式设立的基金，通过买入大盘蓝筹股、债券和ETF等，利用逆大盘指数方向的交易，提供一定的市场流动性、稳定市场情绪，从而熨平证券市场阶段性的非理性剧烈波动。比如2008年全球金融风暴爆发后，美国对银行业的救助，就带有平准基金的性质。我国在2015年股票异常波动之后，虽然没有正式宣布成立平准基金，但事实上采取了类似逻辑的做法。

从历史经验上看，平准基金市场在特定时间入市，能够有效发挥市场“稳定器”作用。值得注意的是，平准基金作为一种非常规的手段，其入市的时间和资金规模，需要进行严格准确的评估。目前，在大盘持续下行的过程中，市场量能得到释放， A股整体处于估值的低点，基本具备平准基金入场的基础条件。从资金规模看，按照历史上相关操作的经验，平准基金的合理规模，大概是在市场总市值的3%至6%之间，按照近期A股最低市值约73万亿元来看，此轮平准基金的规模至少应该为2万亿元人民币。

从短期看，最有效的提振市场信心的举措就是引导大量场外资金进场，从这个角度看，非常规手段有：推出平准基金、暂停新股发行、暂停或取消征收印花税等。但值得注意的是，这些短期手段只能在市场异常波动无法依靠自身力量完成修复的罕见和极端情况下，起到暂时的“治标”作用，在使用上需要非常谨慎。资本市场的“治本”举措，还是应该通过优化完善资本市场基础制度、强化上市公司治理来解决。

    吸引中长期资金入市关键在于营造资金“愿意留下来”的市场环境

21世纪经济报道：资本市场的向好发展需要投融资端的动态平衡。A股融资端历来比较强，投资端如何吸引中长期资金入市，被视为提振市场的关键之一。中长期资金入市又分为“需要来”和“愿意来”，前者可以救急，后者才是长久之计。如何让中长期资金“愿意来”？

田轩：资本市场推动更多长期资金入市，最核心的关键还是聚焦预期的问题，而稳预期的关键在于优化制度供给，引育并重，为中长期资金入市营造“愿意来”、“愿意留下来”的市场环境。具体来说：

从“引”的角度看，应以市场化、法治化为支柱，持续构建“愿意来、留得住”的市场环境。

以提高上市公司质量为抓手，增强投资标的吸引力。从上市公司内部看，扎实上市公司发展根基、拓展上市公司发展活力，为经济高质量转型升级提供坚实支撑。

从外部来说，监管层要坚守“建制度、不干预、零容忍”的方针，在进一步优化融资供给的同时，为市场进出通道把好关，处理好政府和市场的关系。

从内部来讲，上市公司应对症下药，以更主动的作为加紧修炼“内功”，聚焦主营业务，提升治理水平，提升创新能力。

从“育”的角度说，着眼于制度供给的优化，为中长期资金提供能够扎根发芽生长的土壤。

客观上看，我国现行的税收、会计等政策影响了企业年金等资金入市积极性。目前，我国企业年金运作较为复杂，各地区、各企业差异较大，个人所得税征收管理存在诸多问题，对企业年金通过长期投资增值产生了不利影响。

此外，投资比例限制等亦是制约中长期资金入市的因素。目前，社保、银行、保险机构在权益配置比例方面约束较多，公募基金行业中权益类基金专业投研能力和风险控制能力尚不足，这些都是影响中长期资金入市的堵点、难点、痛点问题，亟待解决。

实现投融资动态平衡关键在于“提质”

21世纪经济报道：除引入中长期资金外，要想真正实现投融资动态平衡，当下应重点从何处着手？是否需要跟西方有所差别？

田轩：我国资本市场有自己独特的发展特点，投资者成熟度、中介机构尽责程度与监管水平等都与成熟资本市场存在一定差异，因此不能完全照搬成熟资本市场的做法。健康的资本市场投融资生态的构建，是一套完整系统的功能重构，中国资本市场改革建设应该围绕切实“提质”这个中心展开，围绕提升资本要素的资源配置作用为重点进行改革优化。

基于此，“健全完善资本市场基础制度”是投融资生态形成和完善的根基，而提升上市公司质量和投资价值，是强化投资端治理水平、实现投融资动态平衡的关键。

21世纪经济报道：怎样提升上市公司质量和投资价值？

田轩：具体来说，中国资本市场改革建设“提质”应重点把握以下几点：

首先，在市场功能方面，在入口端，要全面实行注册制并提速推进资本市场基础制度的配套性改革，通过以市场为主导的“开源”手段，通畅以风险投资为代表的早期资本的退出机制，进一步促进专业机构投资者积极培育企业的创新能力，提升企业的价值创造，实现向高质量发展转型。

在出口端，应从严监管，继续完善强制退市标准，优化退市流程环节，重视退市配套机制，让资本市场实现正常的“优胜劣汰”与“新陈代谢”，使稀缺的资源真正配置到最优质的资产上。

其次，在多层次资本市场的包容性方面，要通过推动区域性股权市场建设，加快建立多层次资本市场，提升为中小微企业融资服务的质量；加快吸引境外合格机构投资者入市，帮助企业降低融资成本和提升公司治理水平。以竞争促改革发展，引活水为创新赋能。

此外，还要进一步细化投资者适当性管理，大力发展机构投资者，推进社保基金、养老基金、企业年金等长期资金入市，引导个人投资者可以通过公募基金、资产管理计划等方式参与资本市场的投资之中。在保护投资者的同时，让“更耐心”的金融市场运行得更高效，从而更有效地激励创新企业进行研发活动，提高上市公司真正的“含金量”。

更重要的，还要构建一整套助力提高上市公司质量的组合拳。这也是资本市场能否发挥好“晴雨表”功能的关键。对此，应通过内外兼修、以内为主的方式，在《推动提高上市公司质量三年行动方案（2022—2025）》的纲领指引下，通过一系列围绕提升公司治理水平细则的实施，扎实上市公司发展根基、拓展上市公司发展活力，为经济高质量转型升级提供坚实支撑。

从外部来说，监管层要坚守“建制度、不干预、零容忍”的方针，在进一步优化融资供给的同时，为市场进出通道把好关，处理好政府和市场的关系；从内部来讲，上市公司应对症下药，通过聚焦主营业务、切实提升治理水平、强化创新能力，以更主动的作为加紧修炼“内功”。