央行回应扩表：降准少一点，资产负债表就会扩张大一些

21世纪经济报道记者 杨志锦 上海报道 “降准会减少准备金需求，释放长期流动性，对央行资金有替代作用；央行对存款类金融机构增加债权，会主动投放流动性。降准多一点，央行资产负债表就会扩张小一些；降准少一点，央行资产负债表就会扩张大一些。”央行副行长宣昌能3月21日在国新办发布会上回应中国央行扩表较快的问题时表示。

数据显示，截至2023年末中国央行总资产45.7万亿元，创出历史新高，相比2022年扩表约四万亿元，主要因为MLF（Medium-term Lending Facility，中期借贷便利）及PSL（Pledged Supplemental Lending，抵押补充贷款）等结构性货币政策工具余额上升。MLF、PSL等计入央行资产负债表“对其他存款性公司债权”科目（下称广义再贷款），2023年“对其他存款性公司债权”科目余额增长了4.24万亿元。

拉长时间看，在2018年-2021年间，中国央行资产负债表总体稳定在38万亿元左右，而2022年后资产负债表扩张有所加快。展望来看，由于法定存款准备金率调降的空间收窄，央行预计将更多采用广义再贷款的方式提供流动性，央行资产负债表仍将可能扩张。

降准的“缩表”效应 

本世纪初到2014年间，由于外汇的大幅流入带动外汇占款激增，中国央行资产负债表持续扩张，由2002年的4.5万亿元扩张到2014年末的33.8万亿元。其间中国央行通过发行央票、提高存款准备金率“锁住”过多的流动性。

不过2014年后形势反转。随着经常项目顺差占GDP比重下降，外汇占款也开始逐步回落。中国央行前瞻性地创设了MLF、PSL等货币政策工具，弥补了外汇占款下降引起的流动性不足，同时资产负债表也在稳步上升。其间，外汇占款对市场流动性的影响大幅下降，降准、广义再贷款成为主要影响因素。

宣昌能在发布会上表示，近年来稳健货币政策的要求是保持流动性合理充裕，实现社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配，并以此实现法定目标。央行实现目标时，会综合运用多种货币政策工具，包括存款准备金率、再贷款、公开市场操作等。

降准、广义再贷款对央行资产负债表的影响不一样。具体而言，广义再贷款投放之后将形成央行对银行的债权，直接推动央行扩表，具有扩表效应。降准则将部分法定存款准备金“解冻”转为超额存款准备金，这可以增加银行体系流动性、支持货币创造，但央行资产负债表规模和基础货币保持不变。不过降准后，一方面银行可能将释放的资金归还央行的借款，另一方面央行同时会减少逆回购、MLF操作，因此降准一定程度上具有缩表效应。

如2018年-2019年间，央行多次降准置换MLF，央行资产端“对其他存款性公司债权”下降，负债端“基础货币”余额下降，2019年中国央行资产负债表规模一度负增长1361.58亿元。

《2019年三季度货币政策执行报告》解释称，降准是政策效应较强的操作工具，央行同时会减少逆回购、MLF等操作以保证银行体系流动性合理充裕，银行也可能根据经营需要减少对中央银行的负债，央行资产负债表规模会出现增速下降或收缩的情况，因此近期央行资产负债表环比收缩主要出现在降准的当月或次月。

2020年-2021年间，央行资产负债表规模略有增长，但整体稳定在38万亿元左右。央行《2020年三季度货币政策报告》表示，2020 年以来央行主要运用降准和再贷款工具对冲新冠肺炎疫情影响，但反映在央行资产负债表上，缩表的降准和扩表的再贷款两者相互抵消，央行资产负债表规模保持基本稳定。

广义再贷款扩张

而从2022年起，中央央行资产负债表的扩张速度有所加快，当年新增2.1万亿元至41.7万亿元，2023年新增4万亿元至45.7万亿元。

宣昌能在此次会上表示，降准会减少准备金需求，释放长期流动性，对央行资金有替代作用；央行对存款类金融机构增加债权，会主动投放流动性。降准多一点，央行资产负债表就会扩张小一些；降准少一点，央行资产负债表就会扩张大一些。具体使用哪种工具，需要结合不同形势需要，量上也会有多有少，总体是为了营造良好的货币金融环境。

如果进一步分析看，近两年扩表主要有两大原因：一方面2022年、2023年每年降准两次，每年合计降准50BP，降幅相比以前年份明显减少（此前年份单次降准至少50BP，平均每年降准2次左右），缩表效应减弱；另一方面，两年间中国央行还陆续创设了交通物流专项再贷款、设备更新改造专项再贷款、保交楼贷款支持计划等一系列结构性货币政策工具，和原有的逆回购、 MLF等一道支持央行扩表。

央行资产负债表显示，截至2023年末中国央行总资产45.7万亿元，相比2022年扩表约4万亿元，其中“对其他存款性公司债权”是央行资产负债表中增长最快的科目：2023年末对其他存款性公司债权余额为18.6万亿元，增长4.24万亿元，主要由于MLF、PSL以及其他结构性货币政策工具余额增长。

其中MLF余额增长2.5万亿元，贡献了最大的增量。MLF是中央银行提供中期基础货币的货币政策工具，发挥中期政策利率的作用，于每月月中操作。据记者统计，2023年每月MLF都超额续做，保证了市场流动性的合理充裕，其中11月、12月净投放规模分别为6000亿元、8000亿元，净投放规模分别居历史第二位、第一位。

究其原因，2023年10月以来特殊再融资债密集发行，万亿国债于11月中下旬启动发行，国债和地方债发行量较大，信贷投放也有较大资金需求，中长期流动性仍面临较大压力。MLF大幅超额续做有助于强化货币与财政政策的协同，为宽财政、宽信用营造良好的环境。

此外，17项结构性货币政策工具余额增长了约1万亿元，其中PSL增长了1000多亿元，为政策性开发性银行发放“三大工程”建设项目贷款提供中长期低成本资金支持。此外，碳减排支持工具、支小再贷款、支持煤炭清洁高效利用专项再贷款等工具余额增幅也超过千亿。

从占比看，2023年末对其他存款性公司债权余额为18.6万亿元，相比2014年末增长六倍多，占央行总资产的比重达到四成，创出新高。“过去由于外汇大量流入，基础货币投放主要通过外汇占款扩张。2014年以后外汇占款下降，央行基础货币投放转向再贷款、MLF等结构性货币政策工具。通过外汇占款投放基础货币比较被动，但通过广义再贷款投放基础货币相对主动些。”长江证券首席经济学家伍戈表示。

资产负债表还可能扩张

在业内，中国央行的资产负债表也经常和其他主要经济体央行比较，但二者的结构存在明显不同。比如美联储资产端以持有的国债和MBS为主，中国资产端以外汇储备（在资产负债表上体现为外汇占款形式）和对银行的债权为主，因此扩表、缩表的路径不同。

比如2020年末美联储资产负债表总规模为7.41万亿美元，相比2019年末扩张3.2万亿美元，其中资产端美联储持有的美国国债增加了2.36万亿美元。相应地，美联储缩表表现为停止部分到期债券再投资，在资产负债表中，其资产端的国债和MBS、负债端的存款准备金减少，直接减少了银行体系流动性。

“国外央行资产负债表变动也很受关注，特别是国外主要央行的QE、QT等，也是因为他们的法定存款准备金率几乎为零，调节余地很小，更多是通过主动扩表和缩表来调节流动性。”宣昌能表示。

宣昌能还表示，我国存款准备金率平均水平还有7%，仍然是投放流动性的重要手段。另外，我国央行资产负债表约45万亿元，贷款余额是244万亿元，两者的比例接近1：5，与国外央行相比，我国货币政策传导是有效的，目前信贷增速也保持在合理水平，有助于实现央行法定目标和支持经济高质量发展。

宣昌能还称，我国货币政策有充足的政策空间和丰富的工具储备，法定存款准备金率仍有下降空间，存款成本下行和主要经济体货币政策转向有利于拓宽利率政策操作的自主性。

记者根据央行信息梳理，存款准备金率空间主要和历史上比、和国际对比，对比时还考虑到超额存款准备金率的因素。而最近几次降准，法定存准率5%的机构不再纳入，因此某种程度上5%可以视为目前法定存准率的心理底线。

当前金融机构加权平均存准率离5%相差200BP，空间相比以前已明显收窄，这客观上要求央行更多通过逆回购、MLF提供流动性，再加上结构性货币政策继续加大对特定领域的支持，中国央行资产负债表或仍将呈增长态势。

宣昌能表示，央行还将设立科技创新和技术改造再贷款，不断提升对促进经济结构调整、转型升级、新旧动能转换的效能。科技创新和技术改造再贷款将成为第18项结构性货币政策工具，其投放后将计入“对其他存款性公司债权”科目，推动央行扩表。