深度丨直面风暴，万科如何避危寻机？

21世纪经济报道记者 吴抒颖 深圳报道 过去两年，房地产行业持续下行，房企面临极限挑战。万科作为屹立多年的龙头，虽然销售承压、盈利起伏，但多数投资者对其持支持的态度，对它的信用资质抱以信任。

去年12月开始至今，房企销售表现惨淡，叠加万科与险资“展期”的市场传闻扰动，万科走到了紧急关头。先是股债跳水、再是评价下调，万科又在沿着熟悉的剧本演进。传言不断的一个多月里，万科没有对外正式表态及回应，3月29日的万科线上业绩会就是外界与万科沟通的最好窗口。

营收盈利以及财务指标等数据显示，万科还没有也暂不会走到违约边缘。去年，万科实现销售金额3761亿元，稳居行业第二；营业收入4657.39亿元，归母净利润还有121.63亿元，在行业中仍属于头部水平。

只是，急剧下滑的集团自由现金流以及33年来首次不分红的决定，还是令市场感受到了万科传递的“寒意”。在业绩会上，万科联席总裁祝九胜说，公司能力和基本面没有发生根本性变化，“当前万科融资状态还是正常的状态，客观上有压力但能过关，这一关公司一定能闯得过去。”

与此同时，万科管理层也在与万科共进退。年报宣布，郁亮、祝九胜和解冻从即日起月薪降至1万元。

市场艰难，万科对行业的发展保持信心。郁亮在回答21世纪经济报道记者提问时表示，当前支持房地产市场的政策已大量出台，力度超出以往年度，随着政策效果的体现，相信市场会逐渐恢复。

“万科管理团队坚决不躺平，一定会跨过这个阶段性关口，公司将加大盘活存量、不动产变动产等工作的力度，未来两年削减付息债务1000亿元以上，以保障公司安全。”郁亮说。

融资挑战

万科眼下的“危机”，关键的变化来自于两点：一是销售急剧下滑，二是融资方式加速转变。两端失血对高负债高杠杆运营行业的冲击，可想而知。

今年前两个月，万科累计实现合同销售面积225.5万平方米，合同销售金额334.7亿元，同比减少43%。惨淡的销售业绩使万科无法迅速回血，这引发市场担忧。

此外，近年来，由于金融机构的合规要求等客观因素，目前房企纯信用贷模式仅有少数国央企还能够操作，万科从去年开始也转向了以项目融资为主，这导致万科在融资上遭遇严峻挑战。

祝九胜坦承，万科在融资上的挑战主要来自三方面：一是开发业务收支不平衡，过去几年开发收入与工程支出之间存在较大的剪刀差，随着交付高峰的过去，今年压力将全面下降；二是银行融资转项目制需要适应，目前金融机构表态支持，会给1-3年的适应期；三是经营性业务融资挑战，这部分业务的EBITDA、NOI仍处于爬坡状态，与银行的贷款利率之间存在剪刀差，万科将努力提升经营业务的EBITDA、NOI。

万科面临的融资困境，有部分是共性问题。一位不愿具名的龙头房企区域总经理对21世纪经济报道记者分析称，“这两年我所负责的区域每年都是几万套的交付量，最高的时候一年销售400多亿，现在100多亿，一直都在支出也没有新的钱进来很难，保交楼是我现在最重要的任务。”

万科从总对总转为项目融资，这则是“个性”问题，因为在过去，具备纯信用贷融资方式的房企寥寥可数。祝九胜也谈到，万科过去是行业内唯二以总对总模式融资为主的企业之一，转向项目制比其他企业需要更多时间。

一位中型房企负责融资的人士对21世纪经济报道记者表示，“很多房企过去都是以纯信用贷的方式融资，只是融资成本不同，信用好的房企借银行低利率的钱，信用差的发境外债，境外债也是信用债。现在如果没有充足抵押物，银行都不会给贷款，写字楼、商场资产多的就会自在一些，万科这种纯信用贷如果要求追加抵押物，短期也很难受。”

据祝九胜介绍，万科过往90%的融资都是信用债，80%的融资是总部单一融资团队就能完成。“过往一笔大额资金可全数提款，转到项目贷款需要按工程进度才能提款，而由于万科过往借的信用贷还款就是大额还，转换到项目贷款上还会被封闭在监管账户上，总部的自由现金流就略显不足，原来的现金流储备会逐渐被消耗干净。”

难关能过

补血速度不及失血，让投资者无条件相信万科安全无虞并不实际。在左右互搏的过程中，万科需要拿出态度、拿出信心和拿出措施，眼下的关卡，才有把握渡过去。万科的大股东和管理层，都在以行动支持万科未来的发展。

郁亮表示，万科管理团队坚决“不躺平”，将加大盘活存量、不动产变动产等工作的力度。“万科过去多年在开发经营服务所建立的能力，有助于万科在行业新发展阶段成为优秀的企业。”

与此同时，郁亮也带头降薪，他与祝九胜、解冻自公告发布日起月薪降至1万。

万科董事会秘书朱旭也介绍，深圳国资采取了4类措施帮助和支持万科：一是帮助万科处置流动性比较低的不动产和长期股权投资；二是认购万科旗下印力消费类REITs；三是通过深圳国企和万科之间的产业型协同，推动了多个项目合作；四是深圳国资也在积极协调金融资源来支持万科。

“目前这些项目有的已经完成，有的已经支付诚意金，还有的则正在逐步落地过程之中，这些项目如果全部落地完成，预计可以帮助万科释放的流动性在百亿规模以上。”朱旭表示。

行业持续下行，万科自身必须将缩表这件事情，认认真真地提上了日程并给出进程表了。

郁亮坦言，万科还需要强化底线思维、做好极限情况下的压力测试，作出更充分的准备。虽然万科很早提出“活下去”，但考虑还不够全面。过去稳健的标准不一定能完全保障公司安全，因此需要强化底线思维，进行更充分的准备。

在万科年度报告的《致股东》中，万科给出的缩表进程是，未来将通过大宗资产、股权交易兑现“蓄水池”，大规模增厚安全垫。2024年预计实现交易回款不低于300亿元。此外，万科未来两年削减付息债务1000亿元以上。

年报显示，截至2023年年底，万科有息债务规模是3200亿元。以1000亿元的削债规模计算，未来两年，万科要削减三分之一规模。这也意味着万科这两年主要的任务是偿债，而偿债的主要来源已不可能是“借新还旧”，而主要是来自经营活动。以此推断，在开发业务还不明朗的前提下，万科的投资规模将会进一步缩减。

郁亮说，以万科目前的能力，轻装上阵之后，能够更好地、更长久地为股东创造价值。去年四季度以来，万科得到了深圳国资、金融机构、合作伙伴和市场各方的关心和帮助，对这些善意和支持，万科非常感恩，对外界的批评，万科也很感激。万科管理团队一定会跨过这个关口，把万科变成一家更好的公司。