完善吸收合并、鼓励产业整合、削减壳价值 并购市场“暖春”将至丨新“国九条”速读

21 世纪经济报道记者 杨坪 深圳报道

伴随着最严退市新规的到来，A 股在清理“僵尸空壳”和“害群之马”的同时，也有望迎来并购重组的暖春。

4月12日，新“国九条”重磅发布——国务院印发的《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》（以下简称《意见》）明确，要深化退市制度改革，加快形成应退尽退、及时出清的常态化退市格局。

在规范类退市实施力度方面，《意见》强调，将完善吸收合并等政策规定，鼓励引导头部公司立足主业加大对产业链上市公司的整合力度。进一步削减“壳”资源价值。加大对“借壳上市”的监管力度，精准打击各类违规“保壳”行为等。

值得一提的是，此前，21 世纪资本研究院联合联储证券并购研究中心（简称“21资本-联储并购研究中心”）连续多年对外发布 A 股并购报告，指出“保壳”、“假重组炒壳”之风是影响并购重组效率和资本市场生态的重要因素。

随着相关政策落地，行业普遍认为，萎靡已久的 A 股并购市场即将迎来久违的“暖春”。

拓宽退出渠道：“A 吃 A”获政策鼓励

上市公司之间的吸收合并，是反映资本市场存量资源优化配置功能的最敏感的指标，也是反映产业动态整合活跃度的最明显指标。

2023 年，受市场行情不佳以及行业整体观望态度明显等，A 股上市公司首次披露3起借壳上市，较 2022 年的4 家进一步萎缩，成功率也持续下降。

而眼下，以优质头部公司为“主力军”，推动上市公司之间吸收合并，将成为资本市场的重要内容。

今年3月，证监会已发布严把发行上市准入关、加强上市公司持续监管等4个配套政策文件。证监会主席吴清公开表态，将完善吸收合并等政策，进一步拓宽多元退出渠道，也鼓励推动一些公司主动退市。此番表态，或意味着2024年A吃A将迎来进一步突破。

4 月12日，证监会再度发布加强退市监管的配套政策文件，并对6项具体制度规则公开征求意见，交易所也就一批自律规则同步征求意见。

“推动优质头部公司作为吸收合并的主力军，一方面是可以提高整合效率，另外优质头部公司更有能力和意愿开展收购。有较高并购整合能力的行业龙头企业、有核心竞争力的企业将成为新一轮并购市场反弹后的优先受益者，真正实现‘1+1>2’的并购整合效果。”沪上一名资深的并购从业人士对记者表示。

打通吸收合并堵点：小额快速融资可用于支付重组交易

新“国九条”还强调，要以产业并购为主线，支持非同一控制下上市公司之间实施同行业、上下游市场化吸收合并。同时，完善吸收合并相关政策，打通投资者适当性要求等跨板块吸收合并的“堵点”。

根据相关规则，为提升并购重组质效，创业板已适当放宽小额快速适用范围，允许配套融资用于支付本次交易现金对价，将配套融资额度优化为“不超过上市公司最近一年末经审计净资产的10%”，支持上市公司通过并购重组提升投资价值。同时，还将小额快速交易所审核时限缩减至20个工作日，明确市场预期。

科创板也扩大了小额快速机制适用范围，取消科创板配套融资“不得用于支付交易对价”的限制；按照融资需求与公司规模相匹配的思路，将科创板配套融资由“不超过5000万元”改为“不超过上市公司最近一年经审计净资产的10%”。此外，将小额快速机制下交易所的审核时限缩减至20个工作日。

为支持上市公司之间吸收合并，相关规则还明确，吸收合并中获得股份相关主体不满足投资者适当性管理要求的，可继续持有或依规卖出相应股份。

削减“壳资源”：严管借壳上市、严打“保壳”行为

同日，证监会发布了《关于严格执行退市制度的意见》(下称《意见》)，强调要削减“壳”资源价值。具体措施包括：

一是加强重组监管，强化主业相关性，严把注入资产质量关，防止低效资产注入上市公司；从严监管重组上市，严格落实“借壳等同IPO”要求；严格监管风险警示板（ST股、＊ST股）上市公司并购重组。

二是加强收购监管，压实中介机构责任，严把收购人资格、收购资金来源，规范控制权交易。

三是从严打击“炒壳”背后的市场操纵、内幕交易行为，维护交易秩序。

四是对于不具有重整价值的公司，坚决出清。

沪上一家中型券商并购重组业务负责人向记者介绍，“削减壳价值”，是推动上市公司之间兼并收购的重要一环。

“以往，A股和A股之间的并购重组，之所以难以展开，一个重要原因就是被并购对象有‘壳’价值，企业宁愿卖壳，也不愿意被吸收合并。退市制度之所以难以执行，也是因为附加的壳价值太大，如果企业的壳价值归零，退市自然也会变得顺畅。”前述并购重组业务负责人补充指出。

此外，削减“壳价值”也能严厉打击炒壳行为，净化市场生态。

此前，21-联储并购研究中心发布的并购报告揭示，2022年，资本市场存在严重的假借壳、真炒作的不良风气。2023年虚假借壳概念有所收敛，但2023年A股的炒作氛围并没有实质性降温。市场围绕AI、华为产业链等概念炒作接连不断，更有炒作“龙飞凤舞”、“中字头”的无厘头行为，年度涨幅排名前20的股票几乎全都依靠热点题材而受到市场追捧。