A股猪企债务极限压力测试：三成公司负债率突破70%，经营性现金流或将改善

21世纪经济报道记者  董鹏  成都报道

*ST傲农（603363.SH）、ST天邦（002124.SZ ）债务压力过大，进而导致上市公司启动重整的案例，很难让人不关注生猪养殖企业的负债情况。

而就近期披露的一季报来看，上市猪企整体负债率依旧处于历史高位。

以纳入Wind猪产业的26家公司为样本，2023年末其负债率平均值为59.38%，到今年一季度末升至 59.47%。

其中，包括上述两家重整的公司在内，共有8家公司资产负债率在70%以上，华统股份（002840.SZ ）、新五丰(600975.SH )负债率环比增加至76.78%和76.05%，仅次于上述ST天邦80.74%的水平。

好的消息是，行业基本面正在逐步改善，猪价运行已经进入关键窗口期。

比如综合反映价格预期的期货价格，现阶段5月合约保持在14.8元/公斤左右，与现货价格基本持平，代表今年9月、11月的合约则超过18元/公斤，显示出市场各方对下半年猪价的看好预期。

日后，一旦上述预期兑现，养殖企业随着盈利能力、经营性现金流的恢复，其资产负债率也将得以修复。

三成公司负债率突破70%

80%的资产负债率，似乎是一个重要的临界点，除了先行一步的*ST正邦外，*ST傲农、ST天邦于2022年末负债率率先接近该水平。

2023年，生猪养殖又一次陷入全行业深度亏损，对此，中金公司的点评是“深亏损、高负债、慢去化”。

当期，上述两家公司负债率不断走高，至2023年9月末时分别升至87%至89%左右。

到了 2024年1月，*ST傲农率先出现债务逾期，并被债权人申请预重整。

进入3月，ST天邦再次以“无法清偿到期债务，且明显缺乏清偿能力”为由，向法院申请对公司进行重整和预重整。

以此类推，其他负债增长明显、负债率过高的养殖企业压力同样突出。

截至今年3月末，除了*ST傲农、ST天邦以外，另有华统股份、新五丰、新希望（000876.SZ)、金新农(002548.SZ)、龙大美食(002726.SZ)、鹏都农牧（002505.SZ ）6家公司负债率超过70%，占上述样本企业总数的30%左右。

其中，华统股份、新五丰两家公司负债率最高，分别达到76.78%和76.05%，分列上述样本公司的第三、四位。

从有息负债率的角度 来看，新五丰一季度达到65.37%，甚至高于已经启动重整的*ST傲农。

进一步比较历史数据发现，华统股份过去一年负债率出现明显提升，一季度末负债率较上年同期提升8个百分点，同时2023年其各季度末负债率均呈不断抬升的趋势。

相比之下，新五丰2023年负债率保持着类似的变动趋势，但是由于在2023年一季度末时其负债率已经达到75.37%的高位，所以今年整体上升幅度较小。

上述变动差异，与新五丰此前进行融资关系密切。

“继2021年10月完成10.3亿元募集资金后，2023年6月20日，公司通过定向增发募资15.5亿元；公司也可通过间接融资手段获得发展所需资金。”新五丰前期接受机构调研时表示。

此外，Wind数据显示，2023年1月该公司还有一笔19.6亿元左右的定增，不过该笔融资是用于购买天心种业等资产，公司接受上述调研时并未提及。

与历史融资对比，2021年猪价回落以来，新五丰的直接融资频率、金额也明显增加。

统计数据显示，从2004年上市算起，该公司累计直接融资53.9亿元，其中近三年融资便达到45亿元。

还有一个细节是，去年在以上15.5亿元融资未到位前，新五丰董事会曾经审议通过，同意公司使用不超过2.45亿元的闲置募集资金，用于临时补充流动资金。

此外，行业内部同样不乏出售资产、引入战投，以缓解企业资金压力的案例。

而对于当前行业的整体债务情况，中金公司认为“当下猪企资金压力处历史高位，呈现‘融资盘消耗殆尽+新增融资难度提升’特征……1Q22—1Q24样本企业累计筹资现金呈现净流出。”

经营现金流或改善

上市猪企负债表或将迎来修复的可能。

国家统计局数据显示，从3月下旬开始，国内生猪（外三元）价格开始升至15元/公斤以上，至4月下旬价格为14.9元/公斤。

生猪养殖企业的销售价格与其保持一致。以牧原股份为例，公司1-2月、3月和4月商品猪售价分别为每公斤13.84元、14.24元和14.8元，即将跨过公司2023年15元/公斤的成本线。

实际上，对于4月以来猪价的上涨此前市场各方已有预期。

其中关键，便在于供给端产能的持续去化。2022年底，国内能繁母猪存栏量为4390万头，到今年3月末时已经降至3992万头，连续9个月下降。

广发期货此前发布的数据显示，基于能繁母猪存栏量，以及母猪配种、育肥10个月的周期测算结果为，国内生猪出栏量高点或出现在2024年4月份前后。

这一预测结论已经得到验证，国内生猪价格自3月下旬开始回升。而与今年上半年相比，行业内部对下半年的预期会更为乐观。

“养殖行业面临较大的经营压力，若当前的低迷价格维持到2024年二季度，行业可能会面临较大资金压力，部分企业甚至会出现经营危机，初步预计明年下半年行情应好于上半年，公司相对看好明年下半年的市场行情。”温氏股份（300498.SZ）表示。

具备价格发现功能，并由产业链企业、投资机构等各方“投票”而来的生猪期货价格，也呈现出“近弱远强”的格局。

截至5月10日收盘，代表5月价格的生猪2405合约结算价为14.6元/公斤，代表9月、11月价格预期的合约结算价则分别达到17.84元和18.05元。

这意味着，包括牧原股份（002714.SZ ）、新希望在内的大部分养殖类上市公司都将实现盈利，经营现金流相应会得到改善。

至于，部分机构追踪的收储和抛储、屠宰开工率、二次育肥等价格影响因素，更多是对猪价短期价格波动带来扰动，并不足以改变中长期向好的方向。

不难看出，经过近三年的去产能、漫长的周期底部后，猪价上行的可能性正在不断加大。

这一预期之下，部分头部公司股价开始出现趋势性上涨。

比如牧原股份，今年2月二级市场低谷阶段，公司股价保持35元左右，到近期已经涨至47元以上，期间北向资金持股数量也呈现稳步上升趋势。

暂时无法确定的是接下来的猪价上行高度，未来生猪现货能否达到上述远月期货合约18元的价格水平，尚待后续验证。

这不但决定了相关上市公司单位利润的多寡、盈利弹性的大小，也决定着股价的上行空间。