扩募加速跑，机制正优化丨REITs金融实务

21世纪经济报道记者 黎雨辰 北京报道

继首批4只公募REITs于去年顺利扩募后，2024年，我国公募REITs市场正初步形成“首发+扩募”双轮驱动的格局。

四月末以来，一批公募REITs集中召开业绩说明会，回应投资者关切。

21世纪经济报道记者注意到，比起2023年“尚未有扩募计划”，或是“处于前期扩募项目培育筛选阶段”的表述，从原始权益人及关联方对投资者的最新回复来看，在2024年，公募REITs在推进扩募方面的实质性进展有望进一步深化。

截至2024年5月13日，我国上市公募REITs已达36只，首发和扩募合计发行规模超过1100亿元。作为向原有的项目中装入新资产的“增发”式机制，扩募不仅是公募REITs产品的重要特性，也是REITs市场实现持续扩张、获得规模体量与生命力的必经之路。

更有公募REITs基金经理向21世纪经济报道记者表示，“扩募已成为其项目团队今年的重点工作之一。新‘国九条’提到要研究制定REITs管理条例，关于扩募的政策指引可能也很快了。”

不过从规模数据来看，目前我国单只REITs的平均市值尚不足美国的十分之一。与此同时，也有业内人士向记者指出，从首批扩募的效果实证来看，已上市的4单扩募项目，对于底层资产单位可供分配金额的增厚效应并未长期持续，首发投资人到扩募投资人的转化比例也仍存在提升空间。

原始权益人应如何理解扩募之于REITs的价值、更充分地用好这一融资工具？围绕我国公募REITs扩募，现存市场规则又存在着哪些优化可能性？记者了解到，当前业内围绕公募REITs的扩募机制，仍存在诸多讨论。

“试金”资产质量 年内REITs扩募增速

在经历了初期培育之后，一批公募REITs有望在2024年加快扩募节奏。

在日前上市公募REITs集中开展的2023年业绩说明会中，记者注意到，扩募不仅依然是投资者提问中的核心关切，也已然成为多只公募REITs原始权益人的年内工作关键词。其中，中航京能光伏REIT、国泰君安东久新经济REIT和红土深圳安居REIT三个项目，已于年内先后发布了拟扩募公告。

一批REITs也在近期向投资者报告了扩募工作的实质性进展。例如中信建投国家电投新能源REIT在说明会中指出，其原始权益人已于今年4月11日启动了关于本基金扩募项目的财务顾问、评估与审计委托服务的招标工作。

上市不久的华夏金茂商业REIT，同样也已开始谋求扩募。日前，中国金茂副总裁丁蕤曾在该REIT的业绩说明会中表示：“目前我们已初步选定了计划扩募的项目，在相关项目达到稳定经营状态，且符合监管要求之后，将尽快启动扩募筹备。”

近年来，我国公募REITs扩募实践的政策基础正不断成熟。

2022年5月31日，在证监会指导下，上交所、深交所同时发布了《公开募集基础设施证券投资基金（REITs）规则适用指引第3号—新购入基础设施项目（试行）》，并成为现行扩募机制的核心政策规范。同年，发改委也发布了《关于做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）新购入项目申报推荐有关工作的通知》，进一步对基本的扩募规则作出规定。

2023年，首批REITs扩募的成功上市成为市场的里程碑事件，也证明了扩募机制在打造基础设施资产上市平台中的可行性。公开数据显示，首批发行项目中有4单于2023年6月完成扩募，募集资金规模合计超过50亿元。

如何理解扩募的意义？日前，在由中国REITs论坛、瑞思不动产金融研究院主办的“公募REITs扩募：探索价值创造与机制创新”闭门研讨会上，招商蛇口财务部产融业务负责人范智坤指出，扩募是将REITs和其他一些融资产品区别开来的核心原因。

“扩募能够助力市场的发展与资产多元化。2023年的市场下跌，一定程度上便是由于市场资产体量不够所致。我们希望扩募能够不断做大REITs市场，消解小额买入卖出导致的资产剧烈波动。”范智坤表示。在他看来，扩募同时还将有助于分散REITs项目产业和地域风险、优化投资组合分配率、降低原始权益人资产负债率等。

中金公司投行部执行总经理沈亚雄则指出，由于扩募发行需要在经过既有股东同意的同时，完成在资本市场向新股东和老股东的募集，所以能否顺利完成扩募，本身便是对项目“是否为高质量 REIT”的一次很重要的市场鉴定。

中金公司固收部董事总经理、产品组的执行负责人潘伟则将扩募比喻为底层资产的“二次深度体检”。“没有深度的体检，基础资产的表现往往会被掩盖在财务报告的常规信息披露中，让投资者形成惯性判断。应该珍惜扩募带来的深度体检机会。”他表示。

瑞思不动产金融研究院院长朱元伟向记者指出，扩募本身并非是简单的二次融资行为，而更应被视作一种资本管理、市值管理的工具与手段。因此从原始权益人的视角出发，扩募也是调整投资人结构的一个好机会——在经历了市场起伏之后，管理人和运营方应意识到哪些投资机构会“转场”，哪些则更适合陪伴项目“长跑”。

多维探索扩募机制优化路径

内部的有机增长加之扩募的外延式增长，共同构成了REITs权益属性的体系。多位业内人士指出，比起单独新上资产，随着我国公募REITs市场日益壮大，扩募可能将成为对于投资人来说更为便利的决策。率先做优做强一批具有自我成长能力和管理能力的REITs品牌，也能对一级市场起到“价值锚定”的作用。

不过有业内人士指出，从目前首批4只扩募项目的效果来看，在我国现存机制下，扩募对于REITs项目的收益能力提升和首发投资人的吸引力仍不显著。进一步优化扩募机制、推进原始权益人与投资人共赢，成为行业的重要课题。

例如在扩募资产来源方面，目前市场上已发行的扩募资产均以原始权益人的自有资产为主，与首发资产属于同一类型。但考虑到单类资产扩募存在选择方案少、风险分散性低、培育难度大等问题，在部分业内人士看来，“混装资产”应将成为未来我国REITs扩募的一个可能性的方向。

所谓“混装”，即将同一行业大类、同一资产权属或存在空间毗邻关系的资产装入同一项目底层资产包中。事实上，市场对于这一模式的探索已经悄然开启。

今年4月1日，中航京能光伏REIT扩募申报正式获上交所受理。该基金首次发行的基础设施项目为京能光伏项目，拟扩募装入的则是苏家河口、松山河口两个水电站项目。这意味着如若该扩募能顺利落地，将成为国内首单“混装”的扩募项目。

“不把鸡蛋放在同一个篮子里是基本的逻辑。”北京能源国际控股有限公司（京能光伏REIT原始权益机构）副总裁刘东升表示，“通过‘混装’增强底层资产的多样性，能够拓展原始权益人对未来装入资产的预期，可能也对投资者来说更容易认可、更容易分散风险。”

朱元伟同样建议，未来公募REITs市场可以进一步引入市场化的外部并购模式，适当放宽回收资金用途的限制，使其能够更自由地投向增值性并购等机会，并在利益上更好地平衡新老股东的关系。

在扩募形式上，目前国内已有的4单扩募均采取定增模式。而对此，首钢基金执行董事张宝强则建议，未来我国公募REITs市场也可以进一步结合其他市场的经验，激励投资人参与扩募形式多元化。例如可以参考新加坡等境外市场，推进私募发售、公开市场发售、优先配售等多种扩募方式相结合等。

除了市场和定价因素，扩募增发成功的关键点，还在于其是否能够提升REITs分派率、优化资产组合。但值得注意的是，发行人始终应将股东利益置于首位。

对此沈亚雄提出，对于公募REITs扩募的资产规模，仍需要审慎考虑与界定。“如果扩募份额划分太高，在可供分配金额有限的情况下一定会导致EPS降低，并影响老股东的参与积极性。所以我们还要关注如何界定基金扩募份额的上限，确保扩募能够为投资人增厚收益。”他表示。

此外，随着扩募资产增加和市场供给的扩大，也有业内人士呼吁进一步放开增量资金入市。

有券商研究数据显示，今年以来，FOF作为公募REITs增量资金持续入市，截至一季度末共持有公募REITs 4365万元，持仓规模环比提升36.6%，不过与千亿权益FOF的体量相比仍有较大的提升空间。一些业内观点认为，进一步开放更多类别公募基金对REITs的投资可以提升市场资金充裕度。