A股历次牛市的启示与思考

9月中下旬以来，一系列政策组合拳密集出台显著逆转了此前市场极度悲观的预期，风险偏好大幅提振，A股迎来快速反弹。近期乐观情绪及预期稍有降温，市场在波动中逐渐回归理性，广大市场参与者对牛市的认可度进一步提高。本文试图从1999年A股经历的三次牛市中发现一些规律，或将为本轮牛市提供一定的借鉴意义。

初见牛市，盈利修复为主要驱动

1999-2001年的牛市主要建立在以下两个背景中：

➤1）国内：中国政府为应对亚洲金融危机影响，采取较为积极的货币与财政政策。国内经济触底回暖，企业的盈利开始修复改善；

➤2）海外：美国的信息高速公路计划促使以科技股为代表的纳指大幅拉升，并大幅跑赢同期的标普指数，计算机行业的涨幅为A股提供了映射依据。在企业盈利改善与海外科网股大涨的映射下，A股开启了一轮以计算机行业为领涨的大牛市。

本轮牛市可根据指数表现划分为三个阶段：99年5月19日至6月30日，为第一阶段上涨；同年7月1日至12月28日为震荡盘整期；同年12月29日至01年6月14日为第二阶段上涨。在指数第一阶段的上涨中，通信、计算机行业领涨；在震荡调整期，各行业均呈现出调整局面，但传媒、计算机行业的调整幅度较小；在指数第二阶段的上涨中，传媒行业领涨，计算机与其涨幅接近。

二见牛市，盈利增长与情绪修复为主要引擎

2005-2007年的牛市主要建立在以下三个背景中：

➤1）国内：宏观经济强势增长，GDP季度增速回升至10%，企业的盈利实现迅猛增长，提供了估值修复与提升的根本依据；股权分置改革大幅提振市场信心，市场交投活跃度显著增加；

➤2)海外：以铜油比为例，证明海外经济仍然呈现温和增长势头，在全球宏观增长的时代，周期性较强的大宗商品价格飙涨。

➤3)在上述背景的基础上，A股迎来了历史上最长的一次牛市，但整体而言，业绩能见度与确定性最高的有色金属板块涨幅居前。

本轮牛市持续近两年时间，其中又可根据指数的上涨与震荡调整划分为七个阶段，不同阶段领涨板块各不相同，但整体而言，受益全球大宗商品涨价的有色金属行业涨幅居前，国防军工、非银金融紧随其后。

三见牛市，流动性改善与情绪转暖为主要因素

2014-2015年的牛市主要建立在以下两个背景中：

➤1）国内：宏观经济见顶回落，经济下行压力显著加大，中国政府为应对下行压力，一方面降息降准，另一方面，首次提出“互联网+”行动计划，为经济转型提供思路；15年3月放宽外资准入政策，外资对中国资产的配置进一步加大；

➤2）海外：同期的纳指温和上涨，但涨幅居前的板块是医疗保健。本轮牛市凸显出较为明显的“以我为主、政策驱动”的特征。故而互联网、计算机板块涨幅居前。

本轮牛市可根据指数表现划分为三个阶段，不同阶段之间的风格切换较为明显。第一阶段中非银金融一骑绝尘，带动沪指上涨近1500点，震荡阶段与第二轮上涨中，政策驱动的计算机行业均领涨两市。

综合历史上的三次牛市看，可以发现，盈利改善/增长是牛市产生的重要条件，牛市当中的领涨板块虽然有所不同，但领涨板块的共性在于“短期无法证伪”。领涨板块的决定性驱动因素又可分为两类，即国内政策驱动/海外映射，在国内政策出现重大转向/海外科技股表现趋于平淡时，要充分交易“政策驱动”；在国内政策较为平稳/海外科技股表现强势时，要充分交易“海外映射”。

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