2025：慢牛行情承前启后的一年

2024年的中国股市，先抑后扬，一波三折，各大指数最终取得了令人振奋的年度大涨。尤其是，三季度末以来，一系列稳经济稳增长、呵护市场流动性、推动资本市场高质量发展的举措持续出台，有力提振了投资者信心，提升了市场活跃度，推动A股与港股走稳走好。2025年即将拉开帷幕，投资者就要踏上新的征程，回首过往、展望未来，稳定股市与楼市的诸多利好因素有望在新的一年里持续发酵并落地，充裕的流动性股市与初步修复的投资者信心营造良好的市场环境，股市慢牛格局有望延续。

2024年会是长期牛市的起点吗？

纵观全年，2024年的A股虽然过程曲折，结果却很美好，核心原因是政策转向后，市场对于中国经济的实质性复苏出现了乐观预期——外资、内资、机构资金、散户资金等在内的全球资金对中国股市进行了一次价值重估。

2024年2月5日，大盘一度跌到2635点，而在5月20日创下上半年高点(3174点)后，又在9月18日创下了2689低点。至年底，上证指数全年上涨超两位数，港股超过两成涨幅，甚至超过了2024的日本股市。

2024年即将过去，行情也基本达到我们之前的预期。尽管对于即将到来的2025年，国内外基本面仍然存在诸多不确定性因素，但大概率会延续牛市，会呈现慢牛格局。

当我们在2023年底展望2024年时，期待是增量政策的出台和落地，而2024年也确实出台了许多增量的重磅政策，例如高层会议稳楼市稳股市的表述、化债规模超10万亿等等，可以说，政策支持力度与出台速度，都是远超预期的。

未来，出口企业可能受到贸易摩擦的影响出现一定程度上的困难，内需成为中国经济的胜负手，而股市的慢牛格局，产生的财富效应，对刺激居民消费，稳定楼市都是意义重大。A股从某种程度上来说，仍然是资金驱动的政策市，政策维护股市稳定的态度与决心前所未有，旗帜鲜明地做多中国股市，正位形成一种共识。

而积极的财政政策与宽松的货币政策，为股市提供的流动性是有目共睹的，“水大鱼大”，A股从来不缺资金，只要投资者的信心归来，慢牛行情是值得期待的。

2024年是股市熊转牛的关键一年，一举扭转了延续了三年的下跌趋势，为未来的慢牛行情揭开了序幕。

2025年股市的不确定性因素有哪些？

个人认为，2025年1季度两会之前将会出现一段时间的重大政策真空期，在这个期间会有哪些力量来主导市场走向呢？

内部环境方面，可能会由资金博弈来决定市场方向。其中，国家队的资金主要起维持市场稳定的作用。2024年收官之战各大指数没有悬念地收在全年相对高位，超级主力的定海神针作用可见一斑，随着指数脱离低位，超级资金有可能在年初一段时间并不急于护盘。而机构资金因为业绩排名等多方面需求而出现重仓股翘尾效应，基金重仓股涨势可观，尤其是红利板块比较符合预期，窗口期过后，机构调仓换股布局全年，重仓股有可能进入动荡阶段。而关于游资与散户的题材炒作，在最强的退市新规出台后还能否继续制造赚钱效应，仍有待观察。

外部环境的不确定性因素会更多一些：

第一，特朗普将于1月20日正式就任美国总统职位，届时他将会兑现提高对中国的关税的竞选承诺，这无疑会对我国的出口企业带来较大冲击。

第二，美联储的降息路径将会改变。12月美联储降息25bp后，鲍威尔的讲话重回鹰派立场。2025年美联储的降息次数预期从4次调整至2次，甚至1月可能不会降息。这也给美元指数、非美货币、10年期的美债收益率、中美利差带来诸多不确定性。

第三，今年离岸人民币兑美元汇率已经触及7.327，是近三年以来的低位区间。人民币贬值本身是一把双刃剑，一方面，它会导致外资流出，对A股是利空，但另一方面，它有利于出口企业，能够弥补出口企业受到的关税冲击。尽管央行完全具备干预外汇市场的能力，但让离岸人民币兑美元汇率再继续小幅贬值，也不失为一种策略。

我们当前正处于从政策牛、资金牛向宏观牛、业绩牛过渡的阶段。

国家统计局在12月27日公布的数据，1-11月全国规模以上工业企业利润同比下降4.7%。但相关数据显示，11月企业盈利增速的降幅有所收窄，表明增量政策的出台对工业企业的增速问题起到了扭转作用。高盛对MSCI中国企业的盈利增速保持乐观，认为到2025年中国企业的盈利预计将会增长7%，2026年将会增长10%。

综合考量上述的各项因素，我们预期2025年A股将有机会出现由上市公司业绩和政策资金双轮驱动的慢牛格局。尽管如此，在一季度重大政策真空期A股可能会出现阶段性低点。

2025年股市的配置方向有哪些？

关于2025年的布局，个人认为有以下下六个方向值得关注：

第一，红利板块。虽然红利板块的收益难以让人感到惊艳，但它符合价值投资和成长投资的理念，而且它的保值增值能力比成长赛道更具性价比。

基于A股延续长期慢牛的逻辑，险资资管和券商自营都会明显受益，所以大金融板块中的银行、保险、券商，还有公用事业板块都是值得配置的方向。

刚刚公布的1-11月的统计数据显示，工业企业的企业盈利速度下降了4.7%，但从结构性上看，采矿业利润同比下降13%，制造业里的电力、热力、燃气、水生产和供应业却实现了利润7353亿，增长了10.9%。这说明公用事业是其中非常少见的能保持两位数增长的行业。

10年期国债收益率跌破1.7%，1年期国债收益率跌破1%，银行的存款利率也是一字头甚至跌破一字头——在无风险收益率长期下行的背景下，140万亿的银行存款需要另寻出路，就算其中10%转向A股市场，也将为A股注入14万亿风险业务型资金。

目前我国居民的金融资产占比仍然比较低，居民财富管理需求还处在增长的初期，券商会是一个成长行业。从头部券商能不断穿越周期而保持盈利的稳定增长这一点来看，我们认为它们的估值仍然是偏低的。

保险板块也要重视，因为很多人想要配置金融资产但对股市的了解不够，就会增大配置保险投资险的需求。

第二，大消费板块。在出口受到贸易战的影响下，拉动经济稳定增长还是要靠刺激消费。大消费里的医药板块因为诸多不利因素跌了4年，其中创新药、中药已经值得关注。另外，家电与汽车方面，以旧换新、消费补贴等政策也能刺激需求。

第三，新质生产力方向。新质生产力内容广泛，例如低空经济、自动驾驶、AI应用、机器人、芯片半导体、算力、生物技术等等，尤其是人工智能产业链，在更多利好政策推动下，相关上市公司纷纷布局AI赛道，多模态大模型、Agent的持续迭代及AI硬件的不断推出，将加速AI应用商业化，AI产业链从算力、算法到应用，均有望保持高景气度。有些细分赛道虽然进入实用阶段遥不可及，但也并不妨碍市场主题投资的机会热点炒作。

国家统计局的数据显示，新质生产力方向的企业盈利增速要比传统的工业企业增速快很多。高端装备制造行业利润增长较快，光电子器件制造、航天相关设备制造等行业利润同比分别增长41.1%、14.3%；智能化、自动化产品生产加快带动相关行业的利润增加，可穿戴智能设备制造、绘图计算及测量仪器制造等行业利润分别增长90.3%、31.3%；绿色生产、绿色生活方式加快形成，推动相关行业利润增长向好，锂离子电池制造、环境监测专用仪器仪表制造等行业利润分别增长35.3%、17.9%。新质生产力在政策发力下明显受益。

另外，专项债可以用于信息技术和数字经济，这对新质生产力的发展也是一个利好，无疑会推动新质生产力方向的企业的盈利增长。

第四，并购重组主题。许多地方都发布了国企重组的规划。监管部门对市值管理方面提出了明确要求，无论是央企，还是地方国企，如果股价长期低于净资产（即PB<1），就需要采取措施提升投资价值。另外，2025年最强退市新规出台，许多小市值、低股价、盈利能力弱的小型企业面临退市风险风险，这将倒逼企业展开自救，从而带动相关标上涨。

第五，房地产板块的交易性机会。虽然我对地产板块的长期投资价值存有疑惑，但随着稳楼市政策的出台和落地，该板块相关产业链，比如建材与装修材料、物业管理等可能会在2025年出现小阳春现象，会出现交易性机会。

第六，港股，目前港股是价值洼地。互联网平台公司、创新药、国际红利板块，这类公司在A股的溢价率过高，如果A股继续涨，势必会带动南向资金的抄底。

风险声明：以上内容仅代表嘉宾个人观点，不作为入市依据。本期嘉宾程峰，职业证书编号S0570611100178。市场有风险，投资需谨慎！