大行注资落地，如何影响债市

核心观点

注资的动因是什么？    截至2024年末，国有大行的资本充足率均满足监管要求，本轮注资更多是为了巩固银行的稳健经营能力，提升其支持实体经济的能力。以2024年末的核心一级资本充足率数据测算，本轮注资后，若保持核心一级资本充足率不变，则可对应增加加权风险资产4.6万亿元，假设这部分资金全部用于信贷投放，对应可支撑4.6-6.1万亿元的新增贷款，为后续潜在的经济刺激政策提供了“弹药”。

对债市有何影响？    注资特别国债带来的供给冲击相对有限，同时将一定程度上缓解大行资产端配置压力，大行对利率债的需求或有增长，但具体规模仍需关注信贷投放表现，若经济走势偏弱、信贷表现一般，则大行增配债券的确定性更高，利率债的下行空间有望打开。

报告正文

1、大行注资落地，如何影响债市

3月31日，财政部发布公告称，将发行首批特别国债5000亿元，积极支持中国银行、建设银行、交通银行、邮储银行补充核心一级资本。去年“924”政策组合拳中提到的注资大行操作正式落地。那么，此举对债市将产生什么影响？我们从供需两方面进行分析。

1.1

注资背后的动因

截至2024年末，国有大行的资本充足率均满足监管要求，本轮注资更多是为了巩固银行的稳健经营能力，提升其支持实体经济的能力。具体来看：

截至2024年末，工、农、中、建、交、邮六大国有银行的核心一级资本充足率分别为14.1%、11.4%、12.2%、14.5%、10.2%、9.6%，均明显优于监管要求，处于“健康区间”。

但由于大行存在一定盈利压力，内源性资本补充速度放缓。核心一级资本仅能通过股权融资、利润留存补充，但截至2024年末，大行净息差仅为1.4%，低于全行业的1.5%，盈利压力较大。

本轮注资通过外部融资的方式缓解其资本压力，有助于增强其信贷投放能力，加大对实体经济的支持力度。以2024年末的核心一级资本充足率数据测算，本轮注资后，若保持核心一级资本充足率不变，则可对应增加加权风险资产4.6万亿元，假设这部分资金全部用于信贷投放，对应可支撑4.6-6.1万亿元的新增贷款（贷款的风险权重在75%-100%），这也为后续潜在的经济刺激政策提供了“弹药”。

1.2

对债市有何影响

1、供给端

本次注资的资金来源为特别国债，根据财政部披露的信息，发行期限分别为5Y和7Y，在4-6月相对平滑发行。假设各期发行规模相同，则各月将分别发行1250亿元、2500亿元、1250亿元，供给冲击整体较为温和，对利率的扰动相对可控。

2、需求端

我们在报告《二季度，关注信用债的机会》中提到，由于同业存款的流失和央行投放减少，今年大行的负债端压力持续存在。这一方面导致大行融出能力下降、资金面紧张，另一方面也导致其用于配债的资金量减少。

而注资将一定程度上缓解由缺负债引起的资产端配置压力。根据前文测算，四家大行加权风险资产可增加4.6万亿元，在增强信贷投放能力的同时，也有利于增加其资金融出能力和对债券的需求量，对债市构成潜在利好。

但对债市的具体影响仍需关注信贷投放情况，若经济整体向好，或受政策指导的影响，大量新增资金投向信贷，那么对大行对债券的需求量增长或相对有限。若信贷投放仍然偏弱，在缺少优质生息资产的情况下，利率债仍将是大行的重要配置品种，下行空间有望打开。

因此，总结而言，注资特别国债带来的供给冲击相对有限，同时将一定程度上缓解大行资产端配置压力，大行对利率债的需求或有增长，但具体规模仍需关注信贷投放表现，若经济走势偏弱、信贷表现一般，则大行增配债券的确定性更高，利率债的下行空间有望打开。

2、机构债券托管量

3、机构资金跟踪

3.1

资金价格

本周跨季后流动性有所放松。R007收于1.74%，较上周减少51BP，DR007收于1.70%，较上周减少35BP。6个月国股转贴利率收于1.12%，较上周减少21BP。。

3.2

融资情况

本周银行间质押式逆回购余额103678.3亿元，较上周减少9.1%。从广义资管来看，本周基金公司、银行理财分别净融资-260.7亿元及-729.1亿元。

4、机构行为量化跟踪

4.1

把脉基金久期

本周市场绩优利率债基金和一般利率债基金久期测算值分别为5.73和3.87，较上周分别减少0.15和0.19。

4.2

“资产荒”指数

4.3

机构行为交易信号

（1）二级资本债

（2）超长国债

（3）10Y地方债

4.4

机构杠杆全知道

本周全市场杠杆率为106.6%，较上周减少0.7个百分点。广义资管方面，本周保险机构杠杆率录得117.6%，较上周减少5.1个百分点；基金杠杆率录得101.6%，较上周减少1.2个百分点；券商杠杆率录得225.4%，较上周增加5.5个百分点。

4.5

银行自营比价表

5、资管产品数据跟踪

5.1

基金

5.2

银行理财

本周全市场理财产品破净率较上周有所下行，全部产品破净率为2.4%。

6、国债期货走势跟踪

7、广义资管格局

风险提示：相关结论主要基于过往数据计算所得，不能完全预测未来。报告采用的样本数据有限，存在样本不足以代表整体市场的风险，且数据处理统计方式可能存在误差。中国央行货币政策不及预期；金融监管超预期；利率波动风险；通胀超预期；信贷超预期；流动性波动超预期；汇率波动超预期。债券存在违约风险。

相关声明

证券研究报告《大行注资落地，如何影响债市》

对外发布时间：2025年4月7日

发布机构：国海证券股份有限公司

本报告分析师：

靳 毅 SAC编号：S0350517100001

刘 畅 SAC编号：S0350524090005

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