2025年最后一个月，这个板块有机遇？

随着25年收官进入倒计时，市场风格出现较大转变。自11月中旬起，大盘从之前的区间震荡转为破位回调。短短一周，上证指数跌破3900点整数关口，转而向5月线回踩。尽管后续几天出现短暂超跌反弹，但市场量能始终未能有效释放，全市场对未来不确定性仍充满担忧，投资者整体风险偏好趋于保守。在这种形势下，红利板块受到的关注逆势升温。不过，投资者之间分歧依旧显著。风格激进、追逐概念的技术派，将其视为短期攻守转换；坚守价值、长线长投的价值派，则坚信红利风格回归是本轮系统性慢牛的必然趋势。

正是基于这样的市场观察，本文将从市场风格切换、政策传导机制以及板块机遇三个维度，解析红利资产的配置窗口期。在市场回调引发的波动中，红利资产因其稳健特性备受关注，而反内卷政策的传导又为其发展注入新动力，银行、煤炭、钢铁等细分领域则蕴藏着潜在机会。

本文逻辑：

一、大盘连续回调，市场风格转向保守

二、反内卷政策传导有望年底生效，红利拐点信号渐次清晰

三、三大板块或领涨红利风格

一、大盘连续回调，市场风格转向保守

随着大盘持续回调，市场避险情绪升温，红利板块再度受到追捧。大盘自11月中旬开始出现明显回调，仅用一周的时间便跌破3900点，开始回踩5月线。这一跌势迅猛，技术形态上尽显凌厉之势，尤其到后面两天呈放量趋势，极端行情市场近300多家红盘，4000多家下跌。在这一波下跌过程中，市场避险情绪快速升温，大量资金抱团红利板块防守，对冲市场整体下跌的损失。另一方面，海外对AI泡沫的担忧迟迟不能消退，叠加美联储降息预期减弱，市场未来不确定性上升，资金开始寻求波动更小的标的，红利板块受到追捧。同时，临近年底收官，机构有较强的保业绩动机，整体风格偏保守，向红利板块倾斜。

估值钟摆回归，红利风格有较强的补涨效应。在本轮牛市前期，科技板块率先发力，成为市场的核心主导力量，市场随之进入“估值提升”阶段。在这一轮科技热潮中，红利风格却未受关注。因其资产多集中于传统行业，业绩增长平稳、缺乏高弹性，市场快速上扬时大幅跑输大盘，被称为“老登股”。快速拉升阶段市场风险偏好高，很多投资者觉得配置红利资产是浪费盈利机会，纷纷摒弃。牛市中期，市场驱动因素从流动性转为基本面支撑。科技板块前期过度炒作，估值过高，交易拥挤，市场热度开始降温。投资者逐渐回归理性，重新审视市场投资机会。此时，长期被忽视与低估的红利板块，凭借其稳定的现金流、高股息率以及较低的估值水平，重新进入投资者的关注范围。市场风险偏好下降时，红利板块作为价值投资典型，有望价值回归，走出补涨行情。

红利板块板块自身市值较大，是A股的基石，其温和上涨是本轮系统性慢牛持续的前提。A股市场市值构成中，小微盘股票超两三千家，但占A股总市值比重不足一半。与之对比，红利板块作为A股市场基石，多由大市值股票组成，在A股总市值中占比极高。因此，在过往牛市行情中，红利板块通常在涨幅方面显著落后于全市场。因其市值规模庞大，估值弹性小，实现大幅估值提升需大规模资金支撑。牛市中，投资者倾向投资弹性大的股票，其股价快速上涨的赚钱效应会吸引场外资金入场，形成正向反馈循环。然而，这种投资模式虽在短期内有助于推动牛市快速上扬，但容易引发市场情绪的自我强化，最终致使市场过热，形成非理性的疯牛行情。与以往几轮牛市不同，本轮牛市具有系统性慢牛的特征，长期投资者的持续入场以及十年一轮的资本市场改革，促使市场发生了结构性变革。红利风格资产担负着平抑市场波动，引导市场朝着健康、稳定的方向发展的使命。

二、反内卷政策传导有望年底生效，红利拐点信号渐次清晰

自反内卷政策推行以来，经过几个月的传导，有望在年底于产业端开始体现。自中央财经委部署“全国统一大市场”建设，反内卷政策进入“效果验证”阶段。中央财经委员会第六次会议强调“纵深推进全国统一大市场建设”，提出治理企业低价无序竞争、引导提升产品品质、推动落后产能退出，基本确立经济“政策底”。此前，多数工业品呈“强预期、弱现实”状态。“政策底”向“经济底”传导一般有时滞，政策及行业自律带来的供给收缩预期，仍可能催生波段性行情。2016年供给侧结构性改革时，政策底到经济底传导约6-9个月。当前，PPI负增收窄、CPI转正，显示中下游制造业价格中枢正在抬升。与10年前供给侧结构性改革相比，如今中下游优势制造业供需矛盾更突出。尤其钢铁、煤炭等传统周期行业，落后产能加速出清，行业自律协议推动供需再平衡，年底或许出现“量价齐升”拐点信号，盈利修复确定性增强。

反内卷政策的推行，使得A股整体盈利开始筑底，红利板块更将率先开启温和复苏。2025年三季度实际GDP同比增4.8%，前三季度累计同比增5.2%，全年5%经济目标有望达成，经济韧性支撑全A盈利结束四年下行周期。2025年，虽海外形势复杂、内部挑战多，但中国经济结构转型与动能转换持续推进，呈平稳增长态势。受供需政策推动，物价低位回升，CPI同比转正，PPI同比负增幅度大幅收窄。总量量价齐升，叠加低基数效应，全A营收和利润同比增速结束自2021年起连续4年的下行周期，开始反弹。随着统一大市场改革深化，经济要素配置将优化，供需格局持续改善，企业盈利有望进一步回升。从ROE看，A股即将系统性筑底。反内卷政策推动企业议价能力提升，红利板块成盈利复苏“先行指标”。银行不良率修复，资产质量改善利于业务发展；煤炭企业现金流创新高，盈利能力显著增强；钢铁行业吨钢毛利修复，景气度提升。

过去，市场对红利的关注多停留在“高股息避险”层面，但当前逻辑已升级为业绩拐点叠加避险属性的双重利好。从盈利能力来看，当前全AROE虽仍在底部区间，但已呈现企稳姿态。自2021Q2以来，全AROE经历了长达14个季度的下行周期，于2024Q4筑底后，在2025年小幅反弹。2022年上市公司因经济常态化预期扩产，可总需求复苏慢，供需失衡。这致使经济主体收入下滑、预期转弱，ROE三因子呈趋势性回落。随着反内卷政策推进，企业利润率先企稳，预期改善，杠杆率回升。供需平衡后，资产周转率有望带动ROE开启新一轮上行周期。7月以来，反内卷顶层设计出台，政策路径逐步清晰，需求侧政策也逐步加码。政策落地见效后，PPI有望结束磨底，延续回升态势，进而驱动利润端改善，修复经济主体预期，畅通经济循环。市场有望转向基本面驱动，慢牛趋势更稳固。随着反内卷与需求政策协同，经济供需格局有望再平衡。红利板块受益明显，年底或迎拐点开启温和复苏。

三、三大板块或领涨红利风格

在当前市场环境下，红利风格再度成为市场焦点，近期更是跑出超额收益。这背后，既是系统性慢牛进程中阶段性风格再平衡的必然结果，也是反内卷政策在产业端持续发力、逐步显现成效的直接体现。随着经济基本面的持续复苏回暖，红利风格的温和上涨有望贯穿本轮牛市的始终。在红利风格下，银行、煤炭和钢铁这三大板块，值得重点关注。

银行板块正迎来资产质量改善与估值修复的共振行情。从基本面看，银行板块资产质量企稳，不良贷款比率平稳，风险可控。部分城商行与农商行风险出清渐近尾声，为后续发展打基础。净息差压力边际缓解，多家银行调整经营策略，优化负债结构降成本，同时大力提升零售信贷占比，实现了息差的稳定。政策面上，金融支持实体经济力度加大，央行引导LPR下行降融资成本，还强化对中小银行资本补充支持，鼓励其以多种方式增强抗风险与资本实力。房地产风险化解与地方债务处置工作稳步推进，市场对银行表内资产质量担忧消退，信心逐渐恢复。从市场情绪看，银行板块高股息、低估值，在避险需求上升时受机构青睐。险资等长线资金持续增持银行股用于资产配置获稳定收益，加上公募基金近期持仓仍处低位，银行板块估值修复空间明确，上涨潜力大。

煤炭板块行情受供需错配与冬储需求驱动。当前煤炭行业供需格局趋紧，供给端因安全督察力度强化，主产地产能释放受限，11月中央应急管理部门进驻主产区安检，限制超产，10月规模以上工业原煤产量同比降2.3%，供给收缩预期增强。需求端北方集中供暖启动，电厂日耗煤量上升，工业用电需求逐步恢复，环渤海港口市场煤价坚挺，煤炭价格有望继续上涨。政策面上，“反内卷”政策持续推进，进口煤性价比降低，国内煤炭企业市场份额有望扩大。市场情绪层面，煤炭板块高股息属性吸引了大量避险资金的配置，机构普遍看好PPI转正周期下煤炭板块的盈利修复。冬储补库预期升温提振市场信心，煤炭板块未来有望上涨。

钢铁板块呈供给收缩与制造业需求回暖双向改善态势。基本面来看，行业供需格局边际改善。供给端，产量压减政策实施，产能利用率环比下降，日均铁水产量减少，行业“反内卷”自律倡议推动产能优化，供给受控。需求端，制造业用钢增长强劲，机械等行业高景气，需求持续增加，叠加基建投资稳中有升，支撑钢材消费韧性。库存方面，社会与厂内库存同步下降，去库节奏加快，市场供需更平衡。政策面上，超低排放改造加速，环保要求提升促使落后产能退出，行业结构优化。出口关税政策优化释放海外需求，为钢铁企业拓展市场。市场情绪层面，钢铁板块低估值，在供给收缩与成本支撑下，盈利修复预期升温，估值重塑空间打开。

参考资料

[1]风格的巨轮继续滚动——2026年A股投资策略展望|东吴证券

[2]洪灝最新观点：中国牛市有基本面支撑，第五浪将涨到你不信

[3]【广发宏观郭磊】经济温差缩小，资产叙事收敛：2026年宏观环境展望

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本文由公众号“星图金融研究院”原创，作者为星图金融研究院研究员张思远。

编辑：胡伟