PE/VC行业持续出清：股权投资市场回暖与运行逻辑重塑并行

2026年1月26日，中国证券投资基金业协会（以下简称“中基协”）发布私募基金管理人登记及产品备案月报。

数据显示，截至2025年12月末，存续私募股权、创业投资基金管理人11523家，较一年前有所下降（4.6%）；但私募股权投资基金与创业投资基金存续规模分别达到11.19万亿元和3.58万亿元，较上年同期均有所增长（2.3%和6.5%）。

在基金管理人数量持续出清的同时，PE/VC基金存续规模呈回暖态势，行业结构性变化还在持续。根据投中嘉川CVSource统计，2025年不同类型LP出资中，国资类平台仍是市场最主要的出资方，出资占比达41.8%，引导基金LP占比为17.6%；国资从规模扩张转向精准赋能，聚焦硬科技等战略领域发挥“压舱石”作用。

国资在股权投资领域影响力的延续和PE/VC活跃度的回升，在一定程度上呼应了《关于促进政府投资基金高质量发展的指导意见》（国办发〔2025〕1号，以下简称“国办1号文”）所强调的政府投资基金定位：聚焦重大战略、重点领域和市场不能充分发挥作用的薄弱环节，吸引带动更多社会资本，支持现代化产业体系建设，加快培育发展新质生产力。

政府投资基金从“产业引导”走向“生态构建”

2025年1月，“国办1号文”正式发布。与其仅仅将其视为一次政策支持和鼓励，不如把它理解为一场对政府投资基金体系的方向校准——政府引导基金和国资基金成为股权投资市场重要出资来源的背景下，文件关注的核心问题是如何在服务国家战略的同时，更好地嵌入市场运行逻辑。

这一校准，首先体现在对政府投资基金政策边界的重新界定。文件强调突出政府引导和政策性定位，要求按照市场化、法治化、专业化原则规范运作，并提出要统筹基金布局，防止同质化竞争和对社会资本形成挤出效应。政府投资基金是行业发展的引领者，而非市场主体的替代者，其重点在于通过制度安排，引导社会资本投向重大战略、重点领域和市场机制难以充分发挥作用的薄弱环节。

其次，“国办1号文”对过去十余年引导政府投资基金从粗放式发展走向深耕细作，提出“规模适度、布局合理、运作规范、科学高效、风险可控”的高质量发展格局。文件明确对基金设立的分级管理要求，对县级政府新设基金作出明确约束；同时强调将政府出资须纳入预算管理、健全风险防控体系，严禁通过违法违规举债方式出资，不得新增隐性债务。

在运行机制层面，文件提出健全基金绩效管理、构建全生命周期考核评价体系，并从制度层面回应激励约束与退出等长期存在的共性问题，为政府投资基金作为长期资本、耐心资本的定位提供配套支撑。

一年后的诸多配套进展进一步强化了前述方针理念。2026年1月，国家发展改革委印发《政府投资基金投向评价管理办法（试行）》强调推动国家级基金与地方基金统筹布局、协同联动，有力有效支持重大战略、重点领域和市场不能充分发挥作用的薄弱环节，还细化了政府投资基金可评价、可量化的指标体系。对市场而言，这些意味着政府资金的配置理念逐步从“产业引导”走向“生态构建”。

考核、容错与退出：股权投资运行逻辑的再校准

近年在激励与容错问题上，政府和国资基金经历着一轮相对克制，但颇具指向性的调整。

尽管从第三方机构LP投顾的调研数据看，2025年国资机构的容错机制建立率出现回落，但若将时间维度拉长，这更应看作国资从单纯追求机制覆盖率转向经历深思后进入实质性建设的阶段过程。在LP投顾研究团队看来，国资机构在容错机制建设方面正从流于形式的原则性条款“走向”精细化的制度设计。

这种反思推动了对明确风险边界的需求上升。前述调研显示，受访国资机构支持设定固定容亏率的占比明显增多，甚至不乏受访机构表示主动寻求设立容亏比。这一变化并非风险偏好上升的体现，而是国资机构在问责压力下，力求通过可量化标准为专业判断争取更清晰的制度空间。

与此同时，激励与容错绝非单一的制度安排，尤其在退出端承压的现实之下，行业发展需要政府和国资在出资、考核、容错、退出等环节提升空间。明确政策依据能够减少政府和国资的后顾之忧，“不简单以单个项目或单一年度盈亏作为考核依据”同样可理解为遵循基金投资运作规律、容忍正常投资风险的重要体现。

今年初，国家创业投资引导基金提出“不以单个项目成败论英雄”，将考核重心更多放在整体效益和投后赋能上，并通过过程监管和能力评估前移风险管理。这些都让股权投资从业者看到，监管部门积极推动以更符合股权投资运行规律的方式支持行业走向高质量发展，基金管理人秉持长期主义的投入在制度层面得到认可。

同样和行业发展规律相关的还有国家级和地方在基金存续期限方面的突破。“国办1号文”将发展壮大长期资本、耐心资本具化为“合理确定政府投资基金存续期，发挥基金作为长期资本、耐心资本的跨周期和逆周期调节作用”等。这方面，国家创业投资引导基金已做出表率——设置20年存续期，其中10年为投资期、10年为退出期。

PE/VC行业的央地联动与区域协同

如果说激励与考核的变化主要发生在对单个基金管理人或单只基金运作的层面，那么央地联动、市区协同等的推进，则更多体现着区域股权投资行业层面的制度创新实践。

过去十余年，政府投资基金在地方层面快速发展，成为产业培育和升级的重要抓手。但在实践中，基金设立数量过多、投向趋同、返投要求等问题也逐渐显现。财政约束趋紧、退出压力攀升的现实下，政府投资基金行业的规模扩张和粗放式发展不再。

包括“国办1号文”在内的政策文件成为这一背景下的制度回应。“国办1号文” 提出落实建设全国统一大市场部署要求，不以招商引资为目的设立政府投资基金；《加强政府投资基金投向指导评价管理办法》将“促进全国统一大市场建设情况”和“发挥长期资本、耐心资本作用情况”分别作为指标体系中的二级指标之一，两项在总分值中的权重各均达到10%。

不仅如此，央地联动和区域协同也更加具备现实基础。根据规划，国家创业投资引导基金将发挥中央资金引领带动作用，广泛吸引地方政府、中央企业、金融机构、民间资本等多方参与，形成万亿资金规模，通过投基金、投企业、投项目，加大对战略性新兴产业和未来产业支持力度，加快培育和发展新质生产力。

在部分地区，这种协同已从政策表述走向制度实践。如，以省级母基金为枢纽的省市联动机制，通过明确分工、统筹配置资金资源，减少重复投资和无序竞争；在市区层面，并购基金、S基金等工具被纳入整体设计，用以疏通退出通道，加速完善募投管退全链条体系。

多级联动并非简单的资金叠加，而是一种制度层面的重新分工：国家级基金承担定方向、稳预期的功能，地方基金回归产业深耕与生态建设；市区联动也不再以返投数量为唯一目标，而是更多围绕产业链协同与资本效率展开。

值得关注的还有央地联动：中央企业依托资本实力、技术积累和产业链核心地位，在战略性新兴产业和未来产业领域承担耐心资本和产业引领的角色；地方国资及地方政府则通过产业基础、应用场景和政策协同，为资本落地和项目成长提供承载空间。这种以“央企引领、地方承接、产业协同”为特征的分工模式，也将成为通过股权投资服务新质生产力发展的又一重要路径。

回到中基协发布的数据。PE/VC基金管理人的持续出清是股权投资行业在出资结构、运行管理和功能定位等方面优化的客观结果。在这一过程中，国家级基金、地方国资、中央企业、金融机构与社会资本分工协作，正在共同推动资金配置更加贴近产业发展需要，也成为创新资本更有效地参与产业体系升级的现实实践。