中国外贸信托李嘉恺：A股震荡不改中长期逻辑 盈利驱动将成主线

2026年开年以来，A股市场经历了一轮剧烈震荡。与此同时，黄金、原油等海外定价资产波动加剧，地缘事件更持续扰动市场。

如何理解这轮震荡背后的驱动逻辑？近日，中国外贸信托财富管理中心管理部副总经理李嘉恺接受21世纪经济报道记者专访，围绕A股波动逻辑、黄金原油走势、资产配置原则以及信托行业的新内涵，分享了他的实战思考。

李嘉恺。资料图

资本市场将面临K型分化

《21世纪》：最近A股震荡剧烈。请问在你看来，这轮A股震荡的核心原因是什么？和全球经济环境、国内政策有哪些关联？

李嘉恺：不管资本市场怎么波动，都离不开一个朴素的经济学原理——供求关系。如果把这个框架拆开看，我们可以从三个时间维度来观察。短期看市场情绪和估值，也就是这个资产估值是否偏高；中期看流动性，有没有足够的资金流入市场；长期看盈利，企业到底能不能用利润支撑估值。

今年年初市场大幅上涨，很多板块创了过去十年的新高，市场情绪高涨。但春节后地缘黑天鹅事件出现，情绪一下子跌到谷底。避险需求下，不少人希望先离场观望，供求关系瞬间逆转，卖出力量占据主导，价格自然随之下行。这种短期的过山车，本质上就是情绪的宣泄。

但如果我们冷静下来想一想，中期的流动性发生变化了吗？长期的企业盈利和收入发生变化了吗？如果没有，那短期的困扰就不值得让我们睡不着觉。

《21世纪》：那么目前中长期基本面是否还是稳步向上的状态？

李嘉恺：我们可以用一个简单的二元框架来分析：投资能力和投资意愿。

投资能力，就是市场有没有钱，钱愿不愿意投入资本市场。投资意愿，就是投资者为什么愿意投向这个领域。简单来说，大家愿意投资某个资产，本质上是认为这个资产能带来回报。如何证明你能创造回报？看利润、看收入、看订单，这三者至少得占其一。

去年，各个板块都能涨，但今年会逐渐分化。去年资金获取相对容易，各个赛道都能拿到钱。但过了一年，该检验成果了：你有没有交出好的收入、好的订单、好的利润？如果有，资金会继续投入；如果什么都没有，就是在烧钱，那今年就会被证伪，高估值就难以为继。

所以今年一定是从估值推动转向盈利驱动，整个资本市场将面临K型分化。被业绩证实的继续上行，被证伪的则面临回调。

《21世纪》：除了股市，黄金也是今年大家特别关注的资产。年初国际金价涨到每盎司5600美元，但最近又出现大幅波动。你怎么看黄金和原油这类资产的表现？

李嘉恺：黄金首先是不生息的资产。如果市场无风险利率很高，资金有成本，大家自然不愿意买黄金。黄金这轮上涨其实已经持续了两年多，背后的逻辑是：从美国加息加不动开始，市场有了降息预期，预期又开始兑现。不生息的黄金，面对生息资产收益率的下降，其避险属性和投资属性开始显现。

第二个上涨逻辑是美元霸权的松动。全球投资者意识到美元不像以往那样坚不可摧，但短期内又没有其他货币能够取而代之。于是市场回归到最朴素的认知——金银天然是货币。各国央行持续增持黄金储备。

短期黄金出现向下波动，原因有两个。一是3月地缘冲突推高了油价，油价上涨意味着美元在短期内变得坚挺，黄金此前的上涨逻辑被暂时削弱。二是原油短期涨幅过猛，一些期货投资者面临爆仓或追加保证金的需求，他们会优先卖出流动性最好的资产来换取现金，而黄金正是那个最容易变现的品种。所以这是短期扰动，短期扰动下，原油和黄金可以看作镜子的两面，黄金往下走的时候原油往上走，黄金反弹的时候原油往下走。

财富管理的本质是流动性管理

《21世纪》：结合当前的高波动市场，从财富管理角度出发，能不能给普通投资者一套可落地的资产配置方案？比如低风险、中风险、高风险资产的配置比例，如何通过“真正的分散投资”对冲风险？

李嘉恺：在谈比例之前，要先搞清楚，财富管理的本质是流动性管理。先把短期一定要用的钱（还房贷、信用卡、日常支出等）留出来，再把长期一定要用的钱（养老、疾病支出等）通过保障类工具规划好。剩下的才是长期不用的闲钱，才轮到做资产配置和保值增值。

做好流动性管理和保障之后，再根据自身的风险收益特征来配置。能够接受高波动的，可以多配高波资产；配置高波资产后感到焦虑的，则应多配低波资产。总之，要让自己从容地看待资产增值。

具体配置上，遵循“鸡蛋不放同一个篮子”的原则。首先在股票内部做风格分散，价值、成长、红利、周期都适当配置。再进一步，将股、债、商三类资产组合在一起，组合波动会明显降低。再进一步，实现金融资产、半金融资产（如一级市场股权）和非金融资产（如房产、艺术品）的分散。普通投资者做到这一步已经足够优秀。如果资产量更大，还可以考虑国别分散和货币分散。

《21世纪》：信托在普通投资者心中，还是“非标高收益固收”的传统印象。现在的信托产品和以前有什么不同？

李嘉恺：在2018年资管新规和后续信托新规的相关规定之下，信托的内涵已经发生了深刻变化。

以前所谓的非标固收，只是资产管理信托中的一个分支。如今，资产管理信托的范畴已大幅拓宽。所以按照资管新规的分类，传统的非标业务仅仅是资产管理信托的一小部分。

除了资产管理信托，信托公司还有一大块重要业务——服务信托。比如家族信托、家庭信托、法人财富管理信托等，以信托架构为载体，服务于各类客户的需求。

在我看来，信托的价值体现在三个维度。

第一，资产配置的广度显著拓宽。传统资管行业主要服务于金融资产领域，而信托基于其架构优势，可以进行跨市场配置，将金融资产、半金融资产和非金融资产作为一个整体，为客户提供综合配置方案。

第二，对客户需求的服务更加深入。过去大家关心的是如何配置、如何保值增值，画个句号就结束了。但客户在新时代下有了新的需求——如何分配？也就是风险隔离、财富传承。这些需求在传统资管行业难以满足，而目前只有信托架构具备服务能力，能够帮助客户将这一需求进一步延展。

第三，服务客户的时间周期更长。客户的需求已从“怎么配”延展到“怎么分”，再向前延展还有融资需求，向后延展还有传承分配需求。人、家、企、社四个维度持续传承，信托账户的服务链条变得更长。