深度｜五大行AIC持久战：穿越硬科技周期

21世纪经济报道记者张欣 林汉垚 冯紫彤

硬科技怎么投？我们对话五家大行旗下AIC，复盘这场贯穿存储芯片周期的耐心资本持久战。

时间拉回到2023年下半年，全球DRAM（内存芯片）价格跌穿成本线，当多数市场化机构面对尚未盈利、负债率高企的长江存储与长鑫科技选择观望时，五大行AIC（记者注：中邮投资因成立较晚彼时还未参与）集体驰援，累计投入数十亿元。

AIC为何逆势入局？

“从一般商业逻辑看，可能会被认为是‘逆势’之举。但从根本上看，这恰恰是AIC立足债转股主责主业、服务实体经济、国家高水平科技自立自强、统筹功能性和商业性等的必然选择和顺势而为。支持具有良好发展前景但遇到暂时困难的优质企业是AIC的使命。”工银投资相关人士的复盘，道出了国有大行AIC服务科技创新的底层逻辑。

存储芯片赛道兼具重资产、长周期、高技术壁垒、关键领域“卡脖子”等特征，恰好与AIC手握长期资金、拥有集团综合服务能力、兼具债转股与股权投资双重工具的优势高度契合，顺理成章成为检验其从传统“债性思维”向硬科技“耐心资本”转型的第一块试金石。

如今，AI浪潮带动全球存储行业景气度全面回升。2026年5月，长江存储启动上市辅导；同年6月，证监会正式批复同意长鑫科技科创板IPO注册申请，两年前逆势布局的AIC正式迎来账面浮盈的收获期。

然而，对于立志做“耐心资本”的银行系机构而言，“投得进去”只是第一步，如何“退得出、留得住、陪企业长得大”，才是接踵而至的全新考题。

投贷联动新框架

时间拨回2017年，五大行旗下金融资产投资公司（AIC）正式诞生，核心定位是开展市场化债转股，服务企业“降杠杆”。伴随政策持续松绑，转型步伐稳步推进：2020年上海试点率先放开非债转股直投，2024年股权投资试点扩围至18城，表内股权投资上限同步上调，2025年试点进一步延伸至全国各省份。2026年3月，邮储旗下中邮投资正式开业，标志着国有六大行AIC布局全部落子完毕。

重仓存储芯片，意味着AIC彻底跳出了传统银行信贷的评估框架。两种业务截然不同的研判思路，成为摆在所有大行AIC机构面前的第一道关卡。

信贷业务围绕“还本付息”展开，而硬科技投资则是押注产业赛道前景，二者是完全不同的两套话语体系。信贷主要评估偿债能力，关注可见现金流，更注重抵质押保障；硬科技股权投资关注的则是技术壁垒的稀缺性与未来成长空间，需要在企业尚未盈利、甚至处于研发投入期时，对其技术路线和产业价值作出前瞻判断。

为适配新的投资逻辑，大行AIC依托集团全牌照优势，搭建起“股权投资+信贷支持+综合服务”的投贷联动新模式，打破了传统放贷、收息、回款的线性运作方式。

何为投贷联动？以工银投资为例，这一模式的核心在于发挥商业银行全牌照优势，构建“股权+债权”的综合金融服务体系。

工银投资相关人士向记者介绍，工银投资并非进行孤立的股权投放，而是与母行形成了深度的业务协同。不仅为长鑫科技提供股权融资支持，工行还提供项目贷款、流动资金贷款、供应链融资、资金结算等综合金融服务支持，并牵头筹组银团贷款。这种“投贷联动”机制，旨在通过集团资源整合，为硬科技企业提供全链条、全生命周期的金融支持。

作为六大行AIC中最年轻的一员，中邮投资虽未赶上存储战场的“第一波冲锋”，却承担着投贷联动“下一代模式”的探索任务。

“邮储有超10万户科技企业客户，这是我们发展的重要支撑。”中邮投资一位负责人向记者介绍了邮储银行“1+N”公司金融服务体系，“我们要为客户提供一体化的综合金融服务，满足企业全生命周期内不同场景的金融需求，中邮投资是这一体系中的重要一环。”

这种转型直接改变了收益逻辑。该负责人坦言，AIC不再局限于赚取固定利息，而是通过长期持股分享企业成长红利，叠加集团结算、国际业务、财务顾问等综合服务收益，形成多元化收益结构，匹配硬科技企业漫长的盈利周期。

业务逻辑的转变，倒逼了风控体系的深层重构。“信贷风控围绕‘还本付息’刚性管理，核心是控制下行损失；股权投资风控是全周期、动态的，既要控制下行风险，也要为上行收益留空间。”中邮投资人士坦言，这本质上是“风险共担、价值共创”。

建信投资相关人士则点出一个核心原则：“企业有价值是最好的防风险手段。”在他们看来，与其设置繁琐约束条款，不如通过共同锚定里程碑事件、绑定核心团队、持续提高研发强度、推动商业化闭环等“价值共创”方式，从源头控制风险。

价值判断新标准

投资模式变了，拿项目的逻辑也得变。传统信贷依赖抵押物、静态财报的那一套，在半导体行业彻底失效。

针对尚未盈利的科技企业，大行AIC也已形成了成熟的新模式。

“早期硬科技企业，科技研发、工艺打磨、产品试生产和验证是关键，财务亏损是常态。”建信投资人士说道。

其评估未盈利硬科技企业价值时，重点关注四个方面：一是细分行业的前瞻卡位和稀缺价值，是否能够解决产业创新发展中的关键技术、关键材料、关键装备（部件）；二是企业要专注于做“难而正确的事”，能够以“十年磨一剑”的心态，建立以技术创新为基石的“护城河”；三是商业转化和产业生态建设能力，能够将“硬科技”转化为先进产能，并与上下游形成可持续闭环；四是持续创新和迭代能力，能够主动应变求变，持续强化创新研发投入。

“一家机构不可能掌握一个产业的全部信息。”中邮投资相关人士表示，在半导体这类高门槛领域，与国家级基金、产业链龙头、第三方专业力量的合作与互动非常重要。

中邮投资这位人士介绍，针对尚未盈利的科技企业，AIC在学习成熟市场化机构的过程中，逐渐摸索了一套“五维”价值判断标准。“首先看是不是真需求，避开‘伪创新’；其次看技术路线符不符合产业演进趋势；第三看技术能力和边界；第四也是最关键的一点，看下游头部客户的接受程度，用产业链验证技术实力；最后看团队实力和公司治理。”在一线投资人员看来，光鲜的商业故事远不如可落地的产业指标有说服力。

支撑这套逻辑的，是人才架构的重组。“我们既从母行抽调懂财务、懂风险的骨干，也从产业界和市场化PE/VC引进懂产业、懂技术的专家。”中邮投资相关人士介绍，“全员研究”是中邮投资的一大特色，内部已按七大投向组建跨部门柔性团队，并借助AI工具提升效率。

建信投资也表示，组建了业内首家专设研究发展部，目前专业投研人员超百人、占比约50%，其中超七成为市场化招聘，不乏理工科博士和产业背景人才。

截至目前，建信投资在硬科技相关领域累计投资规模数百亿元。今年以来，正在对接和推进的硬科技项目数量超百个。

投资策略上，中银资产亦有见解：按照“抓关键赛道、抓核心环节”的思路组建产业基金，按“从头部企业切入、向产业链延伸”的思路开展项目投资，最终在核心赛道与优质项目上完成收敛。

值得注意的是，在存储赛道上，工银投资是唯一一家通过专项基金——工融金投参与大项目的机构。

对于为何选择这种相对复杂的交易结构，工银投资相关人士向本报记者解释道：“之所以采用基金模式，是因为这样运作更专业、更适配科创企业的规律。”他们将这种模式总结为四个“专门”：专门资金保障长期资本稳定供给，专门投向聚焦战略性新兴产业与“卡脖子”技术等，专门团队负责项目全流程高效运作，专门考核紧贴科创企业发展规律。

科创企业成长具有长期性和不确定性。工银投资相关人士对此表示，基金投资的优势在于组合化管理，可以通过多赛道、多阶段、多项目进行布局。坚持“算总账、算大账”，配套尽职免责，注重长期价值创造和战略贡献，才能为投早、投小、投长期、投硬科技提供长期可持续发展的机制保障。

多元退出新路径

随着长鑫科技科创板IPO注册正式生效，叠加长江存储上市筹备持续提速，两年前逆势入局的AIC正在迎来从“账面价值”向“账面浮盈”转化的阶段性收获期。

国联民生证券2026年5月的研报揭开了银行系“耐心资本”的持股账本：在长鑫科技股东名单中，五大行AIC直接持股比例分别为农银投资0.95%、建信投资0.83%、工银投资（工融金投）0.64%、中银资产0.38%、交银投资0.38%。与此同时，长江存储正式启动IPO辅导。天眼查数据显示，建信投资、农银投资、中银资产和交银投资以及工融金投均持有长江存储股权。

但对于立志做“耐心资本”的银行系机构来说，其收获并不意味着“上市即减持”。

除IPO以外，AIC也在探索不同的投资退出方式。“多元化退出渠道非常重要。”中邮投资相关人士表示，虽然IPO仍是核心，但当下并购重组、产业链整合等方式的实操价值正持续提升。

“我们更关注企业的长期成长价值，不会因为一上市就简单实施退出，而是根据国家战略布局、企业发展需求和市场环境动态优化持有策略。”工银投资相关人士表示，将持续充分发挥功能作用和集团综合金融服务优势，耐心陪伴科技型企业成长壮大。

建信投资、中银资产亦均表态，将摒弃“上市即减持”的短期操作，坚守长期陪伴的定位。

“相较三星、SK海力士等全球头部企业，长鑫科技还有较大成长空间，需要持续加大研发和市场拓展力度，”建信投资表示，自投资初始，不以单纯追求财务回报为目的，而是始终秉持支持国家重大战略产业发展的初心，“在长鑫科技后续发展中，还将持续加大支持力度。”

相较于退出路径的选择，更深层的挑战在于内部机制改革与外部生态建设。

“传统以财务和信用风险分析为主的能力体系已难以胜任，需加快向行业研究驱动型投资体系转型。”农银投资相关人士直言，投研体系要打造“懂技术、懂产业、懂金融”的复合团队；风控体系需针对技术迭代、研发失败建立差异化容忍度。

此外，传统金融的考核激励模式亟待突破。“如何让投资团队既有动力挖掘早期潜力项目，又能保持战略定力与企业长期同行，是AIC内部治理面临的关键课题。”一位AIC相关受访人士表示，传统银行的薪酬与考核体系，需要进一步适配硬科技投资的运行规律，行业亟待做出改变。

在该人士看来，想要破解这一问题，就必须打破固化的考核框架，搭建更贴合市场、着眼长期的激励约束体系。

例如，实施以全周期回报为核心的绩效考核，拉长考核期限，弱化短期波动干扰；建立健全绩效工资延期支付和追索扣回制度，实现激励与约束的有效平衡。

本报记者综合了解到，随着股权投资试点不断推进，不少现实堵点也逐步显现。目前科技、产业、金融领域之间仍存在信息壁垒，跨部门协同尚有提升空间，这无形中加大了项目筛选研判与后续投管工作的难度。

与此同时，部分地区返投规则设置偏严苛，在既定返投比例之外，还附加了产线、产业基地落地等硬性要求，进一步抬高了科创项目的落地门槛。而早期科创投资对应的资本市场承接能力不足、退出路径相对单一的现状，也在一定程度上影响着机构布局长期项目的积极性。

“耐心资本不仅是资金供给，更是一种包含价值认同、战略陪伴和资源整合的综合赋能。”上述AIC人士称，从最初专注化解金融风险、服务国企降杠杆，到如今躬身入局、支持硬科技突围，五大行AIC用近十年完成了业务版图的重塑。

随着存储芯片项目步入收获期，这套“长钱、大钱”的模式跑通了关键一步。伴随国有六大行AIC已全部落子完毕，接下来，如何跨越内部机制与外部生态的重重关卡，在更多关键核心技术领域实现复制落地，仍需时间给出答案。