21评论丨结构分化是新旧经济转型的必然过程

宋雪涛（国金证券首席经济学家）

今年二季度以来，我国消费和投资等部分经济指标转弱，但同时生产、出口、价格等数据则有强劲表现。5月出口增速达到19.4%，工业生产和服务业生产维持韧性，工业生产同比增速上升0.4个百分点至4.5%，服务业生产同比增速上升0.1个百分点至4.4%。按照目前的生产端数据，预计上半年GDP增速可以实现政策目标。

结构上，新兴产业生产表现进一步强劲，高技术制造业增加值同比增长15.1%，比上月加快2.3个百分点，信息传输、软件和信息技术服务业生产指数同比增长11.3%。此外，随着物价温和回升，二季度名义GDP增速或冲高。

经济数据内部的分化是经济转型的必然过程，以AI等为代表的新经济是当前经济增长的领头羊，相关行业增速维持高位，其占经济的比重稳步提高。但以地产为代表的“旧经济”对经济总量仍有影响，因为其占固投等部分指标的比重较大，进一步影响投资、消费等部分指标。

往后来看，新旧经济转型依旧是未来经济的主基调。随着泡沫逐渐出清，地产本身正在逐渐探底，地产占经济比重持续下滑也使得地产对经济的影响将逐渐减弱，分化中向下的部分在后续有望逐渐进入摸底阶段。而新经济的体量正在稳步扩张，AI产业链条内部景气度持续扩展，随着经济转型有条不紊地推进，后续可以期待景气度逐渐向其他行业传导。

以AI为代表的新经济景气度有望进一步上行，其景气度对经济的传导主要体现在两条路径上。

一是美国AI投资扩张拉动出口高涨，带动相关企业营收和利润改善，进而提振居民就业和消费，预计该链条年内景气度仍将维持高位。在美国资本开支大幅扩张的带动下，2026年1至5月我国AI相关商品出口同比增长44%，占出口份额的比重上行4.5个百分点至22.5%，大幅高于其他商品9%的增速。以集成电路为代表，相关商品均呈现供不应求的局面，5月集成电路出口金额增长111%，但出口数量同比仅增长2%。这意味着相关商品需求压力较小，只要产能跟得上，商品出口大概率继续维持高位。高涨的出口拉动5月计算机等电子信息制造业增加值冲高至17%，行业营业收入冲高至22.4%，行业利润增速超过100%。

高营收、高利润带动相关行业员工薪资待遇好转。从上市公司数据上看，2026年一季度电子、电力设备行业上市公司员工工资收入增速在9%以上，显著高于全部上市公司3%左右的工资收入增速。居民收入改善则能够有效推动可选类商品消费的增长，比如以苏州为代表，作为经济转型的“领头羊”城市之一，2026年1-5月苏州规上工业增加值同比增长9.7%，其中电子信息业增长10.0%，出口同比增长31%。与此同时，苏州可选消费明显好转，1-5月服装鞋帽针纺织品类商品零售额同比增长11.4%、限额以上住宿和餐饮业营业额分别增长7.4%和8.5%。需关注后续产业景气度向其他链条的传导进展。

二是国内相关投资的高涨，这主要体现在无形资产投资和部分行业投资上。2026年字节、阿里等头部公司均增加了资本开支指引，预计无形资产等投资增速或进一步上行。此外，相关行业固投增速也不低，1-5月计算机等电子设备制造业固投同比增速进一步上行至6.7%，显著高于全国水平。转型带来的固定资产投资增速并不低，只是被地产投资趋弱的现象掩盖了。

整体来看，地产、消费的企稳尚需要时日，但随着泡沫出清、政策发力，投资、消费等有望边际企稳。此外，从房价租售比、房价收入比等中期指标上看，越来越多的城市地产泡沫正在逐渐出清，中期指标逐渐回归健康状况。从这个视角上看，虽然地产对经济的短期影响仍将延续，但地产筑底的时期或正在到来。

消费是后周期变量，消费的改善尚需时日。居民消费当前面临资产负债表承压、收入增速仍待提振等因素的多重影响。但我们也要看到除耐用品以外的商品社零增速相对稳定、服务消费维持高位。当前，政策已经多次提及要加大对居民就业、收入、分配等领域的支持力度，并提出要加快修复居民资产负债表等举措。后续随着基数效应减弱、地产市场逐渐企稳，居民消费或有望边际企稳。

总的来看，当前经济正处于新旧转型之际，在地产等“旧经济”影响经济成色时，我们也应该看到新经济正在快速扛起中国经济的大旗。