700亿港元撑起Momenta，资本赌的不只是智驾

21世纪经济报道记者 焦文娟

Momenta最终踩着“物理AI”的风口站到了港交所门前。

7月8日，Momenta（06880.HK）在港交所挂牌上市，发行价295.6港元，募资58.9亿港元。上市首日开盘报301港元，高开1.83%，盘中一度冲高至314.8港元，涨幅超6%。

14家基石投资者吃下近半发售股份，GIC、富达国际各领投1亿美元，梅赛德斯-奔驰、比亚迪双双加注。在上市前一天，Momenta智驾方案累计已搭载100万台量产车。

根据招股书，Momenta本次IPO募集资金约60%用于研发，重点投向R7世界模型迭代、闭环自动化工具链、AI算力底座与数据存储；约20%用于Robotaxi商业化与规模化；约10%用于量产车解决方案的推进与客户合作深化；剩余约10%用于营运资金及一般企业用途。

Momenta没有赶上2025年智驾公司的港股上市热潮，其原本的目标是美股，当时已经拿到了美股上市的备案许可，有效期一年。但这份备案最终在2025年6月到期后失效。一位接近公司的知情人士说，地缘政治的不确定性是主要考量，涉及AI和自动驾驶的中国公司在美股面临的审查越来越严，而同期登陆美股的小马智行和文远知行上市后股价表现也并不理想。

不过，上市的时间窗口依然微妙。今年4月，Momenta发布了R7强化学习世界模型，创始人曹旭东称这是智能驾驶从“看见世界”到“理解世界”的跨越。公司给自己的定位也随之升级，不只是智驾方案商，而是“物理AI基座模型的构建者”。

在这套叙事中，一个能理解物理规律的世界模型，不仅可以驱动汽车，还可以延伸到具身机器人、家庭服务等更多场景。

Momenta挂牌的时点，智驾行业正在经历一次集体转向。过去两年，“端到端”还是“模块化”的路线之争基本尘埃落定，行业共识已经清晰：小模型的能力边界正在触顶，大模型是唯一的方向。

技术路线的趋同，让竞争变得更加胶着。当大家都在用相似的大模型架构、相似的训练数据、相似的算力集群时，产品的体验差距正在被快速拉平。Momenta合伙人、研发高级副总裁夏炎曾描述过智驾公司的技术壁垒：算法架构是自上而下的设计，决定了当前技术的能力上限和研发速度。它有一定的壁垒，但壁垒并不高。

真正的竞争，可能不只在技术本身，而在于技术能否转化为可持续的商业模式。

与其他自动驾驶方案商相比，Momenta的特殊之处在于，它试图同时走L2和L4两条路，用前者的确定性利润去博后者的可能性未来。

卖软件比卖项目更赚钱

对于成立十年的Momenta来说，凭借高毛利、高研发投入以及经调整净亏损收窄至2025年的3.03亿元，其正在从一家以项目定制开发为主的公司，变成一家卖软件授权的产品公司。

2025年，Momenta的毛利率达到71.6%。放在三年前，这个数字还只有17.5%。

招股书显示，Momenta的收入分为两类：技术开发服务和许可服务。前者是帮车企定制智驾方案，按项目收费；后者是方案上车后按每辆车收取授权费。2023年，Momenta的许可收入只有0.23亿元，占营收的3.1%。到了2025年，这个数字变成了9.68亿元，三年增长42倍，营收占比提升至40.1%。

2023年到2025年，Momenta收入从7.43亿元涨到24.13亿元，翻了三倍多。但销售成本基本持平，2023年是6.13亿元，2025年是6.86亿元。

伴随收入结构变化的，还有量产规模的快速膨胀。累计定点车型从2023年底的31款增至2025年底的170款，正式量产车型从8款增至68款。截至2026年2月，定点车型达到180款，量产车安装量73.3万套。上市前夕的7月7日，Momenta宣布量产业务搭载规模突破100万台，累计定点超210款。全球前十大车企中有九家是它的客户。

71.6%的毛利率在已上市科技公司中属于高位。国内智驾同行里，地平线2025年综合毛利率为64.5%，黑芝麻智能2025年毛利率为41.0%。全球龙头Mobileye 2025年毛利率约48%，调整后毛利率约67%。Momenta高出国内同行一截，与Mobileye调整后口径基本持平。

但高毛利建立在两个前提之上，一方面是车企持续采购，另一方面则是搭载Momenta方案的车型持续放量。而这两个前提正在经受考验。

Momenta在招股书提到，其面对大量成熟竞争对手、新进入者以及内部开发自动驾驶能力的整车厂的激烈竞争。如果未能有效竞争，其业务、财务状况及经营业绩可能受到重大不利影响。

“车企自研智驾的趋势在加速，尤其部分车企在低算力方案上倾向于内部消化。”一位自主车企的智驾产品经理告诉记者，“这对第三方供应商的中低端市场将构成直接挤压。”

Momenta在招股书中直言，客户为控制成本而采取的削减措施，往往加大定价下行压力。其诸多客户作为大型跨国企业，对供应商拥有重大影响力，具备较强议价能力。而行业内既有成熟参与者持续发力，亦有新进入者不断涌入，竞争日趋激烈，进一步加剧了定价压力。

从客户集中度来看，2023年到2025年，前五大客户收入占比从86.7%降至62.6%。虽然逐年下降，但仍处于高位。2025年最大客户贡献了21.6%的收入。

2023年至2025年，Momenta归母净亏损从25.7亿元扩大至34.6亿元。但如果剔除优先股公允价值变动等非现金项目，经调整净亏损从10.93亿元收窄至3.03亿元，三年收窄近八成。前者反映的是上市前融资带来的财务波动，后者才更贴近经营本质，效率在改善，但远未到盈利的彼岸。

不过，Momenta在招股书中给出了乐观预期，Momenta认为，持续优化的开发流程及在车型与整车厂中的标准化部署，有望降低每个项目的交付成本，支撑收入增长与利润率提升。

700亿港元市值押注物理AI叙事

上市当日，Momenta的总市值突破700亿港元。

作为对比，地平线2024年10月登陆港交所，首日市值534亿港元；小马智行和文远知行2025年11月在港交所二次上市，首日市值分别约为539亿港元和250亿港元。

理解Momenta的市值逻辑，得先看懂它走了一条和同行不太一样的路。

世界模型今年在具身智能领域被资本热捧，但在智驾行业，讨论已经越过概念验证阶段，进入了如何量产落地的深水区。

今年4月北京车展，Momenta发布了R7强化学习世界模型。夏炎在发布会上将世界模型拆解为三个层次。第一层是预训练，让模型在海量数据中学习预测物理世界的演化，即几何运动怎么发生、因果关系如何传导，把物理常识压缩进模型。第二层是仿真，利用世界模型生成可交互的虚拟环境，专门解决端到端模型最难的长尾场景评估问题。第三层是强化学习，在前两层基础上让系统在高度真实的虚拟环境中不断试错探索。

三层严格递进，仿真环境必须先与真实世界校准，确保足够贴近，才能交给强化学习使用。Momenta的做法是用实车数据与仿真结果做交叉校验，先缩小仿真与真实之间的差距，再投入强化学习训练。

这套思路的支撑，是量产业务带来的超120亿公里实车里程和从中提炼的超1亿段黄金数据。

行业普遍将世界模型仅用作仿真工具来生成数据训练主模型，Momenta则将其深度嵌入基座预训练全流程，即让模型在预训练阶段就开始学习预测物理世界如何演化，而非先训好一个模型再用世界模型来验证。

但夏炎认为，“单点算法不可能构成护城河，稍微有一点壁垒的是算法架构。但真正有壁垒的，是体系和组织，数据研发体系、评测体系、训练体系、迭代体系。”

这套“飞轮体系”，Momenta从创立之初就开始建设，数据、训练、评测、迭代，四者构成一个持续进化的闭环。曹旭东在发布会后的群访中称：“现在的AI发展，已经不依赖于某一个天才的认知了，依赖的是一个天才组织的认知进步速度。就像训练大模型一样，你不仅需要强的算力卡，还需要多机多卡的互联、很强的通信、非常好的训练infra。对应到组织，就是人才密度和组织文化。”

但技术叙事再性感，最终还是要回到生意本身。

把Momenta和同行放在一起，各自的战略选择和财务表现差异清晰可见。地平线2025年营收37.6亿元，但毛利率从77.3%降至64.5%，经调整经营亏损23.7亿元。华为车BU 2025年营收450.18亿元，已实现规模盈利。Mobileye 2025年全年营收18.94亿美元，在中国市场被地平线反超。

与他们相比，Momenta的优势在于纯软件模式，一旦跨过规模门槛，利润弹性最大。但纯软件模式的护城河，取决于有多少车企愿意持续为软件付费。

技术之外，Momenta还有一个更长期的布局，即智驾芯片。2023年哲库解散后，Momenta吸纳了十余名核心人才，随后将芯片项目独立融资，成立了新芯航途。这家公司与Momenta在股权上并无直接隶属关系，但曹旭东、夏炎通过控股股东间接持股。新芯航途的首款芯片BMC X7算力达272TOPS，已成功点亮并上车测试，预计2026年逐步量产。从算法到芯片，“软硬一体”的闭环正在合拢。

自研芯片推出后，有市场消息称，Momenta计划将城区辅助驾驶方案压至5000元级别。这意味着Momenta的终极形态，可能和今天市场理解的“纯软件公司”完全不同，它或许正在变成另一个地平线。

在港交所上市现场，曹旭东还向市场透露了具身智能的动态。“过去十年，我们让AI学会驾驶，为每个家庭带来了专职的司机；未来十年，我们将为每个家庭带来专职的阿姨、医生、教师等机器人的服务，开创物理AI的‘GPT时刻’。”他说。

曹旭东曾预测，未来全球智驾格局只剩中国2～3家、全球3～4家。Momenta用十年时间、超25亿美元融资把自己送上了牌桌。