IPO监管升级！保荐尽调规则重构，从严整治伪创新与形式化尽调

21世纪经济报道记者 崔文静  

21世纪经济报道记者从券商处了解到，近日，中国证券业协会就《证券业务示范实践第3号——保荐人尽职调查（征求意见稿）》面向证券行业征求意见，意见反馈截至8月25日。这一修订文件超11万字，是对2022年版规定的全面升级，也是近年来资本市场保荐尽调领域体系最完整、细则最翔实的一次规则重构。

本次修订有哪些核心变化？新规告别过往框架化、模板化的尽调指引模式，精准直击当前IPO核查中的各类实操痛点。

新规亮点之一是建立四大上市板块差异化核查标准，同时细化第三方机构意见采信、财务数据核验、股权穿透核查等全流程实操细则，补齐新型销售模式等专项尽调规则空白，全方位压实保荐机构风控主体责任，为IPO前端审核筑牢合规防线。

尽调体系全面迭代，落地全流程精细操作

此前2022年版尽调规则仅划定保荐机构基础履职边界，整体偏向宏观框架指导，缺乏适配不同上市场景、企业类型、执业阶段的差异化核查规范。在实务操作中，这一短板导致行业核查尺度模糊、作业标准同质化，尽调工作普遍陷入模板化、形式化的困境。针对上述行业痛点，本次修订将零散、笼统的准则拆解细化、落地具象，搭建起覆盖上市辅导、项目申报、持续督导全周期的精细化执业体系，让保荐尽调各环节作业均有细则可依、有标准可考。

在适用范围上，新版规则进一步厘清执业边界，明确境内企业股票、可转债、存托凭证等各类保荐业务可适用本次修订标准；北交所保荐业务可结合服务中小企业的市场定位及相关信息披露要求参照执行。

新规平衡了执业弹性与合规底线。本次修订明确，该示范实践属于行业指导性规范，不具备强制性法律效力。保荐机构可根据发行人行业属性、经营模式、企业规模灵活调整核查范围与方式，但法律法规明确的法定核查义务、硬性合规标准必须严格落地，不得随意简化、豁免核查流程。

针对行业普遍存在的惰性尽调、被动尽调问题，新规完善核心执业准则，堵塞实务漏洞。过往不少保荐机构过度依赖会计师、律师等第三方机构结论，直接照搬外部工作成果规避自身核查责任，是近年保荐执业违规的高频诱因。对此，新规细化“合理信赖第三方意见”的完整前置流程，为外部成果采信筑牢合规防火墙。

根据新规要求，保荐机构采信第三方专业意见，必须完成五项核心流程：全面审阅全套第三方专业文件、严格核验机构及执业人员资质与从业履历、以审慎职业怀疑开展多维度交叉印证、完整归档留存工作底稿、严格落实内部质控机制，从源头杜绝盲目采信、照搬结论等违规行为。

为方便一线人员精准识别风险，新规划定七大“重大异常”判定情形，涵盖核心技术与主营业务严重脱节、业财数据无法复核、同业指标差异显著、申报内容违规等具体场景，提供清晰可落地的风险判定依据。同时新规严禁法定尽调职责外包，即便聘请外部机构协助核查，保荐机构仍需全程复核成果、核验资质，自身法定责任不因第三方介入而减免。

此外，新规摒弃行业“一刀切”的重要性判定模式，要求机构结合企业业务特征、财务结构、行业属性定制核查方案，精准界定不同场景的核查权重与尺度，推动保荐尽调从模板化走流程，转向贴合企业真实经营状况的穿透式精准核查。

四大板块差异化核查，严防概念式申报

过往保荐尽调的突出短板，在于四大上市板块核查标准高度同质化。无论申报企业类型、业态有何差异，均套用统一核查流程与判定尺度，既无法适配各板块差异化定位，也难以精准甄别企业科创属性、创新能力与成长潜力。

本次修订针对性破解该痛点，为沪深主板、科创板、创业板、北交所定制专属核查体系，形成“一板块、一定位、一标准”的精细化核查格局，推动板块定位核查进一步迈向实质穿透。

作为硬科技企业专属赛道，科创板核查全程聚焦科创属性的真实性与实质性。新规要求保荐机构从国家战略契合度、核心技术先进性、科技成果转化能力、行业市场地位四大维度开展穿透核查，重点核验企业核心技术原创性、前沿性，确认知识产权权属完整无瑕疵，通过同业技术对标客观研判企业核心竞争力。

同时，企业研发投入规模、研发人员结构、发明专利产业化成效、重大科技专项推进情况等核心科创指标，均需逐项交叉核验。此外，需重点核查技术商业化场景、国产替代能力与产业政策适配性，严格排查限制类、禁止类行业主体，从源头杜绝企业包装科创概念、蹭热点虚假申报的乱象。

创业板核查紧扣“创新、创造、创意”核心特质，聚焦甄别新业态、新模式企业的真实创新含金量。新规要求保荐机构穿透核查核心技术与主营业务的融合深度、创新成果转化效率、企业持续成长动能，打破以往单纯依靠财务数据判定企业质地的核查模式。

针对传统企业包装转型、伪装成创新企业申报的行业乱象，本次修订新增多项专项核查内容，重点核验商业模式创新性、产业转型升级赋能效果、新技术落地应用实效，同步细化负面清单核查规则，严格筛除不符合板块定位的申报主体，严守创业板准入底线。

沪深主板突出“大盘蓝筹”特色，新规确立“稳健、优质、龙头”的核查导向，重点核查企业行业代表性、经营稳定性、核心技术成熟度与产业适配性。实务核查中，侧重核验企业行业排名、市场占有率、技术迭代稳定性与经营持续性，筛选行业内治理规范、实力扎实、具备产业引领作用的龙头企业，贴合主板服务实体经济支柱产业的核心定位。

北交所聚焦服务创新型中小企业，核查侧重企业细分领域成长潜力与微创新能力。新规明确，重点核查企业技术、产品、商业模式的差异化创新亮点与产业升级成效，坚决剔除主要依靠资质牌照、廉价劳动力、政策补贴实现业绩增长的非创新驱动型企业。同时细化中小企业核心竞争力、细分赛道空间、业绩成长性核查标准，精准匹配北交所深耕专精特新中小企业的定位。

细化高频违规场景，新增四类行业指南

相较于旧规侧重流程规范化，本次修订以风控落地、责任压实为核心，为保荐执业划定清晰合规高压线。新规系统梳理近年IPO审核典型问题与处罚案例，针对辅导走过场、数据造假、隐性股权、核查流于形式等高频违规场景，细化全链条合规核查标准，从源头压实保荐机构风控主体责任。

在上市辅导环节，新规重点整治形式化辅导乱象。要求保荐机构摒弃模板化辅导方案，围绕企业治理短板、经营痛点制定个性化辅导计划，重点推动企业完善治理结构、修复财务内控漏洞、健全投资者分红回报机制。同时强化实控人、董监高、5%以上大股东的合规专项培训，确保核心人员全面掌握上市合规要求与信息披露义务。

辅导验收环节新增多项实质性核查指标，保荐机构需专项核查核心人员从业口碑、长期投资者回报机制建设情况，企业需完成全部内控缺陷整改、核心人员合规认知达标，方可通过辅导验收。对于辅导敷衍、问题整改不到位的项目，直接认定为执业瑕疵，严肃追究相关机构及人员责任。

数据与财务核查是本次风控升级的重中之重，重点针对互联网、消费、科技等数据密集型企业搭建严密核查体系。新规要求保荐机构全面核查企业信息系统安全性、后台原始数据真实性，严防数据篡改、刷单冲量、虚假交易等造假行为。

实务中必须落实业务、资金、物流票据三方交叉核验机制，一旦出现数据不匹配、无法溯源、存在重大异常偏差等情况，即刻启动专项深度核查并出具专项意见。同时针对研发费用、销售费用、渠道返利、现金交易等高频风险科目，细化标准化核查流程，严禁放任数据异常、隐瞒财务瑕疵、默许不合规会计处理。

股权架构核查方面，新规全面强化穿透核查要求，精准排查隐性股权风险。针对申报前12个月突击入股、多层嵌套架构、股权代持、对赌协议、隐蔽关联关系等高发风险场景，要求逐层穿透至最终自然人持有人，全面排查利益输送、股权纠纷、违规入股等隐患。

同时细化特定场景核查标准，对员工持股平台、外资股东、资管产品股东、自然人股东开展专项核查，重点排查证监会系统离职人员入股、党政干部违规持股、入股资金来源不明等违规情形，彻底堵塞股权层面合规漏洞。

值得注意的是，本次修订首次增设工程、互联网、消费、医药四大特色行业专项尽调工作指南，针对性补齐传统通用规则适配不足的短板，为高频细分行业提供专属核查标准。其中，工程类聚焦系统集成项目，新增毛利率合理性分析、自研软件真实性核验、外协生产合规性、外购软硬件定价公允性核查要求；互联网类重点强化业务模式可持续性与技术创新性核查，完善信息系统可靠性、业财数据一致性核验，明确广告、电商等细分赛道核查要点；消费类紧扣终端真实性，细化终端销售、经销商管控、存货盘点核查标准，补齐销售费用、劳务用工合规核查细则；医药类结合医保、集采政策影响，细化销售费用合规、委托生产模式管控、核心研发能力穿透核查要求。

除四大特色行业专属尽调指南外，新规还针对全行业通用高频细分场景补齐核查细则，填补了供应链管理、新型销售模式、外协生产管控、存货精细化管理、商业推广合规、细分行业资质核验等长期存在的规则空白。与此同时，新规进一步拉长保荐机构风险核查链条，新增项目申报后至上市前的持续尽调义务，要求机构动态跟踪企业经营变动、重大风险事项，及时补充核查并报送专项说明，构建项目全生命周期风险闭环管控体系，全方位夯实保荐机构合规履职防线。