永和大王母公司快乐蜂拟分拆国际业务登陆港交所

粤港澳大湾区研究院研究员 赵文铎

菲律宾餐饮龙头、永和大王母公司快乐蜂（JFC）的资本路线图再度转向。

9月1日，快乐蜂通过菲律宾证券交易所公告披露：拟将海外业务注入新设主体——快乐蜂食品国际公司（Jollibee Foods Corporation International，以下简称“JFCI”），分拆至港交所主板挂牌。

这是其八个月内拟上市地的第二次改道，今年1月官宣时目的地还是美国。

分拆后快乐蜂与JFCI各自独立挂牌，原股东按持股比例获派新公司股份，母公司则留在马尼拉深耕菲律宾本土。

为何八个月内两易上市地？

按方案，JFCI承接快乐蜂菲律宾之外的全部资产，版图横跨北美、欧洲、中东、中国及亚洲其他市场，旗下既有Jollibee，也有中国消费者熟悉的永和大王、宏状元、添好运，还有Smashburger、Compose Coffee等餐饮品牌。

现任集团首席财务及风险官Richard Shin将全职执掌JFCI。快乐蜂董事长陈觉中表示，港股是与JFCI业务布局及长远目标最匹配的市场。

分拆的底层逻辑在于本土和海外业务失衡。

截至6月末，快乐蜂全球10767家门店中，海外占了7251家，约占三分之二，菲律宾本土为3516家；但海外门店上半年对集团EBITDA的贡献仅约36%，现金利润贡献约四成。

门店大头在海外，利润大头在本土的失衡结构，两大板块在扩张节奏、盈利模式上的差异化成绩单，正是管理层决意“分家”的原因。

而港股并非第一选择。今年1月披露计划时选定美国，时间表定于2027年底前，其后数月股价在马尼拉回撤约四分之一，市值缩水至25亿美元附近。

对于改道原因，快乐蜂称：其一，JFCI旗下品牌多在亚洲积累了认知度，香港是与业务布局贴得最近的市场，集团当前在港经营着24家门店；其二，香港汇聚了全球与亚太资金；其三，港股餐饮同业众多（如百胜中国、海底捞、九毛九等），投资者评估JFCI时有现成坐标可循。

财务底盘：增收不增利，中国市场希望通过加盟破局

等待重新定价的JFCI家底喜忧参半。

2026年上半年快乐蜂收入1636.18亿比索（约合人民币175.6亿元），同比增9.89%；税后净利49.28亿比索（约合人民币5.3亿元），缩水16.69%，增收不增利贯穿上半年。

利润承压的另一面是高杠杆。

截至一季度末，快乐蜂负债权益比达2.52倍。从2004年购入永和大王、2008年收购宏状元、2021年控股添好运，到Smashburger与Compose Coffee，其出海史几乎就是一部并购举债史。

中国业务方面，截至6月末，按分部口径统计，快乐蜂在华门店约602家，其中永和大王上半年净增70家新店，总数537家。

规模在涨，利润却未跟上。二季度在华系统销售额录得12.4%的两位数增长，同口径EBITDA却骤降72.8%，对集团当季利润的贡献仅剩约1%。

公司的解释是，中国门店模型调整、直营店关闭及直营转加盟影响了短期盈利。

门店增加、系统销售额增长与EBITDA下滑同时出现，这意味着快乐蜂中国业务仍在转型。

据悉，快乐蜂正在中国市场推进一场从直营为主走向加盟为主的轻资产模式转型。

快乐蜂中国业务加盟率已从2016年的14%升至约62%。其中，永和大王加盟率达到65%，计划在2026年底提升至70%，中期目标最高达到95%。当永和大王达到约800家门店、加盟率超过90%时，将成为中国业务模式趋于稳固的重要节点。

作为落地工具，主打社区场景的“超值店”（Super Value Model）已落子59家，覆盖沪京深杭等13城，全部由加盟商运营，单店投资门槛从约80万元压至50万元以下，回本周期从原来的3至5年缩短到约1.5年。

截至发稿，港交所披露平台尚未见到JFCI的申请版本，融资规模与确切时间表未揭晓。快乐蜂确认2027年下半年完成分拆的目标不变，但公告坦言多重审批环环相扣，能否成行并无保证。

港股从不缺餐饮股的估值标尺，缺的是过硬的利润答卷，这一关JFCI绕不过去。