中环观察｜次新股“入通”后急跌：谁在提前交易？

南方财经 21世纪经济报记者 张伟泽 香港报道

9月10日，香港证监会要求港交所（00388.HK）暂停拨康视云-B（02592.HK）交易，并称对该公司首次公开招股可能曾被人为操纵以营造市场对其股份需求假象一事表示严重关注。香港证监会表示，在调查继续期间暂停交易，是维护有序、公平市场及保障投资者利益所必要的措施。

就在3天前，港股通新一轮标的调整生效，54只股票纳入港股通名单（下称“入通”）。市场原本普遍预期“入通”将为相关个股带来流动性利好。但LiveReport大数据统计却显示，54只新纳入股票中仅12只收涨，42只下跌，首日平均跌幅为6.62%；平均成交额约为调整前的1.4倍。其中，白鸽在线（02672.HK）盘中一度跌近40%，真健康医疗-B（02697.HK）跌超30%，深演智能（02723.HK）、泽景股份（02632.HK）、爱芯元智（00600.HK）等多只新“入通”标的也出现明显下跌。

近两年，多只上市时间较短的次新股在进入港股通前后，股价出现剧烈波动。市场人士认为，部分股票可能存在围绕“入通”预期提前交易的情况：相关资金先推升股价，待“入通”正式生效、南向资金交易通道打开后，再利用成交量放大完成散货。

基本面与估值错配

获港股通纳入后，相关个股最直接的变化是投资者范围扩大和成交活跃度提升。

港交所数据显示，2026年上半年港股通平均每日成交金额达到1231亿港元，同比增长10.9%，超过2025年全年日均1211亿港元的纪录。同期，香港现货市场平均每日成交金额为2830亿港元，同比增长17.8%。南向资金成交继续保持高位，港股通对香港市场流动性的影响进一步上升。

从近几轮调整看，纳入港股通对成交额的提振较为明显，但对股价的影响却并不一致。2025年9月8日港股通调整生效时，20只新纳入股票的平均成交额增至调整前的约4.3倍。以碧桂园（02007.HK）为例，其“入通”前日均成交额不足5000万港元，“入通”首日成交额升至4.85亿港元，较此前日均成交金额增长约10倍。

2026年3月9日，港股通名单新纳入42只股票、剔除25只股票。LiveReport大数据统计显示，42只新纳入股票当日股价平均上涨5.05%，平均成交额升至调整前的约3.2倍；25只被剔除股票平均下跌9.32%，平均成交额下降27%。

到了2026年9月7日，54只新纳入股票首日却出现跌多涨少的局面。除平均跌幅为6.62%外，相关股票平均成交额约为调整前的1.4倍。

从部分案例看，纳入港股通后更容易出现剧烈回撤的，往往是自由流通盘较小、股权相对集中、前期涨幅较大，且估值与公司业绩、现金流匹配度较低的标的。对这类股票而言，“入通”带来的新增买盘可能成为早期资金兑现的流动性窗口。

2025年底上市的诺比侃（02635.HK）发行价为80港元，上市首日收报371港元，较发行价上涨363.75%。2026年3月11日，公司完成一拆十，拆股后发行价对应为8港元，上市首日收盘价对应为37.1港元。2026年4月20日，诺比侃（02635.HK）纳入港股通，当日盘中最高触及83.20港元；按拆股后口径计算，这一价格相当于拆股前的832港元，较拆股后的发行价累计上涨约940%。

不过，在纳入港股通的次日，诺比侃（02635.HK）就出现下跌，4月21日跌幅达33%。随后卖压进一步加大，截至4月30日，公司收盘价为19.76港元，较4月20日盘中高点回落约76%。

从公司业绩看，诺比侃（02635.HK）的收入和利润增长难以解释其股价在数月内的快速上涨。

公司2023年收入为3.64亿元，年内利润为8860万元；2024年收入增至4.03亿元，年内利润增至1.15亿元；2025年收入进一步增至4.98亿元，同比增长23.7%，但年内利润仅增至1.18亿元，同比增长约2.6%。

与之相对的是，诺比侃（02635.HK）在2026年4月高点附近的动态市盈率一度超过220倍。收入和利润增速与股价、估值之间的偏离，成为市场重新审视该股走势的重要因素。

监管力度加大

近期，香港监管部门针对IPO发行、股份分配及上市公司交易行为的执法和调查受到市场关注，但公开数据并非全部针对新股或次新股，不能据此推导出香港证监会已经将次新股作为单独调查对象。

香港证监会2026年第二季度报告显示，当季香港市场有47宗新上市，合计募资约1000亿港元；截至6月底，仍有559宗活跃上市申请处于审批流程中，同比增加180%。

上述报告还披露，香港证监会当季启动48宗涉及不同类型失当行为的新调查，并向7家券商发出限制通知书，禁止其处理或转移有关账户内的资产；证监会同时发出841次交易记录和账户资料索取要求，收到中介机构提交的178宗可疑股票及衍生产品交易通知，并就4家上市公司股权高度集中问题发布投资者提示。

在拨康视云-B（02592.HK）案例中，香港证监会的关注点已明确涉及IPO需求的真实性。

9月10日，香港证监会指示港交所暂停拨康视云-B（02592.HK）交易，称对该公司IPO可能曾被人为操纵以营造市场对其股份需求假象一事表示严重关注。拨康视云-B（02592.HK）于2025年7月3日在港交所主板上市，香港证监会依据《证券及期货（在证券市场上市）规则》第8（1）条作出停牌指示，并根据《证券及期货条例》第182（1）条展开调查。

市场消息称，香港证监会行政总裁梁凤仪和执法部门高级总监陆建平于8月17日与约10家投行及券商高管举行会议，陆建平在会上说明券商员工应如何配合监管突击搜查，包括及时安排调查人员进入相关场所，并在当日提供员工电邮及电脑系统的访问权限。同时，IPO及其他股份发售已成为监管关注重点，监管部门关注股份发行所得款项被挪用，以及配售过程中人为营造虚假需求等问题。

港股通机制如何进一步完善？

从现行规则看，港股通纳入主要考察股票是否属于恒生综合指数成份股，以及市值、流动性等指标。

根据相关规定，港交所（00388.HK）上市公司股票属于恒生综合大型股或中型股成份股，或者属于恒生综合小型股成份股且在调整考察日前12个月的港股平均月末市值不低于50亿港元，原则上可以调入港股通；A+H股上市公司的H股也在纳入范围内。

港股通标的并非随时调整，每年大致有3月、6月、9月和12月四个值得关注的窗口。其中，3月和9月主要是恒生综合指数半年检讨后的常规生效窗口；6月和12月则主要对应快速纳入机制。第一季度上市且符合条件的新股，可能在6月进入港股通；第三季度上市且符合条件的新股，则可能在12月进入港股通。具体调整名单和生效日期，以上交所、深交所及恒生指数公司公告为准。

这意味着，部分新股在满足上市时间、指数成份、市值和流动性等条件后，可能在上市较短时间内进入港股通，出现“本季度上市、下季度入通”的情况。

市场传闻港交所可能收紧港股通纳入规则。香港证券及期货专业总会会长陈志华对21世纪经济报记者表示，如果收紧纳入标准，将有助于提升港股通标的的整体质量，降低南向投资者面临的潜在风险，也有助于减少部分流动性不足的公司在纳入后不久又被调出的情况。

不过，陈志华同时提醒，收紧标准也可能对中小市值公司和部分成长型科技公司带来压力。部分市值规模较小的公司本身就面临流动性不足问题，如果缺少南向资金支持，未来融资难度可能进一步上升。对于尚未达到纳入门槛、仍处于成长阶段的科技公司而言，港股通覆盖范围收窄，也可能影响其赴港上市的吸引力。

针对港股通机制的进一步完善，陈志华建议，未来可以在纳入标准中增加基本面和机构认可度等指标，同时推动人民币柜台纳入港股通，以降低投资者的汇兑风险。此外，还可以适度扩大港股通标的范围，吸引更多海外优质企业赴港上市；加强新股纳入港股通的时间和流程管理，并进一步完善投资者教育及风险揭示机制。

目前，交易所或监管部门尚未正式公布市场传闻中的短期涨幅、波动率和业绩增长指标。港股通纳入名单变化与香港证监会对IPO及上市公司交易行为的监管，分别属于交易机制和市场执法范畴，二者的具体关联仍有待进一步观察。