李迅雷最新分享：这一轮AI周期或持续50年，目前仍处早期

来源：聪明投资者

“这一轮（以人工智能为代表的）周期可能会持续50年左右，从经济周期理论来讲，可以把它看成一个康波周期，我们现在还处在早期阶段。”

“如果看得更长，未来投AI应该更多看应用。现在是‘卖铲子’的赚钱，产值足够大以后，就要看谁真正能淘到金矿。”

“对中国来说，真正能够从AI中大规模受益，还是要看应用端。”

“如果2027年外需回落，内需就要发力，但发力的重心应该在消费。”

“展望明年，降准降息的空间不会太大，一方面流动性本身比较宽裕，另一方面还要考虑银行净息差和金融机构的安全。”

以上是中泰国际首席经济学家李迅雷，在10月12日一场线下主题演讲中分享的最新观点。

在李迅雷看来，理解今天很多问题，不能只看一两年的经济周期，而是要把时间拉长。

过去几十年，中国依靠人口红利、投资和出口实现了高速增长，但这些曾经的优势正在发生变化。

以AI为代表的新一轮科技革命正在加速，能力、普及率、资本开支和应用同时扩张，并开始改变全球经济增长、贸易和产业利润分配的结构。

李迅雷判断，这一轮以人工智能为代表的科技革命可能持续50年左右，目前仍处在康波周期的早期。

但变化发生得很快。

过去两年，中国Token调用量增长超过千倍；AI正在往制造业、物流、能源、交通等物理世界渗透。

但与此同时，大量资本仍然集中在芯片、设备和云网络等上产业链中游环节，下游平台与应用在美股AI产业链中的市值占比只有3%。

当“卖铲子”已经创造了足够大的产业规模，李迅雷表示，未来谁能“淘到金矿”会变得更重要，应用端才是下一阶段更值得看的方向。

此外，AI对经济的影响也开始显现。以美国为例，AI每年大约可以带来1个百分点的劳动生产率提升，对GDP增长贡献约0.5个百分点，假设美国的GDP增速为2.5%，其中0.5%的贡献来自于AI。

中国也正处在经济转型的过程中。

今年1-8月，中国经济呈现出鲜明的“外需超强、内需偏弱”。

AI资本开支带动全球贸易支撑了中国出口；但随着基数抬高，他预计明年AI资本开支增速可能回落，出口对经济增长的拉动作用随之减弱。

再加上投资驱动的模式也在走向拐点，好的项目越来越少，房地产仍在探底，以旧换新的边际效果也在下降。

由此，李迅雷把2027年内需发力的重点指向了消费。

在政策层面，李迅雷对总量宽松相对谨慎，更关注结构性政策发力，通过财政支持、新质生产力发展、居民增收和改革释放增长动能。

聪明投资者（ID: Capital-nature）整理了李迅雷本次交流的重点内容，分享给大家。

理解当下，要把时间拉长

我们先讲一个宏大的叙事。

人的生命周期很短，即便未来随着科技和医学进步，寿命继续延长，放到漫长的历史中也只是一瞬间。所以回顾历史，对理解当下还是有帮助的。

如果把人类历史简单分类，无非就是和平和战争。

从春秋战国到现在约2500年，其中三分之二的时间都存在比较大规模的战争，所以和平来之不易。

正是因为二战结束以后没有发生全球性的战争，全球人口也出现了比较大的增长，从二战结束时的约25亿增加到现在的81亿。

人口大幅增加以后，人与自然之间的冲突也在加剧。

随着人类活动空间不断扩大，其他生物的生存空间被压缩，原本寄宿在这些生物身上的病毒，也可能开始寻找新的宿主。

2020年至2022年的三年疫情，就给经济带来了很大冲击。现在地方债务面临的压力，其中有相当一部分也是在这一时期形成的。

所以，人与自然之间的冲突，最终也会传导到经济结构。

第二，国与国之间的关系也在变得紧张。

改革开放初期，中国经济体量还比较小，人口多、市场大，我们有廉价劳动力和巨大的需求，欧美和日本有资本、有先进技术，彼此之间是互补的。

现在中国已经成为全球第二大经济体，按照购买力平价计算，经济总量2019年就超过了美国。经济体量发生变化以后，国与国之间的冲突也会增加。

比如俄乌战争、美伊冲突，中美之间即使没有军事冲突，也存在贸易冲突、金融冲突和科技竞争。

第三，人与人之间的关系也在变得紧张。

和平当然是好事，但任何一种状态、任何一种游戏规则都有两面性。游戏规则长期不变以后，一个比较明显的结果，就是贫富差距不断扩大。

这种分化在发达经济体和发展中经济体都存在。比如美国股市虽然长期上涨，但前1%的投资者持有的股票市值大约占美国股市总市值的50%，而后50%的投资者合计持有的股票市值只有1%左右。

所以财富分化是一种很难避免的现象，而且现实中的分化往往更加严重。

这种结果也会进一步影响年轻人的机会。尤其刚进入社会时，没有经验、没有太多社会资源，就业和向上流动的压力会更大，社会矛盾也可能因此加剧。

第四，大国之间的信用关系也在变得紧张。

最近不少西方国家把过去存放在美国的黄金运回去，本身就反映了对信用问题的担忧。

另一方面，各个国家都在不断举债，债务规模越来越大。

过去全球经济更多依靠人口红利和劳动生产率提升，现在越来越进入一个举债驱动的时代。

科技是推动人类进步最重要的动力，AI还在长周期早期

我要讲的第二个问题是AI发展的前景以及对世界经济的影响。

人类一直在发展，什么是推动人类进步最重要的动力？是科技。

1800年以前，人类经济增长非常缓慢，GDP年均增速大概只有0.1%，就像蜗牛爬行一样。1820年以后，英国工业革命改变了生产方式，全球经济才开始加速增长，所以科技才是世界经济增长最重要的动力。

第一次工业革命以蒸汽机、纺织机械为代表，这个阶段GDP增长了三倍；第二次工业革命以内燃机和电力为代表，GDP增长了五倍；第三次科技革命以计算机和信息技术为代表，增长幅度更大了。

我们现在正在经历第四次科技革命，以人工智能为代表。

这一轮周期可能会持续50年左右，从经济周期理论来讲，可以把它看成一个“康波周期”，我们现在还处在早期阶段。

中国现在一方面面临宏观杠杆率上升、传统经济增长模式出现下行拐点，另一方面新的增长动能正在形成，很大程度上就来自AI以及相关领域的进步。

目前AI的能力、普及率、投资规模和应用都在加速。

首先是能力大幅提升。按照编程基准SWE-bench，一年内模型表现从60%提升到近100%。OSWorld 上，AI agent任务成功率从12%提升到66%。

第二是普及率大幅提高。生成式AI推出大约三年，88%的企业至少在一个职能常态化使用AI。

AI也带来了资本开支的大幅增加，尤其是美国私人部门的投资规模非常大。

从应用端来看，中国的Token调用量过去两年增长了近千倍，Token单位使用成本大概每年下降50%，这意味着AI的应用成本会越来越低。

从发展前景看，AI会从生成式AI走向智能体，再进一步进入物理世界，应用到制造业、物流、能源、交通等领域，真正开始帮人做事情。

现在的生成式AI主要还是归纳法，逻辑相对简单；未来如果具备更强的推理能力，能够用演绎法解决问题，应用能力会进一步提升。

当然，我们还处在比较早期的阶段，AI继续发展还需要大量算力、数据，以及大模型持续迭代。

随着AI继续发展，对电力的需求也会越来越大。按照我的估算，到2035年，AI数据中心用电量可能占到全社会用电量的10%左右。

目前比较大的瓶颈，主要还是算力、电力、数据以及企业流程改造。未来应该会在应用端发生巨大的变化。

所以各个国家现在都非常重视AI，不仅要推动它的规模化和商业化应用，还要加快AI与各个行业的深度融合。

美国和中国，目前应该是在AI领域最领先的两个国家。我们在算力、模型这方面跟美国还是有一定差距，这也是我们进步发展的动力。

AI正在改变经济增长

AI对劳动生产率的提升已经开始体现。

以美国为例，作为服务业占GDP约80%的经济体，AI带来的受益更明显，每年大概可以提高劳动生产率1个百分点，而过去平均的劳动生产率增长是1.4个百分点，当于过去增速的70%。

此外，AI还对美国GDP增长的贡献大概有0.5个百分点。也就是假设美国GDP增速为2.5%，其中0.5%的贡献来自于AI。

这也解释了为什么这一轮美联储加息，并没有导致美国股市大幅下跌，纳指反而创出新高。一个很重要的原因是，美国现在相当一部分经济活动已经集中在AI领域，而AI对加息相对没那么敏感。

AI企业现阶段更看重收入增长和市销率，毛利率也比较高，所以对利率变化没有房地产这类行业那么敏感。

当然，这种情况也不是一成不变的，如果未来毛利率下降，加息对AI企业的影响也会明显增加。

这一轮AI对不同经济体的影响并不一样。

现在AI产业链约70%的利润还集中在上游，韩国和中国台湾又是芯片的重要提供方，所以这一阶段受益更加明显。2025年，中国台湾出口增长了35%。

中国大陆虽然在AI本身并不是最领先的，但和AI设备相关的产业也在受益。

所以不同经济体在这一轮AI发展中的受益顺序是不一样的，有些是前期受益，有些可能是后期受益。

美国的AI投资规模遥遥领先。中国私人部门的AI投资看起来比较小，但中国还有大量政府引导基金，所以单纯用私人投资统计，可能会低估中国实际的AI投入。

另一方面，AI资本也高度向少数公司集中。美国七大科技巨头已经占到标普500总市值大约35%，这是一个非常分化的结果。

从贸易来看，AI相关商品贸易大约只占全球贸易的1/6，但对全球贸易增量的贡献达到42%。

所以AI已经成为全球贸易增长一个不可忽视的动力，对中国今年的出口也带来了比较明显的拉动。

但AI也不是没有负面影响，一个很重要的问题就是就业。

AI编程的发展已经开始冲击美国的一些入门岗位。2025年，20-25岁的软件开发者的就业人数下降了大约20%；和AI相关产业中，年轻人的就业人数也出现了比较明显的下降，去年下降了16%。

英伟达现在市值已经超过5万亿美元，但它解决的就业只有3万多人。

所以AI带来的就业压力是客观存在的。未来AI会不会创造新的就业，现在还很难评估，但对一些传统岗位的冲击已经非常明显。

同时，AI还可能进一步加剧收入分配的分化。

本来社会的收入和财富分化已经比较严重，AI发展以后，利润进一步向少数提供芯片、设备和基础设施的企业集中，这种分化可能会更加明显。

但这种格局不一定会一直维持下去。

目前美股AI产业链的市值结构里，上游芯片、存储、设备大约占47%，中游云厂商和网络占50%，下游平台与应用只有3%。

但如果看成熟以后的互联网产业，结构正好不同，下游大约占60%，中游15%，上游25%。

所以AI的发展也会经历不同阶段。

现在有点像淘金热，更多还是“卖铲子”的企业赚钱；但当整个产业的产值足够大以后，最终还是要看谁真正能够淘到金矿。

如果看得更长，我觉得未来投AI应该更多看应用，尤其是软件。

目前比较受益的是数据平台、AI监控、网络安全等领域，因为AI越普及，对这些领域的需求越大。

与此同时，一些传统的软件商业模式也可能被改变。比如过去很多SaaS软件按照人头收费，但智能体出现以后，未来会有越来越多数字劳动力，原来的收费和服务模式都会受到影响。

能够从AI中大规模受益，还是应用端

对中国来说，这也是一次很重要的历史性机会。

“十五五”提出要打造“10万亿元级的”智能经济。和“十四五”相比，一个很大的变化是，过去AI更多被看成一个产业、一种辅助工具，未来会越来越成为经济运行的底层基础设施。

“人工智能+”行动会进入科学技术、产业、消费、民生、治理和全球合作等多个领域。

中国未来出口的产品也会继续变化。过去我们出口更多是劳动密集型产品，后来是光伏、锂电池、电动车这些资本密集型产品，未来可能会有越来越多AI相关产品。

政策重点也会从简单增加算力，转向推理算力、算电协同、计算集群和高能效推理芯片，让算力像用电一样方便。

中国也有自己的优势和短板。

我们的工业机器人装机量占全球54%，在制造业、电力等方面有自己的优势；但在软件、数据、大模型等领域，与美国还有比较明显的差距。

对中国来说，真正能够从AI中大规模受益，还是要看应用端。

现在AI对中国整个经济的影响还不算大，但随着应用真正落地，未来影响会越来越广。

中美之间在AI领域既有竞争，也存在互补，所以也需要加强合作。

而且AI进步的速度可能非常快。过去讲摩尔定律，10年增长100倍；现在AI可能符合一种“超摩尔定律”，10年增长100万倍。

真正值得期待的，不只是AI解决多少数学难题，而是它能不能在物理、生命科学、工程技术等领域形成突破。

我个人比较看好AI在生命科学、医学、医疗和制药领域的应用。

随着AI分析基因、破解基因的能力不断提高，未来药物甚至可能根据每个人的特点实现个性化定制。

所以从更长期看，AI真正值得期待的，还是技术创新、新产品开发和应用落地。

传统增长模式，已经到了一个拐点

当然我们也要面对现实。很多今天遇到的问题，其实恰恰来自我们过去的优势。

改革开放以来，中国经济取得了巨大的进步。

但凡事都有拐点，现在传统增长模式已经出现了一个拐点，房地产就是很典型的代表。

一方面，大城市化还在延续。比如合肥常住人口已经达到1234万，人口还在快速增加；另一方面，中国总人口已经在2021年前后见顶并开始回落。

更大的变化是，我们正在经历历史上前所未有的总人口下降和人口老龄化加速，而且这个过程还在加速。

按照我的估算，2027年中国人口可能跌破14亿，2039年跌破13亿，2046年跌破12亿，到2100年可能跌到5亿以下，中性预测大概是4.1亿。

所以传统增长模式面临的压力是很大的。

有人说，可以继续把农村人口吸引到城市，也可以让机器人来干活，这样人口老龄化的压力就没那么大。

但是，中国现在的产能是按照14亿人口来形成的，本身已经能够满足国内需求，还有大量商品用于出口。

如果人口继续减少，同时机器人又越来越多，机器人不看电影、不泡酒吧、不吃饭，只消耗电力，那需求从哪里来？

此外，大家通常认为，城市化率提高是因为农村人口不断进入城市，可城市化率也可能因为分母减少而提高。

尤其农村的老龄化程度高于城市，随着农村人口减少得更快，即使城市人口没有增加，城市化率也会继续上升，这就是“被动城市化”。

且城市化率继续提高，并不等于住房需求一定继续增加。

如果把老龄化和城市化两个因素一起考虑，整体购房需求还是在下降。

从2017年到2025年，各地区人口变化也越来越分化。浙江人口增长比较快，但如果把杭州和宁波剔除，人口增长就没有那么明显。

房地产还能不能投？可以投，但要看人口往哪里流动。

未来人口往大城市流动是一个很明确的趋势。我估计未来可能有10个左右的城市人口超过2000万。

所以中国房地产的机会还是在大城市化，发达地区在全国经济中的占比可能还会继续提高。

高收入人群也高度集中在少数城市，比如上海、北京、深圳、杭州、苏州、宁波、南京、广州这8个城市的个税加起来占全国城市个税的51%。

从这些数据也可以看到，未来经济的结构性机会会越来越集中。

当然，现在居民部门的债务压力较大。

中国居民部门杠杆率从2024年开始往下走，而美国居民杠杆率已经下降了大约17年，我们才刚刚开始，且居民偿债率水平仍然偏高。

从政策层面看，房地产维稳政策正在逐步发力，最近也推出了贴息政策，对房地产需求会有一定正面作用。

但从长期趋势看，东京房价现在创新高，如果把日元贬值因素剔除，以美元计价，东京房价其实并没有创新高。

所以，对房地产以及传统经济增长模式，还是要保持审慎。

时代在不断变化，没有一种增长模式可以一劳永逸。

2027年内需发力的重点应该在消费

从1-8月份的数据来看，总体是外需超强，内需偏弱。

外需超强很大程度上得益于AI。前8个月出口累计增长19.3%，进口也很强，我们既要进口AI相关设备、芯片，也会出口电动车、锂电池等产品。

但这也意味着2027年的压力会加大。我认为明年AI行业资本开支还会增加，但由于基数已经很高，增速会下来。

如果说今年还有一个优势，是出口对经济的拉动，那么明年出口这驾马车的贡献就会弱一些。

而且不能简单认为中国出口很强。过去5年全球出口累计增长48.9%，中国是45.6%，实际上跑输了全球。一个重要原因就是以价换量，今年人民币升值以后，出口如果依然保持强势，中国出口占全球的份额应该会有所提升。

再看内需，消费增速只有1%左右，8月份社会消费品零售总额增速也只有0.4%。

这是一个很难解的题。过去中国经济主要靠投资和出口驱动，消费端一直缺乏很好的抓手，短期内要让消费起来也很难。

现在投资这驾马车也在放缓，1~7月份固定资产投资下降7.2%。一个重要原因是好的项目越来越少，民营企业要考虑投资回报和融资成本，投资意愿自然会下降。

所以，传统的投资拉动模式正在面临一个下行拐点。

如果2027年外需回落，内需就要发力，但发力的重心应该在消费。

但2027年还面临一个难点，制造业产能利用率仍然不足，二季度制造业产能利用率只有73.5%。

以旧换新对消费也有拉动，但它的边际效应是递减的。汽车、手机、电动自行车这些都是耐用消费品，今年换了，明年不太可能再换一次。

我估计2027年还可能出台新的促消费政策。

另一方面，老龄化也在加快，这意味着财政负担增加。2025年财政对社保缺口的补贴大概是3万亿元，到2030年预计达到4万亿元。

同时，AI发展对就业的影响也需要平衡。发展AI当然义不容辞，要大力投入，但同时也要解决就业和消费的问题。

结构性问题，要用结构性政策来解

最后是对2027年的政策展望。

四季度大的政策我估计已经出得差不多了，比较重要的有两个：一个是8000亿元新型政策性金融工具，支持实体经济和基础设施建设；另一个是增加5500亿元地方债额度。

在这些政策支持下，我估计四季度GDP增速会有所回升，全年大概在4.6%左右，可以实现4.5%-5%的增长目标。

现在的问题不是财政没钱，而是钱怎么更有效地花出去。

1-8月份财政收入增长5.7%，支出只增长1.2%，这种情况并不多见，说明四季度仍有发力空间，关键是加快项目落地、提高投资效率。

展望明年，降准降息的空间不会太大，一方面流动性本身比较宽裕，另一方面还要考虑银行净息差和金融机构的安全。

现在中国经济很多问题都是结构性的，结构性问题就要对应结构性的货币政策和财政政策。

所以货币政策会更多使用结构性工具。

9月29日，央行增加科技创新和技术改造再贷款、支农支小再贷款额度，同时把“六张网”纳入PSL支持范围。总量政策在房地产下行周期中的效果未必那么明显，财政政策的空间相对更大，关键还是要有好的项目。

房地产政策出台以后，下行趋势应该会有所缓解，斜率能够放缓，但后续效果还要观察。

2027年还有几个值得关注的方向。

一个是新质生产力。最近出台的《关于发展新质生产力的意见》提出，符合国家战略需求的企业研发项目可以按程序上升为国家项目，同时要推进人工智能对传统产业的改造。

这点很重要。发展新产业，并不是把传统产业都抛掉，而是要守住实体经济的根基，用数字技术、绿色技术去改造传统产业。

AI会越来越像一种底层基础设施，通过改变和优化企业流程，让“老树发新芽”。

第二个是促消费。前面已经讲过，2027年内需发力的重点应该在消费。中央经济工作会议已经提出制定实施城乡居民增收计划，核心还是通过增加居民收入、完善社会保障来促进消费。

第三个是财政政策可能更加积极。

一方面，企业应收账款的清欠需要财政支持；另一方面，地方土地出让收入下降，城投融资又受到约束，地方财政缺口怎么补，需要中央财政给予更多支持。

会有什么样的政策值得期待？这让我想到2024年的“9·24”，当时出台了一揽子财政支持政策，也带动了资本市场走强。

我觉得明年到了类似的时间节点，也可能会有相应政策出台。

包括稳房价，仅靠一次贴息也不够，后续还有什么政策，以及社会民生保障力度能不能进一步加大，都值得关注。

最后还是改革。经济发展会不断遇到结构性、周期性和体制性问题，都需要通过改革去解决，改革本身也是经济增长的重要动力。

总体来看，2027年有风险，也有机遇。

主线还是要拥抱这一轮AI科技革命的大周期。

—— /Cong Ming Tou Zi Zhe/ ——

编辑：关鹤九

责编：艾暄

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