海外研选日报1022 | 高盛称英伟达GTC强化AI部署持续推进的判断 大摩预期柴油供应紧张料延续

来源：东方财富网

宏观

裕信：法国国债依赖外资，利差面临走阔风险

裕信银行 10月21日研报称，法国国债对外资需求的依赖，可能在财政整顿、社会动荡及政策不确定性上升时成为脆弱点。外资持仓规模较大，潜在减持构成利差走阔风险。

最新国际收支数据显示，外国投资者8月仍小幅买入法国国债，年初以来累计增持约2000亿欧元。但9-10月利差急剧扩大，可能已削弱外资需求，相关数据尚未公布。裕信认为，政策前景更清晰之前，情绪难以明显改善。

欧元区各国政府债券的外资持有比例差异显著，从希腊约20%至芬兰约75%。平均约75%的外资持仓来自其他欧元区国家，反映区内金融整合加深。法国与德国则拥有较高比例的欧元区外投资者，体现其市场流动性及基准地位。

裕信指出，外国投资者通常比本国投资者更敏感于国内政治变化，欧元区外投资者尤其如此。法国较低的能源进口依赖此前可能抵消了财政担忧，但近期削支压力、社会动荡及政治不确定性开始压制投资者情绪。

若资金撤离法国，德国可能是主要受益者，荷兰、奥地利及近期表现稳定的欧盟债券亦可能吸引配置。意大利因本土持有比例较高、财政部持续面向散户发债，投资者基础相对稳定，有助缓冲外资情绪骤变。

丹斯克：美中期选举临近，关注政策尾部风险

丹斯克银行10月21日研报称，距11月3日美国中期选举约两周，逾40州已启动提前投票。Polymarket对民主党同时赢得参众两院的定价概率为62.5%。特朗普政府可能加快推进政策，并寻求影响选情。

白宫成立委员会调查美联储理事库克，凸显国会换届前的人事压力：若民主党控制参议院，可能阻碍后续理事提名。丹斯克预计特朗普难在新国会就任前将其免职；Kalshi定价显示，库克明年1月前离任或被免职概率不足10%，2029年前约25%。

财政方面，临时拨款法案12月11日到期，共和党可能推动全年拨款。但众议院7月通过的初步框架仅涉及新增950亿美元支出、约占GDP的0.3%，该行认为难以显著改变宏观前景。

争取选票的提议包括：若共和党赢得中期选举，向成年美国人发放款项，以及推动俄罗斯增加柴油供应。目前美国柴油价格降幅有限，多数可归因于季节性因素；Kalshi对柴油出口禁令的定价概率为5%。

尾部风险方面，Kalshi对选举日前宣布全国紧急状态、2026年底前援引《叛乱法》及宣布戒严的定价概率分别为13%、17%和24%，其中戒严合约成交量较低。丹斯克指出，总统不能凭借这些措施合法接管州级选举，上述概率亦非该行预测。

高盛 ：盈利支撑年底股市债券可对冲AI风险

高盛10月21日研报称，AI资本开支融资与回报担忧压制相关股票，并推高相关企业债信用利差；但盈利稳健、持仓减轻及估值回落，有望支撑股市至年底。

其风险偏好指标自3月以来首次转负，情绪与持仓指标降至4月以来最低。高盛认为，美元高收益债短期仍有反弹空间，但AI发行人信用表现将持续分化。该行近期将CoreWeave升至买入，预计即使债务成本提高，投资回报率仍有望超过资本成本；股票配置宜分散，并关注受益于明年实际收入改善的美国消费股。

选举方面，高盛认为，即使民主党夺取国会两院，也不会明显改变对伊朗战争或AI监管政策；不确定性消退可能利好股市，但通胀、盈利及地缘局势更重要。巴西10月25日决选后，若决选结果被市场视为利好，巴西股市可能继续上涨，但持续性仍需具体政策支持；以色列10月27日选举若推动谢克尔升值，可提供重新做空机会。西班牙11月29日选举若产生能通过预算的明确多数，或利好国债。

法国财政路径仍具挑战，高盛将2027年中、年底法德十年期利差预测由95、80个基点上调至130、100个基点。

商品方面，中东供应适应冲突后，油气价格料最终回落，但上行风险仍在；美中争夺铜 资源令美国以外市场趋紧，2026年底、2027年均价预测分别升至每吨14700、15400美元，维持积极商品配置。

美国住房供给增加、建商利润率回落及购房负担沉重，料令2027年独栋住宅新开工由2026年90万套降至87万套，住宅固定投资持续承压。

央行

SEB：欧央行料10月按兵不动后续加息添变数

SEB银行10月21日研报预计，欧洲央行将在10月29日维持利率不变，等待12月更新经济预测。该行维持2026年12月、2027年3月各加息25个基点的预测，但认为金融条件收紧已降低最后一次加息的确定性。

通胀表现总体符合预测：商品通胀小幅上升，服务通胀逐步放缓或趋稳。能源仍是主要驱动力 ，涨价正由燃料传导至家庭能源开支，但尚少见间接或第二轮效应，尤其未明显影响工资制定相关预期。

经济活动继续改善，制造业与服务业信心回升；消费者信心较年初改善，但按历史标准仍偏弱。

能源价格构成上行风险。油气价格显著高于欧洲央行9月基准情景，略高于“不利情景”；天然气期货 显示，2027年起价格路径将更接近“严重情景”，并已推高电价。

另一方面，全球长期债券收益率大涨，是9月会议以来最重要变化。市场已承担部分紧缩作用，对经济的抑制将滞后显现，使政策利率路径面临下行风险。近期官员讲话仍倾向进一步加息，但并不认为必须立即行动。

领导层更替亦值得关注：拉加德、莱恩和施纳贝尔任期均将在2027年届满，施纳贝尔定于1月3日离任。SEB认为，未来人选可能涉及更广泛的欧洲政治安排，并影响央行解读经济及作出政策反应的方式。

大宗商品

大摩：柴油供应紧张料延续，上调明年底油价预测

摩根士丹利 10月20日研报称，由于炼厂延后的检修压力集中释放，即使部分意外停产恢复，成品油市场仍可能紧张至2027年中；将2027年第四季度布伦特原油价格预测由每桶75美元上调至90美元。

9月俄罗斯与中东炼厂加工量合计同比减少约300万桶/日，海运成品油出口降幅相近，相当于全球相关海运供应约10%。俄炼厂遭无人机 袭击、霍尔木兹海峡运输受阻，恢复前景仍不明朗。

高利润促使其他炼厂推迟检修，但难以无限延后。已知计划显示，全球检修涉及产能将由2026年第四季度约300万桶/日升至2027年第二季度640万桶/日，增量为正常水平约2.5倍。大摩预计届时全球加工量约8100万桶/日，低于市场共识100万—200万桶/日。

欧洲柴油库存预计继续下降。即使假设11月起恢复每日15万桶净进口，2027年11月商业库存仍可能降至1.3亿桶，低于2018年纪录低点1.34亿桶。

大摩认为，柴油价格上涨空间已大体兑现，但远期曲线隐含的回落速度过快，机会更多体现在远期跨期价差。其模型显示，2027年第二季度ICE柴油近月与次月价差可能升至每吨70-80美元，而当前对应2027年中的相邻月份价差约30美元。

原油方面，海峡周边商船遇袭由夏季每周2-4次增至近期7-12次，石油流量较近期高点减少约400万桶/日。大摩仍以每桶75美元为长期价格锚，但认为回归所需时间更长。

德银：明年油价走向74还是130美元，海峡局势定方向

德意志银行 研报称，2027年布伦特原油可能走向每桶74美元或130美元，关键取决于中东冲突及霍尔木兹海峡石油运输能否恢复正常，两种情景相差56美元。

德银指出，10月中东船舶遇袭事件已升至战争爆发以来最高水平，国际海事组织确认的事件数本月可能翻倍。此前原油出口一度接近正常水平，但目前已较9月下旬高点回落。阿拉伯湾至地中海的超大型油轮租船成本由每桶16美元翻倍至32美元。

德银估算，全球石油供需平衡由2025年每日过剩170万桶，转为2026年每日短缺180万桶。若海峡运输正常化，德银预计2027年将转为每日过剩410万桶。

基准情景下，谈判达成停火并推动更广泛对话，布伦特油价2027年降至74美元，较当前低约三分之一；若战争持续至明年，则可能升向130美元。

产业

瑞银：具身智能迎增长机遇，建议广泛覆盖各赛道

瑞银研报称，算力与AI突破正推动技术从数字世界走向物理应用，人形机器人 、辅助驾驶及自动驾驶出租车有望成为高增长领域，并带动工业、农业、医疗等行业转型。

瑞银以AI进展约每七个月翻倍，对比摩尔定律下算力每18-24个月翻倍，强调技术演进正在加速。其中，视觉-语言-动作（VLA）模型可将感知输入和自然语言指令直接转化为动作，是机器人及高级驾驶辅助系统的重要技术变化。

需求端，人口老龄化与劳动力萎缩扩大用工缺口；制造业回流叠加高工资、劳动力短缺及反移民情绪，进一步推动企业采用尽量减少人工介入的具身智能方案。

配置上，瑞银建议广泛覆盖人形机器人、高级驾驶辅助系统、自动驾驶出租车，以及工业自动化、农业科技、智能眼镜、机器人 手术和无人机。该行认为，人形机器人 与自动化可提供相对独立、补充现有变革性创新机会（TRIO）策略的超额收益来源。

高盛：英伟达 GTC强化AI部署持续推进的判断

高盛10月21日研报称，英伟达柏林GTC演讲虽料对股价即时影响有限，但强化了AI部署持续推进的判断。该行维持“买入”评级及300美元目标价，对应正常化每股收益10美元的30倍市盈率。

高盛认为，云巨头及新型云服务商现有数据中心 项目具备较强单位经济性，英伟达正通过扩产、缩短部署周期及提高效率支持客户，并增强企业AI智能体 安全性、拓展物理AI收入。

英伟达与合作伙伴计划未来数年将相关载板产能扩至2.5倍、Amkor的CoWoS-R产能扩至3倍，并扩大测试及共封装光学产能。高盛据此判断，英伟达正为较此前预期更大规模的CPU放量做准备。

DSX POD计划2027年初推出，采用可整体运输的预装Vera Rubin机柜模块，目标将部署时间由数月缩至两周。公司称，DSX Factory平台可使2GW项目节电约30%、每日节水5600万升。

OpenShell将关键权限控制置于智能体之外，结合Vera Rubin、Vera CPU及BlueField-4 DPU，通过硬件执行安全策略、防止未经授权使用。

物理AI布局覆盖自动驾驶、Robotaxi、人形机器人及电信基础设施，2027财年上半年相关收入达110亿美元，较2026财年全年高约30%。高盛亦关注约2350亿美元已授权回购的支撑；风险包括AI支出放缓、竞争及供应约束。

公司

小摩极度看好SpaceX ，目标价从240美元翻倍至500美元摩根大通 知名分析师Doug Anmuth将SpaceX的目标价从240美元大幅翻倍至500美元，这意味着较周三收盘价(159.31美元)仍有超过200%的潜在上行空间。

Anmuth指出，SpaceX的雄心超越了该行所见过的任何企业——让人类成为跨行星物种、利用太阳能 打造太空AI算力、在月球建立基地以及在其他行星建造城市。“在我们看来，没有第二家公司能像SpaceX这样，在预计超过28万亿美元的庞大潜在市场总额中占据如此有利的先发和主导地位。”

高盛：特斯拉 毛利率超预期自动驾驶取得进展

高盛10月21日研报对特斯拉三季报作出初步积极评价，认为自动驾驶、订单及毛利率表现有望获得投资者认可，但运营费用偏高、能源收入低于预期，Optimus仍在迭代。该行维持“中性”评级，12个月目标价360美元。

特斯拉三季度营收280.46亿美元，同比基本持平，符合FactSet市场预期；剔除股权激励 等项目的调整后每股收益0.48美元，高于市场预期0.45美元。整体毛利率19.6%，汽车 业务剔除监管积分后的毛利率18.1%，均超预期。但运营费用增加、积分收入下降，令营业利润仅7.18亿美元，低于高盛及FactSet预期。

现金流方面，三季度自由现金流15.31亿美元，资本开支47亿美元，低于高盛预测的80亿美元；公司此前预计全年资本开支超过250亿美元。

FSD活跃订阅用户达174万，环比增18%、同比增67%；北美新车交付中的FSD采用率超过75%，高于二季度的逾55%。截至10月18日，付费、完全无人驾驶Robotaxi累计里程达310万英里，高于9月3日的100万英里。

乘用车 积压订单创四年新高，能源订单创纪录。Semi、Optimus及得州储能工厂均已启动生产，但机器人硬件与制造工艺仍需完善。公司预计年底算力由约265MW增至400MW，奥斯汀晶圆厂设备预计2027年调试。

高盛认为，后续重点是物理AI业务部署速度、资本开支与自由现金流走向，以及利润率能否持续改善。

德银：奈飞 财报未添新利空建议逢低买入

德意志银行10月21日研报称，除广告策略部分落地延迟外，奈飞三季报未揭示新增利空，财报后股价下跌约5%的反应过度。该行维持“买入”评级，因小幅下调盈利预测，将目标价由95美元降至93美元。

奈飞三季度营收128.74亿美元、调整后每股收益0.87美元，分别基本符合及高于德银预期；回购48亿美元，创单季纪录。公司将全年营收指引收窄至原区间下端，维持31.5%的营业利润率指引；因预计四季度购买Radford摄影棚，自由现金流指引下调5亿美元。

营收调整主要源于广告收入较原定30亿美元目标少约3亿美元，增速由100%降至仍强劲的80%。德银认为，原因是广告形式推出及广告主系统接入耗时更长，属于执行延迟，未改变长期增长轨迹。

美国观看时长下降，德银认为主要因爆款较去年减少，并非结构性问题。海外观看量继续增长，所有地区用户流失率均同比下降、优于计划，即使美国近期已提价。新内容负责人Peter Rice有望改善人才合作。

展望未来，会员增长、提价、45天院线 窗口带来的票房收入及广告仍是增长来源；广告套餐与标准套餐的单用户收入差距收窄亦提供空间。TF1合作开局强劲，平台合作模式有望复制。

奈飞当前股价对应德银预测2027年每股收益的约18倍，而2025年6月股价高点时的前瞻市盈率约40倍。德银预计2027年每股收益增长19%，并认为估值仍有回升空间。

高盛拆解CoreWeave融资需求：预付款可减轻举债压力

高盛10月21日研报测算，在纳入客户预付款等资金来源后，CoreWeave履行现有订单所需新增债务约为195亿至230亿美元，具体取决于GPU使用寿命假设。该行维持“买入”评级及106美元目标价，较当日收盘价隐含71.5%上涨空间。

截至8月，公司积压订单达1290亿美元。高盛的示例情景显示，若GPU使用寿命为4.5年，履约需新增资本开支约600亿美元。假设其中80%可通过债务融资，扣除约110亿美元已承诺但未提款的延迟提款定期贷款，仍需新增债务约370亿美元，并投入120亿美元现金。

高盛估算，扣除30亿美元现金缓冲后，现有现金、9月可转债净融资、循环信贷，以及假设按每股64美元出售3500万股所得资金，合计可提供约104亿美元。

若客户预付款按合同总价值的20%计算，新增债务需求可降至约230亿美元；若GPU使用寿命延长至6年、保留残值，则可进一步降至195亿美元。目前约70%的合同含预付款安排，比例平均为合同价值的15%-25%。

若将已锁定的4.2GW电力 全部投入运营，较二季度已启用的1.5GW增加2.7GW，在6年GPU寿命及20%预付款假设下，需新增资本开支约1010亿美元、新债约380亿美元，可支撑约2630亿美元潜在订单。

高盛强调，以上取决于融资与预付款假设，主要风险包括融资受阻、产能爬坡延迟、建设成本上涨及新签或续约价格下降。

（文章来源：财联社）