前三季度狂揽357亿利润，“易中天”站上估值分歧点

21世纪经济报道记者 雷晨

10月28日晚间，天孚通信（300394.SZ）披露三季报，前三季度归母净利润20.83亿元，同比增长42.18%。10月29日晚间，中际旭创（300308.SZ）、新易盛（300502.SZ）披露三季报：中际旭创前三季度营业收入695.47亿元，同比增长178.13%，归母净利润222.38亿元，同比增长211.81%；新易盛前三季度营业收入318.50亿元，同比增长92.97%，归母净利润113.72亿元，同比增长79.74%。三家企业前三季度合计归母净利润356.93亿元。

据Wind数据，自6月上旬至7月初先后见顶以来，三家A股股价较年内盘中高点回撤60.39%至68.33%；10月以来，三家A股跌幅在31.49%至49.61%之间。

截至10月30日收盘，三家A股总市值合计约1.09万亿元。

业绩与股价的反差之下，三家公司近期动作密集。中际旭创10月29日晚召开业绩电话会，称主要客户订单已基本覆盖2027年全年；天孚通信10月16日、22日、28日连开三场机构沟通会。

存货、预付、在建齐升

第三季度，中际旭创单季营业收入277.69亿元，同比增长171.83%；归母净利润85.87亿元，同比增长173.74%；扣非归母净利润90.18亿元，同比增长190.13%。归母净利润比扣非口径低4.31亿元，主要受股权投资公允价值变动损失影响。

公司三季报显示，第三季度上市公司股权投资相关公允价值变动损失减少归母净利润约4.40亿元。公司在电话会上进一步披露，其持有的上游核心环节供应商股票因股价回调，产生税前约6.20亿元公允价值变动损失。

公司7月30日在港交所上市，募资约609亿港元。港元兑人民币汇率走弱，相关货币资金第三季度产生汇兑损失约3.90亿元；同期募资利息收入约1.36亿元，募资事项合计减少归母净利润约2.54亿元。前三季度，公司财务费用11.36亿元，其中汇兑损失约13.87亿元、利息收入约3.38亿元。

中际旭创副总裁、财务总监王晓丽在10月29日晚的电话会上表示，还原上述特殊事项后，经营性利润的环比增速与收入基本匹配。第三季度，公司收入环比增长约25%，单季毛利率约46.6%，环比提升约0.2个百分点，得益于高端产品占比提升、硅光渗透率增加以及内部持续降本。1.6T产品收入增长进一步加速，是三季度业绩增长的重要驱动因素。电话会披露，还原特殊事项后的单季净利润约93.60亿元，对应净利率约34%。公司预计未来几个季度毛利率总体稳定，进一步较快提升要靠新产品大规模出货带动结构升级。

前三季度，中际旭创研发费用18.63亿元，同比增长97.04%；经营活动现金流量净额80.08亿元，同比增长46.81%；加权平均净资产收益率44.26%，同比提升13.04个百分点。港股募资到账推高资产规模，截至三季度末，公司总资产1297.55亿元，较年初增长186.50%；货币资金535.32亿元，较年初增长387.24%。

新易盛前三季度归母净利润113.72亿元，同比增长79.74%；扣非归母净利润111.40亿元，同比增长76.80%；经营活动现金流量净额14.64亿元，同比下降68.42%。同期备货占用资金明显增加：截至三季度末，公司存货174.13亿元，较年初增长140.70%；预付款项13.22亿元，较年初增长约77倍。公司对此解释是：在手及预期订单增长、备货周期较长，报告期备货增加，产能同步扩建。合同负债报告期内增加，系预收款项增加。

单季来看，新易盛第三季度归母净利润38.43亿元，同比增长61.15%。公司上半年归母净利润75.29亿元，同比增长90.98%，其中第二季度单季47.49亿元。第三季度归母净利润同比增速低于上半年水平，较第二季度环比下降19.08%。截至10月30日A股收盘，新易盛10月以来下跌49.61%。

天孚通信的规模在三家中最小，增速最低，改善体现在环比。前三季度，公司营业收入47.51亿元，同比增长21.25%；归母净利润20.83亿元，同比增长42.18%。第三季度单季营业收入19.23亿元，同比增长31.50%，环比增长约28%；归母净利润8.79亿元，同比增长55.30%。公司在10月28日的投资者关系活动记录表中称，收入增长来自有源和无源业务同步增产，有源光器件关键瓶颈物料供应二季度末起改善，核心物料到货总体顺畅。

盈利质量上，天孚通信前三季度毛利率62.56%，为三家中最高；经营活动现金流量净额14.62亿元，同比增长8.75%；研发费用2.96亿元，同比增长47.71%。年内公司完成中期分红，每10股派现5元，合计派发5.45亿元，9月17日实施完毕；10月8日，公司以119.50元/股向740名激励对象授予227.69万股限制性股票。10月28日的沟通会上，公司表态将努力达成股权激励各期业绩考核目标。

在备货与扩产方面，三家公司动作一致。中际旭创三季度末存货238.78亿元，较年初增长88.30%；预付款项15.67亿元，较年初增长1068.43%；固定资产124.55亿元，较年初增长75.91%；在建工程54.95亿元，较年初增长286.46%。公司在电话会上称，存货约30亿美元，大部分是为后续订单准备的原材料；泰国降雨影响物流，部分成品发货推后，10月初已恢复正常。

需求指引向好

中际旭创10月29日晚的电话会，由王晓丽与副总裁、董事会秘书王军出席，参会机构上百家，包括贝莱德、摩根大通、摩根士丹利等外资机构。

“目前行业需求依然强劲，主要客户订单已基本覆盖2027年全年，未看到客户砍单或下调2027年需求指引的情况。”公司高管表示。

针对2028年，部分重点客户已给出明确需求指引，较2027年仍有较好增长，更多客户预计在今年年底至明年一季度陆续给出指引。NPO、XPO等下一代光互连产品需求将于2027年下半年逐步释放，大规模部署预计在2028年。

关键物料DSP（数字信号处理器）供应偏紧、价格坚挺，公司称供应保障与份额匹配。三季度产品价格较上半年总体稳定，行业报价较为理性，公司预计2027年价格走势总体良性。订单覆盖为确定性采购订单（PO）口径，实际收入确认仍取决于交付节奏。

10月23日的公告中，中际旭创判断：光互连占全球AI资本开支的比重，有望由目前约5%长期提升至10%及以上。

天孚通信则把三场机构沟通会开在了三季报披露前后。10月16日，公司在70余家机构参与的沟通会上称，有源光器件关键瓶颈物料供给较上半年改善，积极影响将在未来几个季度逐步释放，泰国基地部分无源器件已量产，“公司看好CPO和NPO的发展前景，并且会坚定不移持续扩产以满足客户需求。”10月22日，公司回应市场传闻称，目前发布的相关政策未对光器件产品进行约束，CPO、NPO的提产节奏近期未出现明显变化。

10月28日，在董事兼总经理欧洋、财务总监吴文太出席的沟通会上，公司称库存增加系战略性备货，为CPO等新兴技术路线逐步上量备料；CPO配套产品已进入批量交付阶段，预计自2027年起逐步提量，将成为新的增长驱动力；苏州、江西、泰国三地扩产按既定规划推进。

回购也在同一时期落地。10月15日晚，新易盛公告董事长高光荣提议回购；10月23日，回购方案经董事会审议通过，拟以8亿元至10亿元回购股份，预计回购160万至200万股，用于股权激励或员工持股计划。天孚通信10月23日晚也披露了1亿元至1.50亿元的回购方案，为上市以来首次现金回购。

市场的担忧还来自海外云厂商的现金流与资本开支。10月21日，Meta披露三季报，将2026年资本开支指引下限上调50亿美元，全年区间调整为1350亿美元至1450亿美元。当季自由现金流为净流出21.20亿美元，次日股价收跌6.98%；10月22日，中际旭创、新易盛、天孚通信分别下跌8.76%、12.28%和8.36%。

10月29日，亚马逊公布第三季度财报，过去12个月自由现金流为负423.57亿美元，上年同期为正147.88亿美元；公司维持全年约2200亿美元资本开支计划，第四季度营收指引低于分析师平均预期，财报公布后股价盘后一度跌超7%。继Meta之后，亚马逊的基础设施投入也在拖累自由现金流。

10月27日，英伟达宣布投资30亿美元认购Meta新发行股票，芯片厂商向客户出资的循环交易模式引发争议。政策面上，市场对美国监管新规的担忧自国庆假期发酵，摩根士丹利10月1日的报告推演，相关限制或自3.2T代际起分阶段落地。10月8日节后首个交易日，A股光芯片板块集体大跌。

需求侧数字仍在增长。亚马逊云科技（AWS）第三季度营收同比增长39.3%，创近五年最快增速，积压订单达到5780亿美元。

买方持仓分化

前海开源基金首席经济学家、基金经理杨德龙把这轮下跌定义为“挤泡沫”：五六月份投资者过度炒作AI科技股，出现“全民追光”，科技股形成较大估值泡沫，这轮下跌消化的是股价过度上涨带来的估值泡沫，AI产业自身的发展仍在快速推进。

目标价方面，野村东方国际证券7月将中际旭创目标价由1015元上调至1325元，东北证券8月24日给出1183.60元，两家目标价的算术平均值为1254.30元，较10月30日A股收盘价553.00元高出126.82%。上述目标价的发布时点均早于8月底。

天风证券10月10日维持新易盛“买入”评级，预计2026年归母净利润273亿元；华创证券8月底维持“强推”评级，目标价585.60元；华泰证券8月26日维持“买入”评级，目标价576.15元。两个目标价分别为10月30日A股收盘价196.00元的2.99倍和2.94倍。国海证券8月24日首次覆盖天孚通信，给出“买入”评级，预计2026年至2028年归母净利润分别为36.61亿元、57.80亿元和81.92亿元，同比增速81%、58%和42%。

买方机构内部已经出现分化。公募基金三季报显示，按基金持有总市值计，中际旭创、新易盛仍为公募前两大重仓股，天孚通信新进前二十；中欧数字经济基金三季度减持中际旭创35.34%，管理人在季报中判断，市场对AI算力产业链的预期正在重新定价，前期集中持仓面临负反馈。

Wind数据显示，7月1日至10月30日，申万通信指数由9211.05点跌至4749.43点，累计下跌48.44%，其中10月以来下跌30.23%，三家均为该指数成分股。板块深度调整中，买方名单有进有退。

截至三季度末，中际旭创前十大股东名单中，易方达创业板ETF持股0.87%、中国人寿旗下传统普通保险产品持股0.65%，均为三季度新进。新易盛前十大股东名单中，中国人寿旗下保险产品新进第九位。天孚通信前十大股东名单中，摩根士丹利数字经济混合基金持股0.40%、中国人寿旗下分红账户持股0.35%，均为三季度新进。三家的新进名单中，中国人寿旗下不同账户和产品均有出现。

新易盛前十大股东名单中，易方达创业板ETF持股2249.92万股，较中报增加1477.37万股；平安资产开阳5号资管产品、华安创业板50ETF分别较中报增持157.23万股和317.99万股。