21评论丨拒绝前瞻指引，美联储步入模糊时代？

孙长忠（清华大学全球私募股权研究院研究员）

美联储于10月27日至28日召开FOMC货币政策例会，决定维持联邦基金利率目标区间3.75%至4%不变，符合市场预期。美联储主席沃什在新闻发布会上宣布改革会议制度：从2027年起，逐步减少FOMC决定货币政策的会议次数，改为专门讨论宏观货币政策战略，不发布声明。这是此次会议的新成果，也是沃什推动美联储改革的第一个实质性显著举措，外界认为美联储由此或将进一步减少透明度。

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与此相关，沃什再次明确表示不支持在非危机时期使用前瞻性指引，提及2008年金融危机时期此类工具确有其价值，但在当前经济基础扎实的正常时期不支持这一做法。对此，无论市场还是学术界甚至美联储内部大多并不认同；事实上沃什上任5个月以来，无论美联储还是他本人都没有杜绝前瞻指引和预期管理，甚至还有增加。

从表面上看，美联储9月加息和此次按兵不动均直接受市场预期影响：9月会前市场预期加息概率高达90%，10月会前则降至15%，会议决定没有给市场带来重大意外。但市场预期又是怎么产生和变化的？背后其实还是来自美联储的预期管理。沃什上任后，6月和7月两次会议均维持利率不变，尽管遏制通胀决心坚定、言辞强硬，但拒绝前瞻指引，市场对此并不买账，出现了一些混乱。于是他在8月杰克逊霍尔全球央行年会上讲话阐明了货币政策的7项原则，尽管使用了缺乏界定的“基础通胀”一词，但明确指出夏季通胀没有出现有意义的下降且金融条件很难称为“紧张”，市场由此一致认定9月会议将会加息。

美联储9月加息后，市场预期10月将会继续加息，加息概率一度升至77%，但纽约联储主席威廉姆斯、美联储副主席杰斐逊、理事沃勒等官员讲话后，市场加息预期随之降至50%左右。尽管美国9月CPI高于预期，但仍有鲍曼等若干美联储官员表示不应仓促决定，需观察更多数据，市场加息预期进一步降至不足30%。沃什10月16日在国际货币基金组织（IMF）和世行年会上没有反驳按兵不动的可能性，市场加息预期继续下降，到会前只有15%。可见，就算沃什不说话，他的同事也会说，沃什自己有时也不得不说，个别时候不说话本身也是一种沟通方式和预期管理。从9月议息会议结束至本周会议静默期开始，美联储官员发表演讲、接受采访及公开表态不少于59次，去年同期为54次。

随着历史发展，预期管理已经成为现代央行的内在职责和工作方式，增加透明度也成为责任制的重要体现。美联储能决定的只是短期利率，中长期利率由市场预期决定，美联储只能通过预期管理施加影响。放弃了前瞻指引等预期管理，市场就没有了基本遵循，也就难以正常运转。从格林斯潘后期开始，美联储逐步增加透明度，历经伯南克、耶伦和鲍威尔，推出实施前瞻指引，预期管理日趋丰富、完善和灵活，当然也有失误，比如沃什引以为据的2021年本轮通胀初起时受政策框架束缚而行动迟缓，但美联储当年秋天调整政策，较快地控制了通胀，鲍威尔承认了错误，公众也认为是“诚实的失误”予以原谅。

本轮经济周期的最大特殊性在于引发危机的疫情是经济金融以外因素的意外冲击，此后美国又接连发生各种内外部强烈冲击，变动之剧烈、不确定性之突出堪称史上之最，经济预测及相应的前瞻指引、预期管理难度空前加大，沃什的说法确有原因，但不能因噎废食，完全放弃。预判经济走向和政策走势不代表政策承诺，而且随着形势变化政策可相应调整，点阵图也是不断更新的。克利夫兰联储主席哈玛克指出，如果家庭或企业“在对政策走向存在错误判断的情况下进行借贷，代价可能十分高昂”；她强调阐明自身思维框架并不等同于做出承诺：“他们听到的不是承诺，因为我没有给出承诺，我是在解释一个框架。”圣路易斯联储主席穆萨莱姆直接驳斥“少说话可以让市场专注于数据”的逻辑，称一家对自身框架守口如瓶的央行“并不能让市场聚焦于数据，猜测只会制造噪音”。美联储理事沃勒将大幅压缩前瞻指引的局限性形容为无异于“倒洗澡水时把孩子也一起倒掉”。

沃什成长期崇拜格林斯潘，他在就职仪式上宣誓：“我打算像格林斯潘那样，以充沛的精力和明确的目标履行主席职责。”但恰恰是格林斯潘开启了实施预期管理、增加透明度的进步之路，现在沃什要刻意模仿其之前的神秘、模糊风格，显然是一种讽刺。