摩根大通朱锋：四季度呈企稳态势，政策面可进一步宽松稳增长

21世纪经济报道记者 周潇枭 北京报道 今年前三季度我国经济增长4.6%，其中一季度增长5%，二季度增长4.3%，三季度增长4.5%，为实现全年4.5%—5%的经济增长目标奠定良好基础。

9月以来，我国推出了系列稳增长政策，包括加快投放8000亿元新型政策性金融工具、中央财政对符合条件的新增首套住房贷款贴息、央行下调一年期PSL利率、盘活使用5500亿元地方债结存限额。四季度经济走势如何，2027年经济增长目标定在哪里，这些问题为外界所关注。

11月2日，摩根大通中国首席经济学家、大中华区经济研究主管朱锋接受21世纪经济报道等媒体的采访，重点对当前经济形势和2027年经济走势进行了分析研判。

朱锋表示，2026年中国经济的走势可以概括为：一季度实现高增长，二季度增速有所回调，三季度向上修复，四季度则预计呈企稳态势。预计四季度稳增长政策的部分效能会延续到明年一季度，后续季度走势仍需观察。当前增长修复主要由出口、高技术制造业和政策托底推动，经济呈现“生产偏强、需求相对偏弱”的特征。

（摩根大通中国首席经济学家、大中华区经济研究主管朱锋，受访者供图）

全球AI投资处于扩张的中段

外贸出口是推动我国经济平稳增长的重要力量。前三季度，我国货物贸易进出口39.94万亿元，同比增长18.8%。其中，出口23.2万亿元，增长16.4%。集成电路、电动汽车、锂电池、风力发电机组等高技术产品实现两位数的高速增长，对前三季度出口增长带动明显。

朱锋表示，中国出口的产品在不断地升级换代，特别是新兴产业表现亮眼，包括AI相关产品、新能源产品等。新兴产业相关的工业制造、投资等数据表现也很好，这为中国相关产品在全球市场上保持较强竞争力打下基础。

朱锋表示，预计2027年外需表现依然强劲，因为全球AI投资和制造业生产仍处于上行周期，会对中国的出口产生正面拉动作用。当然，2027年的出口可能会面临一些挑战：中东战事尚未平息，局势能否逐步缓和仍有待观察；中美谈判和中欧谈判仍有一定的不确定性，但是中国出口整体依然会维持相对强劲的增长。

出口产品的转型升级是支撑中国出口高增长的重要原因之一。朱锋表示，中国的出口产品正从终端消费品向算力硬件、电子元件、电力设备、光学设备和工业基础设施转型。中国产品的主要优势，不仅在于单项技术优势，更在于完整的供应链、快速的工程化和规模化商业应用、较快的成本下降等。今年以来的数据显示，高技术制造业和装备制造业是工业增长的一个重要支撑。

朱锋表示，需要指出的是，9月高技术产品出口增速超过60%，机电产品的出口增速超过40%，如此高的增速是较难持续的。AI相关出口能否持续高速增长，也需要重点突破芯片电子设计自动化（EDA）工具、工业软件、精密设备等瓶颈。当前AI相关产品出口增长强劲，但如果出口增长更多由价格而非出货量推动，其对实际产出、就业和居民收入的带动，可能弱于名义出口数据所显示的强度。

朱锋回应21世纪经济报道记者提问时表示，当前全球科技股的震荡，主要是因为市场从原来“看好AI的需求前景”转向“检验资本回报”。因此，前期科技股估值上升较快，现在投资者对AI相关的瓶颈关注增多，包括算力供应瓶颈、电力约束、芯片出口管制等，投资者也很关注巨额的资本开支如何转化为企业的收入和现金流。

“当前全球AI投资还处于扩张期，并未到尾声。比如，9月中国台湾制造业采购经理指数（PMI）达到近五年高位，新订单和积压订单等数据反映出AI相关需求仍然强劲。我们预计，AI服务器、先进制程芯片、数据中心等投资会延续到2027年乃至之后。因此，2027年全球AI相关投资大概率保持在高位，当然增速可能出现分化，基础模型、通用算力的增长可能放缓，而电网、存储、散热、光模块、定制芯片和企业应用等领域的相关投资有望提速。”朱锋指出。

朱锋还表示，AI投资最终能否形成持续回报，还取决于技术能否嵌入企业流程，以及效率提升能否转化为利润、工资和就业。

可进一步宽松稳增长

我国前三季度社会消费商品和服务零售总额同比增长2.6%，其中服务零售额增长5.0%，商品零售额增长1.0%。

朱锋表示，预计今年中国经济增长4.6%，生产端表现较好，需求端表现较弱。商品消费表现偏弱，部分原因是自2024年3月正式全面实施的消费品以旧换新政策，提前释放了部分汽车、家电需求。9月社会消费品零售总额数据的改善，受中秋假期消费、去年基数较低等因素影响。要推动居民消费的持续改善，需在稳定居民的收入预期、提振就业、稳定房地产市场等方面做更多工作。

朱锋进一步指出，要推动消费的真正改善，还要推进结构性改革。中国经济经过这些年的高速发展，形成了重生产端、重资本积累的惯性，要提升消费能力和意愿、快速转型为消费社会，是需要一定时间的。政策可以加快转型，支持重点应从补贴特定商品转向支持居民，通过完善医疗、养老、育儿和失业保障，降低预防性储蓄，并以服务消费带动就业和收入增长。

今年作为“十五五”的开局之年，不少“十五五”期间的重大项目启动建设，但是整体投资数据表现依然偏弱。前三季度全国固定资产投资（不含农户）同比下降7.2%，扣除房地产开发的固定资产投资下降4.2%。

朱锋表示，基建投资下行的主要原因之一可能在于地方财政困难。今年1—9月，全国共发行用于置换存量隐性债务的再融资专项债券18977亿元，完成全年限额2万亿元的95%，三年6万亿元置换隐性债务限额发行进度达到98.3%。但是地方财政面临较重的存量债务负担。

他进一步指出，制造业投资下行，是经济面临下行压力的反映，另外也跟中国当前的新旧动能转换有关。当前中国制造业在向高端制造业和高技术制造业转型，但是很多传统产业包括纺织业等可能处于停滞阶段。AI、人形机器人等新兴产业投资增长很快，但是新兴产业占比较低，对整体制造业投资的带动作用有限。另外，要推动投资止跌回稳、推进就业，需要重点抓好民间投资，要进一步提振民企的信心。

“考虑到银行息差在进一步收窄，政策层面对于降息有所顾忌。但是，在经济面临下行压力的时候，不仅要推动隔夜或7天利率保持较低水平，还应该推动中长期利率的下行，包括10年期国债收益率等，这样有助于中国经济加快恢复，但仍需配合需求改善和政策传导增强。”朱锋进一步表示。

朱锋表示，这只是政策建议，而非对近期降息或特定国债收益率水平的预测。降低融资成本只是政策组合的一环，更重要的是中央财政加力、居民收入支持和私人部门预期修复，使已有政策资金真正转化为需求和就业。