从“卖药市场”到“创新节点”：跨国药企BD热潮背后的价值重估

21世纪经济报道记者季媛媛 

今年进博会前后，跨国药企在华BD交易明显提速。从License-in（许可引进）到共同开发，从合资公司到股权绑定，交易形态不断翻新。

表面看，这是跨国药企补充管线的常规动作；更深一层看，这是跨国药企对中国创新资产的一次系统性重估。

致同咨询生命科学与健康行业领导合伙人、融资与并购财务顾问服务合伙人董慧慧在接受21世纪经济报道记者采访时表示，本轮BD（商务拓展）热潮的核心逻辑在于，跨国药企获取中国创新资产的方式正由“单一项目补充管线”走向“采购差异化创新能力和持续研发生产力”。背后是三种力量叠加：全球重磅药物专利到期压力、跨国药企内部研发成本和失败风险，以及中国企业在部分创新技术领域形成的研发效率与资产质量优势。 

这也意味着，中国正在由跨国药企的产品销售市场，进一步发展为全球创新药研发、资产交易和临床价值验证的重要节点。进博会展台的变化提供了直观注脚：过去摆在中央的是“海外已上市大药进中国”，如今越来越多由中国参与早期研发、全球同步开发的项目被推到聚光灯下。

但中国创新能力的提高，并不自动意味着创新药能够实现全球商业成功。下一阶段竞争的关键，是把研发效率、临床证据、全球注册、支付能力和商业化回报连接起来。谁能把这条链条打通，谁才能真正分享全球创新红利。

BD逻辑生变：从“买管线”到“买持续创新能力”

在董慧慧看来，跨国药企筛选中国合作伙伴的变化，并不是从“看管线”转为“不看管线”，而是从关注管线数量，转向评价临床差异化、全球注册可行性和可持续创新能力。

具体而言，分子机制与临床价值是否真正差异化；临床数据是否可靠、能否支持全球开发；知识产权、CMC和技术转移是否存在重大障碍；能否持续产出高质量候选药物；合作方是否具备跨境项目治理与执行能力——这些正成为跨国药企挑选“本土创新伙伴”的核心维度。

“过去跨国药企更多是在中国寻找值得购买的创新药项目，现在开始寻找能够持续创造创新资产的合作伙伴。”董慧慧表示，中国Biotech的竞争力不再只体现在开发速度和成本，一些企业已具备从靶点筛选、分子发现到早期临床验证的平台化能力。中国药企的价值，正从单一管线价值延伸到研发平台价值。 

这一判断在交易层面已有注脚。2026年，阿斯利康与石药集团的合作同时涉及具体候选药物、AI辅助多肽发现和长效给药平台，说明技术平台可以与药物资产一起进入交易。

诺和诺德与恒瑞医药在2026年9月的合作，围绕每周一次口服GLP-1/GIP双受体激动剂HRS-1596，显示代谢领域的关注点已从靶点扩展到给药便利性与长期用药依从潜力。辉瑞与信达生物的多项目合作则表明，ADC和多特异性抗体依然是大型药企配置外部创新的重要方向，但资产差异化比技术名称本身更重要。

不过，双方诉求并不天然吻合。董慧慧观察到，跨国药企与本土Biotech的错位，表象是“跨国药企想要技术、本土药企想要资金”，深层冲突则在四个方面：研发时间周期、风险承担能力、资产定价方式和控制权诉求。

跨国药企希望用阶段性投入获取全球市场价值，同时保留研发终止和组合调整的灵活性；创新药企则希望尽早获得确定性资金、保留一定资产权益，并让创新成果真正进入国际市场。合作失败往往不是技术本身不足，而是交易结构无法容纳双方目标。 

“好的BD交易并非单纯追求资产最高售价，而是让最有能力承担下一阶段风险的一方，负责创造下一阶段的价值。”董慧慧建议，早期项目的估值分歧可通过首付款加研发里程碑、期权、共同投资和阶段性权益调整来解决；已在国内商业化、具有明确海外价值的项目，可更多考虑地区权益拆分、共同开发和利润分成。

同时，跨国药企必须在协议早期明确项目被暂停、优先级下降或终止时的权利安排，包括项目回转、数据使用、技术转移及知识产权归属。联合指导委员会、预设决策权限、技术转移计划和供应保障条款，都是把“错位”变成“结构”的关键。 

至于下一阶段资源会倾斜给哪类创新，董慧慧不建议仅按ADC、双抗、AI、CGT等热门技术标签排序。真正能获得长期投入的，不一定是技术名称最热门的项目，而是临床价值最明确、开发风险最可管理、商业化路径最清晰的项目。 

进博会展台“换主角”：中国资产走向全球定价链

今年进博会给出了一个清晰信号：不是“海外大药引进”模式退场，而是中国在全球创新价值链中的位置整体提升——从“把海外好药快速引进来”，变成“引进、共创、出海”三条线并行。

赛诺菲本届进博会的三大“全球首创”之一罗伐昔替尼，是中国生物制药（正大天晴）自主研发的1类新药，2026年2月在华获批，3月赛诺菲即取得其全球独家授权；辉瑞展出的减重药埃诺格鲁肽，分子源头也来自中国Biotech先为达生物。五年前这类交易的主角还是License-in，现在License-out（对外授权）站到了展台中央。

进博会的功能也在变化。诺华把全球尚未获批、连中文名都还没有的在研免疫药物Ianalumab放上展台做中国首秀；勃林格殷格翰的三款“中国首秀”也全部处于全球研发前沿阶段。 

过去的惯例是，未在海外获批的管线只在闭门学术会上讲，进博会只摆已上市或临近上市产品。当跨国药企开始把尚未获批、仍处于早期阶段的在研项目带到进博会展台，说明它们期待的已不只是注册提速，而是中国临床资源、患者队列和专家网络对全球研发的实质性参与。 

赛诺菲上海研发中心已升级为全球转化医学研究中心，其全球约三分之一的新研究项目未来将在中国开展；阿斯利康宣布到2030年在华投资超1000亿元人民币，覆盖研发、生产与商业化全价值链；罗氏投资20.4亿元的上海生物制药基地将承担大分子创新药本地化生产。 

中国团队的全球角色，正从临床试验执行者、本地注册参与者，延伸为早期发现、概念验证和全球管线贡献者。但也要保持清醒：基础研究和源头创新的主体仍在欧美总部，中国目前拿到的更多是“共同定义问题”的入场券，而非“独自出题”的主导权。

从“展品”到“商品”，真正的关键在于国家药监局（NMPA）的临床急需认定和医保的“可负担性”定价。董慧慧判断，七条线的转化率大致排序是：国产1类创新药/临床急需小适应症 > 小核酸（慢病大适应症）≈ 双抗（有医保先例的机制）> ADC（分化严重）> 罕见病高值疗法 > 神经退行性疾病 > 纯减重适应症。

小核酸的例证是赛诺菲普乐司兰钠第八届进博会首秀后仅2个月即在华获批；双抗中罗氏法瑞西单抗约两年走完全链条；ADC则分化严重，吉利德戈沙妥珠单抗获批多年，但始终未能通过医保谈判进入国家医保目录，目前进入多地惠民保特药目录；罕见病获批相对顺畅，真正卡点在医保；神经退行性疾病领域虽已有产品获批，但在医保准入环节受阻时间最久；减重获批快，但“减重”二字被医保结构性排除，纯减重只能靠自费市场。 

这也解释了为什么跨国药企越来越重视将中国纳入MRCT（国际多中心临床试验）布局，并推动更多China-FIH（首次人体试验）在中国开展。董慧慧认为，中国临床数据正在从“注册支持文件”变成“交易定价依据”。 

BD定价模型的底层是风险调整净现值（rNPV），中国MRCT和China-FIH数据恰好作用于成功概率、时间、现金流三个核心变量。最直观的证据是首付款占交易总额的比例：五年前中国License-out首付款通常只占总潜在价值的5%左右，2026年迪哲与阿斯利康的舒沃替尼交易首付占比达40%，思璞锐与默沙东的KRAS交易接近20%。 

首付比例上移，就是跨国药企为中国数据可信度用真金白银投票的结果。中国数据质量本身已成为中国创新资产的核心定价因子：数据越接近全球申报标准，资产的“中国折价”就越小，甚至转为“效率溢价”。 

支付漏斗与决策权：全球商业成功不只看研发效率 

从支付端看，如果只能选一个变量，答案仍是国家医保谈判；但站在2026年，真正被低估的变量是DRG/DIP。

董慧慧把支付端比作一个漏斗：医保目录是入场券，DRG/DIP是闸门，商保和惠民保是高价药的补充水源。 

2025年版医保目录新增谈判药品，2026年1—5月拉动销售金额39.5亿元，“进医保带动放量”在慢病、大人群赛道仍有代表性。诺华英克司兰2021年进博会首展、2023年获批、2026年1月1日起执行医保，是最典型的医保放量品种画像。 

但全国符合条件的短期住院出院人次中，按病种付费结算占比已达91.8%。这意味着，即便药品进了医保目录，医院在病组预算内是否有空间使用，仍是另一道独立约束。 

2026年9月发布的DRG/DIP 3.0版分组方案明确，DRG统筹地区特例单议数量不超过出院总病例的5%，DIP统筹地区自2027年起不超过1%。特例单议作为给创新疗法、疑难重症预留的缓冲通道，其有限额度恰恰反证了病种打包支付的刚性。

商保和惠民保仍在成长期，截至2026年5月底，首版商保创新药目录药品已配备至1486家定点医药机构，并被纳入100多个惠民保产品保障责任范围，但对照全国数千家三级医院，其临床落地深度仍有限。

因此，国谈决定“有没有资格卖”，DRG/DIP决定“医院敢不敢用”，商保决定“高价药有没有天花板以上的空间”。三者不是替代关系，而是同一漏斗的三层。2026年起竞争的是“三层支付路径一体化设计”的能力。 

从患者可及角度，跨国药企的“本土商业化价值”核心靠一件事：把全球证据翻译成中国支付方的语言。支付方买的从来不是分子，而是“中国诊疗场景下的确定性”。

如果在依从性管理、真实世界证据（RWE）和分层市场中必须三选一，董慧慧选真实世界证据，因为这是三者中唯一能直接转化为支付方决策语言的工具。

2025年国家医保局创新药支持政策明确，真实世界研究结果可与医保准入、续约、支付范围调整相衔接，真实世界证据在中国第一次有了“官方汇率”。

依从性管理有助于提升真实世界数据质量和疗效兑现度，是放大器而非核心依据；分层市场是变现渠道，而非价值证明。用依从性管理保证疗效兑现，用真实世界证据把疗效变成定价依据，用分层市场把不同支付能力的人群各归其位，三者应统筹进同一条价值链。

站在咨询视角，董慧慧给一家想在中国“又做BD又做商业化”的TOP 20 跨国药企的建议是：先买决策权。这里的决策权不是公司法意义上的控制权，而是指中国团队在资产筛选、报价权限和临床开发上拥有实质性决策权。 

资产和渠道都可以获得，但“买的速度”和“买完能不能消化”，都由决策链长度决定。2025年辉瑞为三生SSGJ-707支付12.5亿美元首付，2026年1月阿斯利康为石药每月一次注射用体重管理产品组合及双平台开出最高185亿美元总额，2026年上半年中国创新药License-out达105起、首付款合计约50亿美元。

优质中国资产的窗口期以周计算，尽调要飞总部汇报、报价要层层审批上投委会、条款要过全球法务的跨国药企，在结构上就已经出局。反过来，买早了不会开发同样致命：如果本土团队没有全球研发协同能力，再好的资产也只能躺在报表里。 

罗氏2022年将中国创新中心升级为拥有早期新药研发独立决策权的单元；阿斯利康在华生产供应基地已向全球70多个市场供药——这已经不是“中国销售公司”，而是全球价值链节点。

眼下，跨国药企与中国本土创新药企的合作已进入新阶段。过去，中国对跨国药企主要意味着庞大的患者市场和快速增长的商业机会；现在，中国的创新药研发能力、临床研究基础设施以及本土创新药企的创新成果，正在成为全球研发战略的重要组成部分。