美科技股出现历史性暴跌，AI板块开始全面崩盘？

来源：东方财富网

界面新闻记者 | 刘婷

11月5日，美科技股出现历史性暴跌——以科技股为主的纳斯达克综合指数单日重挫5.5%，创2025年4月美国宣布“解放日”关税政策以来的最大单日跌幅，并较上月创下的历史高点回落11%。芯片板块、人工智能（AI）产业链一片哀鸿。

这一轮抛售的直接导火索，是民主党在中期选举中大获全胜，从而带来AI监管趋严的预期。但更深层次的问题是，即便没有这场政治冲击，支撑AI股高估值的融资条件与现金流假设，本身已经在裂痕中运行了相当一段时间。

对于AI泡沫到了哪个阶段、何时破灭，目前市场分歧巨大。界面新闻采访的分析人士的共识是，全面崩盘的基础尚不具备，但“信仰定价”的时代正在让位于“用业绩说话”的盈利验证期，尾部出清已经开始。

中期选举是导火索

中期选举结果出炉，民主党赢得参众两院控制权。与共和党相比，民主党在AI发展问题上更倾向于收紧监管。

中国首席经济学家论坛国际金融研究院资深研究员刘涛将本次美科技股暴跌定性为“政策预期驱动的风险释放”。他对界面新闻表示，其逻辑链条是：民主党掌控国会后，市场预期数据中心环评、算力用电、AI安全监管将同步收紧，AI资本开支高增的叙事因此被修正；叠加板块筹码本就拥挤，量化与杠杆资金集中平仓，费城半导体与KOSPI存储板块同步快速杀估值。

市场担忧民主党可能推动四类AI收紧政策：一是限制数据中心扩张；二是要求数据中心全额承担电网接入费用；三是对数据中心及AI服务加税；四是保留州级监管权，加强调查。相关措施若落地，可能推高AI投资成本并延长建设周期。据Bloomberg报道，全美规划中的AI数据中心项目中，接近一半可能面临建设暂缓、严格的地方规制或社区阻力。

凯投宏观市场经济学家乔·马赫对界面新闻表示，在美国政治发生重大转变的背景下，市场对AI建设可持续性的担忧日益加剧。在他看来，周四美股大跌的触发因素，似乎是人们担心民主党人将寻求监管AI行业并限制数据中心开发。这对直接参与建设的企业而言显然是逆风——其前景取决于资本开支能否持续快速增长。

“中期选举冲击是否会成为使AI股热潮脱轨的催化剂，仍有待观察；但这至少强化了一种感觉：这轮AI热潮已进入最后阶段。”马赫说。

不过，也有观点认为市场对监管收紧的担忧可能被放大。

粤开证券首席经济学家罗志恒在中期选举结果出炉后指出，虽然民主党掌控国会后可能边际收紧AI监管，但总统否决权仍在，全局性强监管法案难以落地，最终可能仍以地区行政监管为主。此外，罗志恒强调，两党在维护美国AI技术领先上的立场高度一致，选举不改长期产业趋势。从2025年发布《美国人工智能行动计划》，到推动建立全国统一规则、限制各州自行立法，再到2026年3月推出“电价保护承诺”回应数据中心推高居民电价的争议等，政策主轴始终是放松监管、加快建设。

申万宏观也认为，州层面，数据中心监管或继续趋严。无论国会由谁控制，联邦支持AI发展的方向预计延续。

现金流已经发出警告

监管因素之外，一个更不能忽略的变量是：AI基础设施投资已进入“烧钱速度超过自身造血能力”的阶段，折旧和利息负担前置、商业化收入后验，这轮投资周期的可持续性存在高度不确定性。

2026年前9个月，微软、谷歌、亚马逊、Meta和甲骨文的资本开支合计5569亿美元，已经超过同期5429亿美元的经营现金流；“美股七巨头”中有四家年内自由现金流（经营现金流减资本开支）为负，为十年来首次出现如此多的巨头同时转负。与此同时，上述5家超大规模云厂商资本开支仍在继续攀升，市场预期2027年高达约1.2万亿美元。远期开支预期与当期造血能力之间的缺口正在拉大。

事实上，在中期选举前，华尔街就对AI投资可持续性、盈利兑现提出质疑，并发出警告。

标普在选举前将Meta的评级展望从“稳定”下调至“负面”，理由是其资本支出和自由现金流存在重大不确定性；同时将博通的评级展望从“积极”下调至“稳定”。摩根士丹利首席美股策略师Mike Wilson也在选举前警告，半导体股可能进一步下跌，核心逻辑正是AI基础设施成本与实际回报之间的差距不断扩大。

在选举前夕的全球金融领袖投资峰会上，Pimco、贝恩资本、橡树资本等机构高管已集中表达了对AI融资过剩、估值偏高和回报不及预期的担忧。橡树资本的霍华德·马克斯直言市场对AI的怀疑情绪正在增加，AI投资是“交易过于拥挤的市场主题”。

刘涛将市场对AI投资可持续性的担忧拆解为三个相互强化的层面：首先，高负债AI企业的利息负担在利率高企的环境中持续加重，挤压自由现金流、放大信用风险，而表外风险敞口又被市场普遍低估；其次，AI相关权重在指数中挤占大量资金，估值已透支未来数年增长，呈现典型的“拥挤交易”特征，高杠杆进一步放大了系统性风险；第三，AI行业内部的循环融资与信贷嵌套，加大了风险跨主体、跨市场传导的可能。

“从中长期因素看，本轮调整背后折射出市场和投资者对于AI板块结构性泡沫的深层担忧。”刘涛说。

东北证券策略团队负责人张超越对界面新闻表示，尽管财报显示AI需求和相关盈利仍然强劲，但股价对资本开支扩张和现金流恶化的反应明显更加敏感。9月以来美联储连续加息预期高涨，此前市场热议的AI资本开支可持续性问题再次成为焦点，AI叙事再次迎来重大挑战。

全面崩盘未至，结构性出清先行

综合多位分析师观点来看，如果以“2000年式全面崩盘”作为“泡沫破裂”的定义，那么当前证据尚不支持这一结论。一方面，头部AI资产的盈利底座——真实订单、经营利润、云业务增速——并未出现系统性恶化；另一方面，流动性冲击更多来自利率预期的重新定价，而非信用链条的断裂。

刘涛对界面新闻指出，当前美国AI板块更大概率是“结构性估值消化”，短期内难以复刻2000年互联网泡沫式的全面崩盘，原因在于AI变革在应用层面的落地前景依然广阔，算力与存储龙头也具备一定的真实订单和现金流底座，系统性违约的基础尚不具备。

“但二线标的、纯题材概念股、高杠杆算力租赁主体的出清压力已经相当明显。若美联储利率进一步走高、AI商业化落地持续不及预期，不排除更深度的调整，最终格局大概率是‘龙头估值收敛、尾部泡沫出清’的分化。”刘涛说。

张超越也认同这一看法。“尽管眼下正在经历产业革命的第一轮深度回调与重估，但我们认为AI并非泡沫，AI产业趋势依然确定。”他指出， 市场预计此次“蓝色海啸”（美国政治语境中，蓝色代表民主党）可能导致约45%的美国计划数据中心扩张容量面临暂停令。在此背景下，AI板块前景出现分化，与投资建设直接相关的硬件端会被市场快速压缩估值，而云厂则受益于现金流改善以及未来算力的稀缺性。

高盛研究部高级顾问Dominic Wilson在10月底的一档播客节目中表示，AI已从“超级充电主题”退为常规叙事，与1999年不同，当前尚无系统性信用失衡，云厂订单与现金流错位是“估值领先基本面”，而非需求塌方。

摩根大通数据显示，三大云厂积压订单同比增152%至1.7万亿美元，增速快于资本开支；贝莱德亦指出，算力投资回收期已从4年缩至3年内。头部资产收入转化仍在，市场只是不再为未兑现叙事付溢价。

（文章来源：界面新闻）