来源：全球财说

作者 | 龚兴朝

编辑 | 王以沫

融资考量，值得关注

11月9日，白云山（600332.SH / 00874.HK）发布公告，控股子公司广州医药股份有限公司（简称：广州医药）拟通过广州产权交易所公开挂牌引入战略投资者，并实施股票定向发行，募集资金不超过60亿元，较7月披露的上限翻倍。

图片来源：白云山公告

值得关注的是，广州医药作为一家年营收近600亿元的医药流通企业，资产负债率接近八成。此次大规模股权融资，主要用于补充流动资金和偿还银行贷款、借款。

融资上限翻倍

根据方案，广州医药计划征集不超过15家投资者，发行价格不低于3.46元/股，定向发行股票不超过17.34亿股，募集资金规模不超过60亿元，主要用于补充流动资金及偿还银行贷款、借款。

增资扩股完成后，白云山持有广州医药的股权比例预计不低于53.23%，仍为控股股东，不会导致公司合并报表范围变化。

值得注意的是，此次募资上限较此前规划明显提高。

2026年7月10日，白云山曾披露广州医药增资扩股预挂牌计划，拟发行股份不超过9.2亿股，预计募集资金10亿至30亿元。

仅四个月，募资上限便从30亿元提高至60亿元，新增股份上限也由9.2亿股增加至17.34亿股。

对于一家经营多年的医药流通企业而言，这并非小规模融资。尤其是募集资金并不直接用于新药研发或大型产能建设，而是指向日常经营资金需求与银行债务。

广州医药的历史可以追溯至1951年，主要从事药品批发、零售及医药供应链服务。2025年5月，公司在新三板挂牌，证券代码874839，目前处于创新层。

经过多年经营，广州医药已经建立了较为广泛的药品分销及配送网络，业务覆盖医院供应、零售连锁、医药物流等领域。

2025年，广州医药实现营业收入581.69亿元，同比增长6.53%；归母净利润6.09亿元，同比增长5.35%。

如此庞大的营收规模，最终留下的利润却相对有限。这是医药流通行业的典型特点，也使企业对资金周转和融资成本高度敏感。

应收账款高企

从财务报表来看，广州医药的融资需求有着较为直接的经营背景。

2026年上半年，广州医药实现营业收入304.28亿元；净利润2.84亿元，同比增长15.93%。

公司仍保持盈利，但资产负债表显示出较高的资金占用。

截至6月底，广州医药总资产404.04亿元，负债总额321.23亿元，资产负债率达到79.50%，较2025年末的78.73%进一步上升。

其中，应收账款176.88亿元，占总资产的43.78%；存货93.36亿元，两项合计超过270亿元。

与此同时，公司短期借款达到93.65亿元，长期借款44.11亿元，二者合计约137.75亿元。

对于医药流通企业而言，药品销售与现金回收之间存在时间差。企业需要向上游采购药品，再向医院、药店等终端配送，而部分客户的结算周期较长。

如果下游回款不能及时覆盖采购支出和日常经营费用，就需要依靠银行贷款、商业信用及其他融资工具维持资金循环。

这一特征在广州医药的现金流数据中有所体现。

2026年上半年，公司经营活动现金流量净额为-10.71亿元，虽然较上年同期净流出20.57亿元有所改善，但仍未实现经营现金净流入。

与此同时，公司长期借款较2025年末增长91.18%。广州医药解释，主要是通过新增长期借款优化债务期限结构，缓解短期现金流压力。

融资渠道也不局限于银行贷款。

根据白云山半年报，截至2026年6月底，广州医药当年通过应收账款资产支持专项计划，累计出售账面价值14.44亿元的应收账款，获得购买价款14.26亿元。

这意味着，广州医药已经通过盘活应收账款、调整借款期限等方式改善资金状况，如今又准备引入最高60亿元权益资金。

不过，持续融资并不意味着企业已经陷入流动性危机。公司上半年利润保持增长，经营现金净流出也有所收窄。

真正值得关注的是，公司的资金占用能否持续改善。

2026年上半年，广州医药综合毛利率仅6.06%，财务费用达到1.94亿元，同比增长15.55%。

在毛利率较低的经营模式下，融资成本、应收账款回收速度以及库存周转效率，都可能对利润产生明显影响。

如果新增资金能够减少有息负债、降低财务费用，将有助于改善盈利表现。但如果资金主要用于填补持续扩大的营运资金需求，融资后的经营效果仍需进一步观察。

股权稀释考量

此次融资对白云山而言，还有另一层资本市场意义。

根据7月披露的股权结构，白云山持有广州医药90.92%的股份。若按照此次发行股份上限测算，增资完成后，白云山持股比例最低将降至约53.23%，下降约37.69个百分点。

需要注意的是，这并非白云山直接出售所持老股，而是广州医药通过发行新股获得资金。但随着新投资者进入，白云山持有的子公司权益比例将被稀释，未来享有的利润份额也会相应发生变化。

发行定价同样值得关注。

截至2026年6月底，广州医药归属于挂牌公司股东的每股净资产为3.32元，此次发行底价为3.46元，较上述每股净资产高约4.2%。

按照发行底价和增资前总股本静态测算，广州医药本次增资前隐含股权估值约84.75亿元，相当于2025年归母净利润的约13.9倍。这一估值仅是按最低发行价格进行的测算，并非最终成交价格。实际估值还将取决于投资者认购报价、发行股份数量及交易结果。

对白云山来说，核心问题在于：以部分子公司股权被稀释为代价，换取最高60亿元资金，能否获得更好的长期回报？

如果广州医药能够通过降低融资成本、改善资金周转和提高经营效率实现利润增长，增资对公司的长期发展可能产生积极作用。

但如果融资后收入和利润增长有限，白云山未来享有的子公司利润权益比例下降，也将成为需要考虑的因素。

行业环境同样不容忽视。

根据中国物流与采购联合会发布的《中国医药物流与供应链发展报告（2026）》，2025年我国医药流通市场规模约2.96万亿元，同比增长0.54%。

集采常态化、医保控费以及药品价格调整，使传统药品分销业务面临持续的盈利压力。与此同时，创新药商业化、院外零售和专业医药物流，也为流通企业提供了新的业务机会。

广州医药正在拓展跨区域供应链业务，并于2026年3月将收购的浙江省医药工业有限公司纳入合并报表，进一步扩大华东市场布局。

不过，业务扩张也可能带来新的应收账款、库存和营运资金需求。市场规模扩大能否转化为更多利润，仍取决于实际经营效率。

对于母公司白云山而言，此次融资也发生在自身业绩承压的背景下。

2026年前三季度，白云山实现营业收入620.76亿元，同比增长0.76%；归母净利润24.92亿元，同比下降24.73%。第三季度单季归母净利润同比下降50.17%。

在这样的经营背景下，广州医药通过外部融资改善财务结构，可能减轻集团未来的资金投入压力，但也意味着白云山对其子公司的利润权益比例下降。

目前，本次增资扩股仍需提交股东会审议，最终投资者、募资金额和发行价格均存在不确定性。

相比60亿元的融资上限，市场更值得关注的是资金最终如何使用、银行借款能否实质下降、应收账款回收效率能否提高，以及新投资者是否能够带来实际的业务资源。

对于广州医药而言，融资可以改善资金结构，但这家年营收近600亿元的医药流通企业，能否将庞大的销售规模转化为更稳定的现金流和利润，仍是此次增资扩股完成后需要回答的问题。

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