11月观点：错杀反弹会出现在哪里？丨Alpha Insights

来源：景顺长城

在经历10月惨烈调整后，伴随美国中期选举的落地，近期市场有所反弹。展望来看，下一阶段什么方向更值得期待，AI科技股会重整旗鼓吗？小景给大家带来基金经理最新观点。

江山：相信市场修复处于一触即发的边缘，看好物理AI等三大方向

从历史经验的角度，7月以来的市场调整幅度已经超越过去两轮大周期，调整时间也接近经验极值，相信市场的修复也处于一触即发的边缘。结构上我们看好三个方向：1、物理AI：大脑范式的进展是行业期待已久的重要变革；2、AIDD与企业AI；3、AI硬件的估值修复：市场审美从价格通胀向量增/创新迁移。

农冰立：AI产业需求并没有看到市场预想的负面情况

市场10月大幅下跌，对海外算力的持续性担心情绪已经往极端情形演绎。我们认为海外云厂商的Capex的指引还是保持相对可观的增速，云业务本身的现金流回收能力业也是很强的。另外从Anthropic公布的招股书情况来看，无论模型业务的毛利率，企业客户的付费意愿都处于比较健康的情况。总体企业的采用渗透率处于低位。目前硬件核心供应链公司的估值已经隐含了2028年资本开支不增长甚至下滑的悲观预期，而从目前验证的信息来看，即使考虑新云公司融资成本抬高带来的潜在局部数据中心建设放缓问题，也不足以说明行业在2028年就要进入下滑状态。

从三季报龙头报表的情况来看，除了物料问题，汇兑和交付节奏的影响之外，总体都符合预期，产业需求并没有看到市场预想的负面情况。我们认为相对于年中过高的预期和情绪，目前投资到这些核心供应链公司已经有可观的赔率。管理人仍然认为目前制约AI进一步渗透的瓶颈是价格过高，而这些都可以通过后续新一代推理系统的降本来实现。国内全球光互连产业、PCB产业是最有竞争力的区域，无论从人才储备，新产品研发和量产能力有绝对意义上的优势，这种因素不会因为地缘政治的不确定性发生扭转。所以管理人也不认为行业的发展会因为FCC的因素出现很大制约。综上而言，在市场大幅下跌之后，核心公司的下行风险已经非常可控，或是非常好的配置位置。

刘力思：AI产业链前位置具备较强的投资性价比

近期科技等成长方向跌幅较大，相关板块估值进一步下降，当前位置持乐观看法。我们认为市场对于AI商业化真空期的交易已经持续很久，股价中隐含的悲观预期一定不低。底线思维看，AI产业链也是一个未来1年左右高增长确定性较强、行业持续存在各种创新变化、中长期生产力革命的巨大上行可能性仍为被证伪的行业，我们倾向于认为板块股价和估值存在底部支撑。除去基本面因素外，最近市场下跌也伴随着资金层面的因素，对于这一因素我们没有太多判断能力，但综合基本面趋势及行业估值水平，我们认为中期来看，当前位置具备较强的投资性价比。

张靖：AI整体行情可能进入休整期，

看好化工煤炭有色等方向

宏观总体平稳，制造业在全球优势地位难以撼动，出口依然是基本盘，房地产等内需偏弱，在贴息政策下有所缓解。上市公司总体经营稳定：收入、利润增速平稳，资本开支节制，自由现金流占总资产比重处于历史高位。A股整体估值水平不高，市场整体风险不大，但结构性特征突出。AI资本开支的资金来源需要借助资本市场融资，长期的产业问题不得不面临短期的财务硬约束，在AI商业落地创造的现金流未达到相当体量之前，资本开支的担忧很难缓解，整体行情可能进入休整期，我们更关注AI对新技术、新材料、降成本、扩规模等方面的结构性投资机会。石化产能在战争中有较大折损，产业链也有补库存的现实需求，A股炼化板块公司的经营和估值处于历史偏低位置。煤炭受供给限制，入冬采暖需求提升，煤炭价格坚挺，煤炭板块有望继续保持强势。美元加息预期落地，有色板块的压制也将逐步解除。市场总体保持平稳，呈现结构性行情特征。

乔海英：股价负反馈的背离恰恰是增配医药的极佳机会

板块再次出现数据兑现度极高但股价负反馈的背离现象，这恰恰是资金增加医药配置的极佳机会，尤其是创新和出海相关标的。未来1-3年是创新出海的收获期，已授权品种带来的里程碑和分成收入将极大改善药企报表，真正兑现创新能力带来高财务回报。行业当前处在一个出海即将迎来报表改善的密集期，中国的医药工业具备确定性的全球产业优势，产业有极强的竞争力但是全球市场份额仍在极低的阶段。这无疑将是资金在医药板块上面配置的首选。龙头公司呈现的竞争力体现在既是MNC平台型合作形式的首选，又是国内行业整合的受益者，性价比凸显。市场的增长空间确定，产业的强竞争力确定，甚至有竞争优势的企业也非常确定，以终为始，大级别的投资机会必将兑现在出海和创新的重磅品种和标的上。

邓敬东：优秀消费龙头估值修复带来的弹性较大

市场再平衡下重视消费错杀的机会。在整体偏弱的环境下，部分公司仍然表现出明显的业绩增长阿尔法，获取更大的市场份额以及增强竞争壁垒，体现增长的韧性。但此前市场对于基本面极度悲观，消费龙头估值压缩较大。市场再平衡下，优秀消费龙头估值修复带来的弹性较大。我们优选消费中具有一定增速的阿尔法公司以及业绩稳定的高股息品种。

王开展：“坏天气”总是暂时的，

看好逆风中实现增长的中国品牌

国内目前正在经历的是一个典型的地产后周期的阵痛期，在新旧动能切换的过程中，经济的实际增速整体放缓，旧的增长模式已经暴露出很多问题，但因为惯性作用较强，尚不能被完全舍弃；而新的增长模式虽然初现端倪，但从总量层面看，尚不足以成为拉动经济的核心支撑力量。对于绝大多数企业而言，固守国内市场则增长难寻，而对外寻求发展则要面临更多的不确定性和无法预知的风险，没有简单解法。

整体而言，我们一直相对比较看好一批在全球范围内都具备较强竞争力的中国企业，这些企业广泛分布在经济的各个环节，在资本品（建材、机械、电力设备、化工等）行业，我们都看到了不少优秀的中国企业在海外积极参与发达国家的再工业化和第三世界国家的基础设施建设；在消费品（家电、电子、轻工、汽车等）行业，我们也看到了一批新兴的中国品牌，以优质的产品设计和极致的性价比，抢占原属于成熟市场生产商的份额。虽然今年的市场环境对于这类企业提出了较大的挑战，但还是有不少公司克服了汇率、成本、关税和禁令等多重影响，在极度的逆风环境中实现了增长；当下市场尚未充分奖励这种逆风中的韧性，但我们相信“坏天气”总是暂时的，坚守总会有收获。

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