股市向上、期市向下 美林投资时钟转到几点钟了？

21世纪经济报道见习记者 唐婧 北京报道

自4月27日见底以来， A股开始企稳回暖，上证指数上涨17.07%，深证成指上涨25.66%，创业板指数上涨31.62%，俨然走出强势上涨行情。

相比之下，6月8日之后大宗商品价格回落明显，截至6月24日，WTI原油价格下跌了11.9%，wind商品指数也下跌了14.1%。具体来看，各类商品指数普遍下跌，其中油脂油料、煤焦钢矿、有色、非金属建材及化工指数跌幅最为明显，分别达到了19.3%、17.2%、14.6%、14.1%及12.4%。

股市向上，期市向下，市场风向发生了什么改变？

中美经济周期错位

一般而言，国内需求较大的大宗商品，往往与国内经济周期高度相关，海外需求较高的大宗商品，往往与全球经济周期高度相关。

光大证券指出，铜、铝、锌、镍等有色金属以及原油价格与美国美林时钟高度相关。当美国经济处于过热时期，铜、铝、锌、镍等金属以及原油价格往往会急速抬升；而当美国经济处于衰退时期，铜、铝、锌以及镍等金属价格普遍会急速下跌，陷入低谷。

焦炭、焦煤以及钢铁等黑色产业链上的品种则与中国美林时钟高度相关。当中国经济处于过热时期，焦炭、焦煤以及钢铁等都会出现上涨行情；而当中国经济处于下行时期，焦炭、焦煤以及钢铁价格会持续下跌。

中航信托宏观策略总监吴照银对21世纪经济报道记者表示，最近A股表现不错，美股较弱，大宗商品出现了较大幅度的回调，背后有中美不同的经济周期在主导。从美国经济周期看，目前正从滞胀阶段向衰退阶段过渡，滞胀阶段的特征是通胀上升但是经济开始拐头向下，对应的资产表现是股债双杀。

吴照银介绍，上半年美国大体上都是处于滞胀阶段，CPI不断创新高，但是经济增速向下，三大股指跌幅都很大，十年期国债收益率从年初的1.5%最高上升到了3.5%。在连续的大幅加息后，美国通胀走势将见顶回落，尽管目前仍难以判断5月CPI是否见顶，但可以判断的是目前CPI处于顶部区间。美国经济会进入衰退阶段，衰退阶段的特征是经济下行、通胀下行，对应的资产表现是股跌债涨。

吴照银直言，中国在经过4、5月份的低迷期后，经济开始发力，一方面财政货币政策较为宽松，另一方面疫情影响结束后消费、投资都会出现快速反弹，整体经济快速回暖。但是物价整体仍然不高，CPI低于3%，PPI也在回落，经济向上、物价平稳是目前中国经济的主要特征，也是经济复苏期的重要标志。

按照传统的美林时钟投资理论，“经济上行，通胀下行”构成复苏阶段，此阶段由于股票对经济的弹性更大，其相对债券和现金具备明显超额收益。

吴照银预测，大宗商品后期走势会有明显分化。原油和农产品的需求不会减弱，同时其供给受到地缘政治的影响难以扩张甚至有所下降，因而原油以及小麦、玉米等农产品的价格在近期回调后还会上升。但是铜铝铅锌等基本金属以及铁矿石、螺纹钢等黑色品种其需求不旺，近期下跌后将会以横盘为主，而碳酸锂等与新能源车相关的新型金属品种仍然处于高景气状态，价格将继续维持高位甚至有可能再创新高。

光大证券也认为，美国将从滞胀周期进入衰退周期，中国中期来看有望进入复苏周期。从美林时钟的角度来看，A股与港股在中国经济景气度拐点之后迎来转机，但也将受到美国经济景气度下滑的负面影响。风格方面，在国内进入复苏期后可关注大盘成长风格以及黑色系大宗商品。考虑到美国经济景气度的下滑，铜铝等有色金属和油价未来将受到一定的负面影响。

记者发现，美国对冲基金也加大了对“衰退期的宠儿”——黄金的押注。美国商品期货交易委员会（CFTC）最新数据显示，截至6月21日当周，对冲基金COMEX黄金期货净多头头寸增加12256手至61816手，纽约商品交易所WTI原油净多头头寸则减少31972手至234012手。

慎言大宗商品见顶

方正中期期货首席宏观分析师李彦森对记者表示，从周期角度看，下半年中国经济转向复苏，有利于A股表现，但对大宗商品并非利空。海外经济尤其是美国经济，未来转向衰退期后，对大宗商品确有一定的利空影响。在经济内强外弱的节奏差异下，大宗商品价格难有明显的单边走势，并且结构化差异可能放大。偏向国内需求的黑色系和部分有色品种，走势有望比偏向海外需求的品种更强。

中信建投期货农产品首席田亚雄对记者表示，上周商品指数大幅回落，是市场对美国衰退预期的提前定价。美国5月CPI再刷40年新高之后，市场期待美国通胀自然回落的希望破灭，而高通胀预期则赢得了广泛的群众基础。通胀数据公布之后，市场对美联储下定决心加息控通胀已经达成统一认知。美联储通过抑制需求去实现供需再平衡的货币政策路径已被确立。但值得注意的是，现实中的需求走弱并未出现，全球经济还远没有进入衰退。

田亚雄表示，未来现实中需求真正走弱的时候，有可能会发生能源等商品价格回落，市场对通胀担忧边际减弱，美联储紧缩压力缓解，商品价格又重新反弹的情况。

田亚雄认为，当前大多数商品品种极有可能已经出现了顶部，但预期和现实还要拉锯，在此过程中，一次能源和粮食的抗跌属性有望凸显。

民生证券认为，对于投资者来说，当下大宗商品已经出现了明显回撤，但现在并不是卖出大宗商品和其生产商股票的好时候，反而迎来了布局时刻。当下全球是由供给导致的衰退主导，例如欧洲的核心问题是能源短缺，如果能源价格下行或者短期缓解，需求则会恢复。未来随着中国经济的逐渐复苏，世界的边际需求贡献由中国拉动时，股票指数应该会与南华工业品指数一起反弹，而周期股会成为市场重要力量。