三季度“固收+期权”银行理财发行加速，招银理财“蝶变型雪球”与普通雪球有何不同？丨机警理财日报（12月1日）

南财理财通首席研究员 丁尽勉 独家报道

南财金融终端、南财理财通数据显示，截至2022年11月30日，今年以来全国发行净值型银行理财产品24,843只。其中，一级（低风险）产品占比2.29%，二级（中低风险）产品占比84.87%，三级（中风险）产品占比11.76%，四级（中高风险）产品占比0.59%，五级（高风险）产品占比0.49%。

投资性质方面，固定收益产品占绝对主流，占比94.85%；混合类产品占比3.97%；权益类产品占比0.82%；商品及金融衍生品类占比0.36%。

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据南财理财通数据，截至2022年11月25日，在理财公司“固收+期权”公募产品业绩排行榜中，有5家理财公司的产品跻身行业前十，分别是平安理财（3只）、信银理财（3只）、招银理财（2只）、中邮理财（1只）和工银理财（1只）。

从业绩指标“近6月年化收益率”来看，排名前三位的产品分别是招银理财“招睿中证500价差一年2号”、信银理财“乐赢多资产挂钩一年开1号”和工银理财“全球轮动固定收益类封闭净值型产品(19GS8114)”，近6月年化收益率依次为3.56%、3.32%和2.72%。

从绩效指标“年化收益率/波动率”来看，表现最优的是“全球轮动固定收益类封闭净值型产品(19GS8114)”，其年化收益率与波动率的比率高达15.40。但需要注意的是，该产品为封闭式产品，其估值或受到摊余成本法影响。

蝶变型雪球结构解析

随着银行理财打破刚兑及“母子”风险隔离，理财产品资产配置日趋多元化。

在众多金融工具中，场外期权因结构多变、可定制化、可准确表达投资观点，在理财产品中的应用日益广泛。其应用范围不仅包括“固收+期权”理财产品，还包括衍生类理财产品。

据南财理财通数据监测，自2022年第3季度，衍生品类理财产品有发行加速的趋势。截至2022年3季度，理财公司累计发行衍生品类理财产品55只。其中，2022年第3季度单季发行42只，环比增加31只，同比增加40只。按机构来看，招银理财和宁银理财新发产品较多，在第3季度分别发行23只和19只。

在所有衍生类理财产品中，应用最多的金融工具便是场外期权“雪球”结构。“雪球”作为一个大类，其下包括“经典雪球”“阶梯型雪球”“双降型雪球”等各类变体。

本期，课题组着重介绍招银理财“招越臻选联动”系列的其中一个结构——“蝶变型雪球”结构。

“蝶变型雪球”是对“经典雪球”的变型，相较“经典雪球”敲出价格、敲出利率均固定不变的特征，“蝶变型雪球”的敲出利率随时间推移逐级降低，并且敲出利率的下降幅度及调整频率均可根据理财公司需求进行个性化定制。

课题组假设向上敲出价格为“交易标的初始价格*100%”（按月观察），向下敲入价格为“交易标的初始价格*70%”（按日观察）；同时，初始敲出利率为年化15%，利率按季调整，每次降低1个百分点；产品期限为12个月。课题组以前述假设为产品要素，以此说明“蝶变型雪球”的收益场景。

“蝶变型雪球”的收益场景有4种，如下所示。

（1）第1种收益场景：未敲入且敲出

观察期内，未发生敲入事件，但发生了敲出事件，则该结构提前到期，实际收益为“敲出日对应的敲出利率*运行天数/365”。

（敲入事件指交易标的收盘价在敲入观察日向下击穿敲入价；敲出事件指交易标的收盘价在敲出观察日向上击穿敲出价。）

（数据来源：南财理财通）

（2）第2种收益场景：未敲入且未敲出

观察期内，未曾发生敲入事件且未发生敲出事件，则该结构正常到期，实际收益率等于期末观察日对应的敲出利率。

（数据来源：南财理财通）

（3）第3种收益场景：曾敲入且敲出

观察期内，曾发生敲入事件，但同时发生敲出事件，则该结构提前到期，实际收益为“敲出日对应的敲出利率*运行天数/365”。

（数据来源：南财理财通）

（4）第4种收益场景：曾敲入且未敲出

观察期内，曾发生敲入事件且未发生敲出事件，则该结构正常到期，同时投资者产生亏损，亏损幅度等于交易标的期末价格较期初价格的跌幅。

（数据来源：南财理财通）

在底层结构上，“蝶变型雪球”与“经典雪球”的底层期权结构相同，即卖出障碍式看跌期权并买入一组障碍式看涨二元期权；不同的是，“蝶变型雪球”将这组看涨二元期权的敲出利率设置为逐级降低。

在报价方面，当挂钩标的、观察期限、敲入价格、敲出价格等其它要素都相同的情况下，“蝶变型雪球”的期初敲出利率较“经典雪球”更高，并且其期末敲出利率较“经典雪球”更低。相较“经典雪球”固定不变的票息报价，“蝶变型雪球”是用后面的票息去补贴前面的票息，因此其敲出利率呈现前高后低的特征。

在“蝶变型雪球”与“经典雪球”之间，理财公司究竟应采用哪种结构，主要取决于对标的走势的预期。如果预期交易标的将快速敲出，则宜发行“蝶变型雪球”；如果预期交易标的在观察期内长期呈低波震荡走势，则宜发行“经典雪球”。

（更多关于衍生类理财产品的研究内容，请关注南财理财通2022年银行理财第三季度运作报告。）

作者：丁尽勉

数据分析师：张稆方，马怡婷

责编：汤懿兰

实习生：杨晓丽