为什么挑选个股是一场“输家的游戏”︱21书评

编者按：在《财富》杂志的基金业排名中经常出现一个叫“美国基金”的名字，在10年以上的周期中业绩表现出奇的好，却几乎找不到相关媒体报道。“美国基金”的投资公司名为资本集团（Capital Group），是全球规模领先的投资公司，几乎从不打广告也不接受媒体采访，成立90多年来，凭借长期主义、信用、管理创新成为投资界的楷模。根据2025年的统计，资本集团近500位合伙人、9000多位员工管理着3.3万亿美元的全球资产。据报道，2025年12月底至2026年7月底，净买入中国股票的新兴市场主动基金数量增多，资本集团旗下“美国基金-新世界基金”就是中国股票最大的买家之一，增持金额达20.5亿美元。

《长线制胜》英文版2004年出版后，迅速影响了国内投资界，甚至有基金业掌舵者因为信奉书中的长期主义，成功躲过了2008年金融危机。作者查尔斯·埃利斯是国际投资界最具影响力的思想家之一。他的经典著作《赢得输家的游戏》自1985年问世以来，始终被誉为长期投资领域的经典，对现代投资理念产生了深远影响。资本集团长期回避媒体宣传，而埃利斯通过大量访谈和深入研究，详细讲述了创始人及其继任者的故事，以及公司从大萧条时期起步、成长为全球资产管理巨头的发展历程，更揭示了这家巨头“反华尔街”的文化基因。

查尔斯·埃利斯 著

范恩洁 译

湛庐文化︱中国财政经济出版社

2026年7月

伯顿·G. 马尔基尔︱文

每当查尔斯·埃利斯有新书问世，总是一件令人期待的事。我很荣幸能为本书撰写推荐序。投资管理这个行业欠埃利斯一笔巨大的知识债。他是金融领域的泰斗级人物，一位思想先驱、敏锐的市场观察者、兼具学术严谨性与常识智慧的作家，同时也是极具影响力的顾问。查尔斯·埃利斯深刻且持久地影响了投资行业的格局。

他创办的格林尼治联合公司（Greenwich Associates），以及数十年来的文章与著作，提升了成千上万家机构与个人投资者的决策水平。如今，他又带来了《长线制胜》一书，讲述全球最大、最成功的投资管理公司之一——资本集团的发展故事。 

在这个研究造假、内幕交易、天价薪酬、基金公司将自身利润置于持有人之上的时代，埃利斯的这本书提醒我们：那些坚持价值观、注重长期主义、追求品质与卓越的公司，仍然能获得真正的成功。而这些公司之所以能成功，很大程度上也归功于那些有远见、有韧性、有激励力的领导者，他们深知如何把一个起步阶段的组织带向成熟卓越。 

指数信徒眼中的主动奇迹 

埃利斯与我都是坚定的指数派信徒，我们认为个股挑选是一场“输家的游戏”，专业投资建议最有意义的功能，是根据投资者的需求、状况与偏好，帮助他们确定合理的资产配置策略，而不是基于估值差异在个股之间频繁切换。

我们赢得这场“输家的游戏”的方式，是通过投资那些覆盖广泛市场指数的基金，长期持有股票、债券和房地产信托等资产。我们曾一同担任某基金会的投资委员会成员。有一次，我提议先把投资组合的一半转为指数化，埃利斯却直言不讳地批评我“不够坚定”，他主张推进得更彻底。

那么，一个坚定认为市场已经被大量优秀机构投资者所主导、长期而言几乎无人能稳定超越市场的人，为什么要写一本书来赞扬一家以主动投资组合管理为核心业务的公司呢？即便对于像埃利斯和我这样坚定支持指数化投资的人来说，也至少有两个理由足以为资本集团的价值写一本书。 

第一个理由，来自有效市场理论中的一个基本悖论。如果市场始终完全有效，那么就不会有人有动力去挖掘那些最终迅速反映在价格中的信息。而市场本身却恰恰需要有一部分专业人士持续进行基础研究，将信息迅速纳入价格之中。为了激励这些人投入时间和努力，市场必须给予他们高于平均水平的回报。 

我确实相信，在寻找错误定价上投入过多精力，而真正能因此获利的投资者并不多。但如果所有人都转向指数基金，市场本身也将无法维持有效性。听上去似乎有些矛盾，但低成本指数化投资之所以成为可行策略，正是因为有资本集团这样的公司存在。 

第二个理由，资本集团是极少数能够实现长期卓越投资回报的主动管理机构之一。资本集团旗下共同基金的长期业绩是公开透明的，我们可以将这些基金的历史表现与广泛市场指数，如标准普尔500指数（以下简称“标普500指数”）和威尔希尔5000指数（Wilshire 5000）进行比较。结果显示，投资这些由资本集团管理的基金，实际回报甚至超过了大盘指数。换言之，资本集团确实为投资者带来了优于市场平均水平，甚至大幅领先的回报。

铸就传奇的底层密码 

那么，资本集团的秘诀是什么？在多数机构都被困在“输家的游戏”中时（至少从投资回报角度看），它是如何脱颖而出的？在本书中，查尔斯·埃利斯讲述了资本集团的故事，并深入解析了其组织设计如何成就可持续的成功。在解释资本集团成功的诸多因素中，有三个尤为突出。 

首先，是资本集团对“知识型员工”的独特组织方式。在一个崇尚个人明星、容易滋生自负的行业中，资本集团投入了非比寻常的精力来招募、培养并支持那些极具潜力的投资分析师。在这里，没有明星崇拜，那些可能破坏团队协作的等级象征也被有意去除。他们成功营造出一种信任、尊重与彼此欣赏的氛围。 

其次，与上述特点相关，是其创新性的多基金经理制度。在资本集团，每个投资组合不是由某一个基金经理负责，而是由多个基金经理（其中可能也包括研究分析师）各自管理组合的一部分，每人独立做出投资决策。这一机制确保不会出现所谓的“明星经理”，同时也有效化解了投资机构普遍面临的一大难题：随着管理资产规模不断扩大，单个基金经理的投资灵活性往往会受到严重限制。

最后，在投资风格不断更替、市场热点此起彼伏的环境中，资本集团始终保持着稳健的长期视角。在不可避免的阶段性业绩落后时期，当外界问“你们打算做出什么改变”时，资本集团的回答往往是：“不做改变。” 

当竞争对手纷纷推出迎合潮流的热门产品时，例如新的互联网基金或高科技基金，资本集团则选择不跟风。资本集团刻意避免公众关注。公司的领导层并不热衷于推广旗下基金的故事，尤其是那些一时表现火热的产品。因为他们深知，投资者往往会在最糟糕的时点追捧这些“热门基金”，而此时投资业绩很可能即将回归均值。资本集团内部甚至都不愿用“业绩表现”一词来形容投资成果，在他们看来，“表现”这个词更适合用来形容好莱坞演员或纽约舞台上的表演。 

在本书中，你将读到许多精彩的故事，讲述那些让资本集团成为卓越投资机构的关键人物。他们的成功经验固然令人钦佩，偶尔的失败同样被坦诚记载。 查尔斯·埃利斯有一种“点石成金”的反向能力：他碰到的东西不是变成黄金，而是被赋予生命。我实在想不出还有谁能把托管服务和基金份额登记这类话题写得如此引人入胜。而他对整个投资行业的理解，又几乎无与伦比。 （作者为普林斯顿大学教授、《漫步华尔街》作者，标题为编者所加。）