焦点公司丨B站陈睿不妥协：理想不止，商业不歇

当一头大象骑上独轮车时，避免跌倒的唯一选择是，掌握平衡。B站就处于这一局面。

3月29日，B站在港实现二次上市，直接破发。当日，B站港股报收800港元，跌幅0.99%；同一时间，美股报收97.08美元（约754.65港元），涨幅1.50%，盘前报98.39美元（约764.83港元），涨幅1.35%。

一定程度上，B站破发有迹可循。每股808港元的发行价，直接抬高募资门槛，且相对美股存在较大溢价空间。而在美上市的中概股们，正在遭遇一场风暴。

上周，多只中概股均出现了30%以上的跌幅。其中，爱奇艺股价从周一开盘时的27.94美元跌至周五收盘时的17.43美元，跌幅37.6%；腾讯音乐从30美元跌至20.10美元，跌幅33%；唯品会从45.28美元跌至31.19美元，跌幅31.1%。

背后原因是多重的，其中之一是， 3月24日，美国证券交易委员会（SEC）通过《外国公司问责法案》最终修正案，并征求公众意见。根据最新法案，外国发行人连续三年不能满足美国公众公司会计监督委员会对会计师事务所检查要求的，其证券将被摘牌。新规将在 30 天后生效。

这对中概股形成重创，当天收盘，超 40 只中概股跌幅超 10%。该法案最早于 2019 年 3 月被提出，旨在要求外国证券发行人不受外国政府拥有或控制，并要求在美国上市的外国企业遵守美国公众公司会计监督委员会的审计标准，否则面临潜在的退市风险，2020 年 12 月 2 日，美国众议院通过该法案。

“三年前，我们之所以选择首先在纳斯达克上市，是因为那时候美国资本市场是一个开放的市场。我希望它能够保持这种开放，开放是一个非常重要的竞争力。”3月29日，在接受21世纪经济报道记者在内的媒体群访环节中，董事长兼首席执行官陈睿表态，并称正在密切关注、研究《外国公司问责法案》生效的影响。

陈睿并不讳言，这一市场局面直接影响了B站股价。“中概股遇到了过去五年来最大跌幅。这应该算是一个‘黑天鹅’事件。这种情况下，我们能够顺利上市已经算是成功了。对公司来说，我有充分信心，长期股价应该会证明一切。”他还特别提到，B站美股上市首日亦是破发。

实际上，B站之所以选择赴港二次上市，也是为了在大环境变化下寻找一定主动权。

而这，只是B站平衡的其中一环，甚至是最容易一环。 

敲钟现场   B站供稿

4亿MAU？

掌握平衡的关键要诀是，匀速前进，放在资本市场上，则是高速增长。

陈睿深知这一点。在2月份的财报会上，他提出了新的用户规模目标，2023年MAU（月活）达到4亿。这与此前计划相比，整整提前了2年。

B站的底气来自于此前1.5亿、2.2亿月活目标均提前达成，这给了B站丰厚回报。虽然亏损持续扩大，但资本热情不减，B站股价去年同期仅接近23美元，年度周期内涨幅逾6倍。财报显示，2020财年，B站总营收120亿元人民币（18亿美元），同比增长77%；净亏损人民币31亿元（4.680亿美元），2019年为人民币13亿元，同比扩大。

但达成4亿月活并不容易。艾瑞数据显示，2020年B站86%的用户是35岁以下的人群，即85后。2019年国内10-35周岁的实际人口大约为3.53亿人。B站完全渗透这一年龄群体难度不低，且就算达成，离4亿目标仍有不少距离。

这意味着，B站接下来的扩圈，不仅要超越城市层级，更要超越年龄圈层。鉴于中国市场的辽阔性、复杂性，这是个不容易达成的目标。况且，B站还要坚持其独特“调性”。

根据 QuestMobile 2020 年 7 月发布的中国移动在线视频行业数据显示，爱奇艺月活用户数超 5.6 亿，腾讯视频月活用户数5.1 亿，优酷月活用户数分别为 2.4 亿。

潜台词时，当B站月活超过4亿时，要接近爱奇艺、腾讯的破圈程度。这背后是海量资金成本。财报显示，2020年爱奇艺内容成本达到209亿元人民币 ，超过B站当年总营收。该年，爱奇艺总营收人民币297亿元(约合46亿美元)，同比增长2%；净亏损人民币70.07亿元（11亿美元），去年同期为净亏损人民币102.77亿元,亏损额继续收窄。

当然，爱奇艺与B站内容并不相同，PUGV（Professional User Generated Video，即专业用户创作视频）内容占据了流量的绝大多数。但B站UP主也面临着字节系强势挖角，包括“巫师财经”等知名UP主均转投。据21世纪经济报道记者了解，字节系向UP主许诺，收入翻倍是常态。据媒体报道，字节跳动2020年的营收翻了一番多，达到约 350 亿美元；运营利润达到了近 70 亿美元，而 2019 年还不到40亿美元。

况且，当B站再度破圈，OGV（Occupationally Generated Video，专业机构创作视频 ）内容必不可少。这也是个烧钱领域。

此外，B站的溢价来自于其独特调性，当用户规模扩大，调性的维持则依赖算法。这又是一大笔投入。

B站本轮共计发行2500万股公司Z类普通股，募集资金净额约198.7亿港元（行使超额配股权前）。如全额行使超额配股权，B站将就行使超额配股权后将予发行的375万股股份，获得额外募集资金净额约29.96亿港元。

按此前公告，这笔钱约50%用于内容，约20%用于研发，约20%用于销售及营销，约10%用于一般企业用途及运营资本需要。

当陈睿谈到B站4亿月活目标时，这笔融资似乎显得有些不够用。对他来说，投入与产出的平衡，尤其重要，这关系到投资人信心。

内容信仰

客观上，B站是一家商业模式尚未完全打通的公司。

2020年，B站最大收入来源是移动游戏，为人民币48.03亿元，占比40%。在2017年前B站业绩主要由游戏驱动， 收入占比超 80%，随后逐年下降。但B站过于依靠游戏的商业模式并不能持续。

B站主站业务与游戏发行业务是分隔的，彼此遵循不同逻辑，依托不同资源。一方面，出圈对 B 站的游戏业务贡献有限。另一头，对于擅长二次元游戏发行的 B 站来说，其优势在于核 心二次元用户，而出圈所带来的新用户二次元特征并不明显，进一步扩张的边际效应有限。

同时，B站游戏自研能力不足。国内二次元游戏开发商越来越倾向于自研自发，将 B 站视为一个重要的推广或联运渠道。因此，B 站要拿到好产品，最直接思路是加强自研，开发自有的优质二次元游戏，但这意味着更高的投入与更大风险。此外，B 站游戏运营能力与腾讯、网易乃等老牌游戏厂商相比，差距不小。

B站的第二大收入来源是增值业务，在2020年营收人民币38.46亿元。这一收入主要来自大会员订阅收入与直播。B 站在 2019一季度首次公布了直播业务相关数据，有效直播 MAU 为 1140 万，季度付费用户 120 万，虚拟直播营收占直播及增值服务收入的 40%。 安信证券测算得出， 2020 年 B 站季度直播收入约人民币 4-6 亿元，与虎牙等单季超20亿级别的营收仍有差距。

 B站比较有潜力的收入来源是广告，去年营收18.43亿元，这也是B 站破圈效益最直接的变现模式。

但在广告上，B站显得克制。陈睿曾承诺视频永远不加贴片广告 ，并认为“社区优先”。

在他看来，B站长期仍然是多元化的收入模型，收入思路本质是消费。“我们用内容吸引用户、社区留住用户，再提供给用户更多感兴趣的内容或者内容衍生的东西，如果用户喜欢就会去消费。这是我们的商业模式。”陈睿表示。

在这个思路下，继续优化内容，是底层目标，但这确实又与短期商业化存在冲突，特别对一家亏损的公司。

陈睿会平衡，但他并不打算妥协，并认为这是B站的信仰。“看B站的内容就可以感觉到和别的平台是不一样的。这个 ‘不一样’是需要信仰去浇灌的。”

“我们相信，优质的内容是最重要竞争力，要坚持做正确的事情。这世界是很残酷的，这个行业里面更多出现的是 ‘劣币驱逐良币’。你认为你在做正确的事情，但现实会教你 ‘做人’。但为什么我们依然坚持做正确的事情？因为我们还是相信有一种可能性—我们能把一个事按照正确的方式做到足够好。”他说。

“中国互联网是竞争极其激烈的地方，甚至是一个竞争没有底线的地方。我们如何能在未来几年的互联网激烈竞争下存活下来？去验证一家坚持做正确事情的公司最终能够做得很大、做得很好，这也算是我担负的挑战。我会一直这样走下去。”陈睿道。

陈睿的坚持，在 B站股权也得到体现。靠着同股不同权机制，他持有B站14.2%股权，投票权44.6%；总裁徐逸持股8%，投票权24.7% ；副董事长、首席运营官李旎持股2.3% ，投票权6.6% 。 B站管理层牢牢抓住公司实控权。

作为对比，腾讯持股12.4%，仅有4.0%投票权；淘宝中国持股6.7%，仅有2.1%投票权。腾讯与阿里，也是陈睿的再平衡。

每当对外出现时，陈睿总西装革履，一副成功商人模样。但他的微博头像是小说《我的妹妹哪有这么可爱！》女主角高坂桐乃，该角色傲娇、善良且单纯。

相信B站背后，也有陈睿自己的月亮。

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