独家专访光大理财固收投资经理陆星聚：同业存单类产品可多元化发展，对当前市场应“留一半清醒”丨机警理财日报（7月27日）

近期，南财理财通课题组对同业存单理财产品进行了系列跟踪报道，目前已有多家理财公司推出主投同业存单的理财产品，以承接现金管理产品的溢出资金。课题组注意到，早在2021年12月，光大理财便已率先推出同业存单主题产品“阳光金天天盈”。

该产品成立于2021年12月16日，风险等级为R2（中低风险），起购金额为1元，业绩比较基准为“中证同业存单AAA指数×50%+中国人民银行1年期定期存款利率×50%”，其投资于同业存单、银行存款的比例不低于50%。

在产品收费上，“阳光金天天盈”的初始销售服务费率为0.25%/年，托管费率0.03%/年，固定管理费率0.30%/年，均按日计提，按季支付。此外，该产品不收取认/申购费以及赎回费。在施行费率优惠后，当前销售服务费与固定管理费合计为0.20%/年。

据二季报披露，截至2022年6月30日，“阳光金天天盈”期末理财资产总净值达174.65亿元。

本期，南财理财通课题组独家对话光大理财“阳光金天天盈”投资经理陆星聚，分享同业存单主题理财产品的投资心得。

陆星聚为光大理财固定收益部投资经理，毕业于清华大学，拥有近10年金融领域从业经验。于2013年加入光大银行资产管理部，2019年加入光大理财。主要研究方向有货币政策、同业存单、利率债等，目前主要负责现金管理和短债类理财产品的投资运作。 

南财理财通：现金管理类产品规模、收益承压，“现金+”承接产品层出不穷，光大理财为何选择在2021年年底推出主投同业存单的理财产品？

陆星聚：光大理财于2021年10月中旬开始着手构思“同业存单”主题银行理财产品，经多番论证后，最终“阳光金天天盈”理财产品于2021年12月16日成立。我们在当时推出主投同业存单和同业存款的理财产品，主要基于以下考虑：

首先，广大投资者对安全性高、流动性好的理财需求是非常巨大的，现金管理产品可能不能全部满足上述需求，我们需要尽快推出既符合监管要求，又力求满足投资者需求的理财产品。

其次，2004年光大银行发行首只银行人民币理财产品以来，我们始终坚持创新，不断推出符合市场未来发展及投资者需求的新型理财产品。尤其是2021年11月，富国、鹏华等同业存单指数基金申报获批，更加印证了光大理财创新推出同业存单主题理财产品的正确性。

再次，光大理财在投研方面，坚持团队化协同战斗外，鼓励投资经理在细分赛道上做深入研究。我们固定收益部在2021年多次提出同业存单利率将持续下行，发行同业存单主题理财产品，是在对市场预判的基础上，推出的最优产品方案之一。

最后，无论是银行理财还是基金公司，对比货币（现金）与短债两类产品，在收益和风险两大方面，仍存在较大的差异。“阳光金天天盈”主要配置同业存单和同业存款等资产，该产品的收益和风险将介于货币（现金）与短债之间，强化了光大理财“七彩阳光微笑曲线”布局的同时，也平滑了投资理财的收益曲线。

南财理财通：从今年以来的产品收益来看，“阳光金天天盈”收益率跑赢业绩比较基准“中证同业存单AAA指数*50%+人民银行公布的一年期定期存款利率*50%”，是怎样做到的？

陆星聚：“阳光金天天盈”业绩表现上，2022年一季度年化收益率为2.71%，超出业绩比较基准55BP；二季度年化收益率为3.22%，超出业绩比较基准96BP。产品成立以来的操作思路：

第一，存款资产为基础，动态调整组合久期，严控产品净值回撤。产品成立以来，成本法计价的存款类资产占比一直维持在35%以上，为组合带来稳定的投资收益。综合考虑组合静态收益率、盯市资产占比以及久期等因素，估算出不发生净值回撤前提下，组合能够承受市场利率上行的幅度。最后基于对市场未来变化的预判，通过买卖同业存单等，快速实现对组合有效久期的调整。今年2月，债券市场利率快速上行，相当一部分的固收类理财产品发生净值的大幅回撤，甚至有个别投资者发生本金亏损的情况。当时，“阳光金天天盈”产品快速降低组合久期，单位净值最大回撤仅1BP，最大回撤恢复天数仅1天。值得一提的是，5月末6月初的债券市场快速调整浪潮中，“阳光金天天盈”实现单位净值无回撤。

第二，加大同业存单波段操作频率，通过交易实现产品收益增厚。我们一直坚定同业存单利率整体将呈现持续下行的判断。因此，同业存单波段交易机会的窗口期短暂，操作方面就必须做到“看得准、下手狠、了结快”。自产品成立以来，我们在去年12月下旬、今年3月下旬以及6月等同业存单利率阶段高点位置，集中进行了大量配置，并获得了较好的交易性投资成果。

第三，综合运用杠杆策略、骑乘策略以及信用策略等。如集中配置同业存单或存款时，将大幅拉升组合杠杆率水平；观察到1Y与9M期限的同业存单利差持续高位，在更多投资于1Y期存单后，持有3个月后择机卖出，实现骑乘策略收益；在信用风险可控下，组合中持有5%-15%的1-3Y期高等级信用债，提高组合静态收益水平。

南财理财通：相较目前市场上其他投向同业存单的同类产品（同业存单投资比例不低于80%），光大理财同业存单的投资比例相对低一些（同业存单和同业存款合计不低于50%），截至二季度末，产品同业存单投资占比大约是多少？为何没有选择将更高比例的资金投向同业存单？

陆星聚：“阳光金天天盈”产品没有选择盯存单指数（需同业存单投资比例不低于80%），而是约定“投资同业存单和同业存款合计不低于50%”，主要是考虑到同业存单存在市价波动，并可能会使得产品净值回撤难以控制。添加存款类资产配置，能够有效的控制净值回撤。组合以“存单+存款”为主，收益和风险方面表现出既有存款的稳定同时又有存单的进取，“进可攻、退可守”。

（注：“阳光金天天盈”与市场首批6只同业存单基金的业绩对比。上述产品于去年12月下旬先后成立。数据来源：Wind，截至2022年7月11日）

截至二季度末，“阳光金天天盈”组合中同业存单持仓占比约为30%，这一占比最高时为48%，且组合中一季度存单占比明显要高于二季度。产品组合中存单占比动态变化，且幅度较大，主要原因：一方面，同业存单利率持续走低，未来利率风险在加大。这一轮存单利率持续下行，主要是因为宽货币向宽信用传导效果迟缓，实体经济融资需求疲软，资金大量淤积在金融体系，短端品种利率持续下行。DR001已经下到1.2%，隔夜回购成交总量屡创新高，机构杠杆处于高位水平。如后期宽信用见效，货币政策料将边际收紧，那么当前存单与1Y MLF偏离70BP局面可能会快速收敛。因此对于当前的同业存单市场，我们建议“留一半清醒”。另一方面，前面已经提到的，我们对同业存单频繁进行波段交易，因而同业存单占组合净资产的比例，也会随之上下浮动变化。

南财理财通：在同业存单的选择上，“阳光金天天盈”有哪些标准？同业存单对产品收益的贡献几何？

陆星聚：一方面，研究部门按照行业建立白名单制度，明确主体风险等级和总额度。风险部门负责内部合规监控及外部信用风险监测。银行白名单既有定期的重检，也有事件驱动下的及时调整。投资经理需在银行白名单范围和额度内进行投资，因而同业存单投资的信用风险整体可控。

另一方面，当前天天盈持仓的同业存单主要为股份制银行、国有大行以及部分规模靠前的城农商行，在存单发行人主体资质上不做过度下沉。我们认为：同业存单的信用利差在收缩，资质下沉策略性价比不高；在大的经济环境不好的情况下，部分中小银行的经营风险在快速加剧。

“阳光金天天盈”产品组合中持仓的同业存单收益贡献主要包括三点，一是买入持有的，如以去年12月下旬1Y股份制银行同业存单2.70%来算，持有至当前，年化收益率已为3.25%左右（未考虑费率）；二是波段交易给组合的收益增强，产品成立以来的几次大的市场交易机会，我们还是抓住了的；三是杠杆收益，货币宽松时期，杠杆可能是最为确定有效的策略。即使在当前存单利率低位，1Y股份制存单与隔夜回购利率仍有90BP左右的利差。考虑到同业存单占比的变化，我们估算同业存单对产品收益的贡献应在40%以上。

南财理财通：在现金类产品整改结束后，同业存单理财产品是否依然有收益优势？同业存单理财产品后续规模是否还有上涨空间？

陆星聚：在现金类产品整改结束后，个人估计，届时同业存单理财产品较现金管理类的优势会进一步拉大。主要原因是按照现金管理新规要求，2022年底现金管理类理财产品需完成整改，届时现金管理类产品需遵守“投资组合的平均剩余期限不得超过120天”等限制，其对长期限同业存单的投资也将会受到较大影响。而同业存单理财产品则没有这方面的限制，在其投资管理过程中，对同业存单的投资策略会更为丰富而全面。最终的结果，可能就是同业存单理财产品的收益优势更为显著。

同业存单理财产品后续规模增长的空间是非常大的。首先从资金端看，现金管理类理财产品规模受净资本和风险准备金倍数限制，不少理财公司主动压降现金类产品规模，并引流至短债等其他理财产品。而现金管理类理财产品收益水平的一再下降，最后趋近于货币基金，投资者也会主动调换产品类型。

其次从投资端看，对比信用债投资单笔金额小、研究甄选复杂、市场交易不活跃等，同业存单投资则明显金额大、市场活跃。因此，相较于其他纯债类理财产品，同业存单理财产品的投资更易上规模。

最后从产品端看，T+0现金管理类理财产品年底前将整改为T+1，且快速赎回额度也明确限制，该类产品的流动性优势减弱。而传统短债类产品除了净值波动大外，尚有部分实行T+2确认、设有赎回费等，使得资金使用效率和客户体验相对较差。

值得一提的是，今年银保监会发布《关于保险资金投资有关金融产品的通知》后，“阳光金天天盈”也成为全市场保险资金投资银行理财的首只产品，树立了保险资金与理财公司合作新模式的样板。

据南财理财通数据，截至7月24日，在国有行理财公司现金类产品榜单中，中银理财、中邮理财、交银理财、工银理财产品跻身行业前十，建信理财、农银理财则未有产品上榜。值得注意的是，中银理财继续霸榜6只产品。

数据分析师：李高毅

实习生：丁欣晴、尤锴瀚

作者：薛茹云

编辑：周炎炎