上市公司严监管明确方向：退市力度增强、减持受限加大、“关键少数”被特别关注｜新“国九条”速读

21世纪经济报道记者崔文静 北京报道  严监管是证监会开年以来工作的主基调之一。从4月12日发布的新版“国九条”和证监会及沪深交易所发布的系列政策来看，针对上市公司的严监管路线图进一步清晰。

21世纪经济报道记者综合采访与调研发现，此番系列改革措施中，力度最大、好评最多的是退市制度。与旧版相比，新版退市力度显著增强。

一方面，新增“一年严重造假、多年连续造假”“连续多年内控非标意见”“控制权长期无序争夺导致投资者无法获取上市公司有效信息”“上市公司内控失效，出现大股东大额资金占用且不整改”四项退市情形。另一方面，财务类退市和主板市值退市条件也更为严苛。

与退市制度好评度相近的上市公司相关制度是减持新规，其从严格规范大股东减持、有效防范绕道减持、细化违规责任条款、优化违法违规不得减持的规定、强化大股东及董事会秘书责任等多个维度规范上市公司减持行为。

其中，针对备受关注的“离婚式减持”，减持新规明确，要求离婚、法人或非法人组织终止、分立等方式减持后相关方持续共同遵守减持限制；明确各方解除一致行动关系后在6个月内继续共同遵守减持限制。

与此同时，此番系列规定在加大退市力度与加强减持约束的同时，针对上市公司分红同样在此前规定的基础上进一步细化要求。比如，明确将回购注销金额纳入现金分红金额计算。

在受访人士看来，此次规定的出台将极大提高上市公司回购注销的积极性，后者则被视为对投资者最为有利的回购方式。

强制退市标准提升力度大

“资本市场需要保持上市公司数量的整体平稳，只有及时出清劣质企业、鼓励更多企业主动退市，才能为更多IPO企业成功上市留出空间。与此同时，资本市场只有‘有进有出’，真正流动起来，才能提高上市公司质量与可投性，维护广大投资者尤其是中小投资者利益。因此，制定更为严格的退市新规，加大退市力度至关重要”，来自高校、机构的多位业内人士曾向记者表达过类似观点。

4月12日，伴随新版“国九条”明确要求加大退市力度，证监会及沪深交易所分别发布退市相关规定（以下统称“退市新规”），这些规定既严格又具体，从方方面面对上市公司退市情形做出严格规定。

最值得关注的是强制退市标准的提升。与旧版本相比，退市新规新增四类退市情形，使得强制退市类型达到六大类。

首先，新增一年严重造假、多年连续造假退市情形。具体分为三类：一是上市公司一年虚假记载金额达到2亿元以上，且占比超过30%；二是连续两年虚假记载金额达到3亿元以上，且占比超过20%；三是连续三年及以上年度存在虚假记载。

2023年8月版本的退市规定中，针对虚假记载的强制退市标准集中体现为一条：连续两年虚假记载，虚假记载金额超过5亿，且超过两年总额或两年期末总额50%。

其次，新增连续多年内控非标意见退市情形。退市新规明确，上市公司连续两年内部控制审计报告为无法表示意见或者否定意见，或未按照规定披露内部控制审计报告的，公司股票被实施退市风险警示，第三年公司内部控制审计报告为非无保留意见的，对公司股票予以终止上市。

再者，上市公司如果存在控制权长期无序争夺导致投资者无法获取上市公司有效信息的问题，该公司将被强制退市。此前并无相关退市规定。

第四，新增“资金占用”退市指标，即上市公司内控失效，出现大股东大额资金占用且不整改的，在强制退市中予以考虑。资金占用且不整改的具体指标为：资金占用占审计净资产绝对值30%以上，或者金额超过2亿元以上，两个月内责令改正但未实施。

与此同时，财务类退市标准提升。对于亏损企业退市风险警示标准，科创板、创业板调整相对有限，仅将“利润总额”纳入亏损考量范围，修改后指标为利润总额、净利润、扣非净利润三者孰低为负；主板在此基础上调整营业收入最低要求，由过去的1亿元提升至3亿元。

此外，主板市值退市标准亦有所提高，“连续20个交易日在本所的每日股票收盘总市值”由3亿元提到至5亿元。

“此番强制退市标准提升力度颇大，如若严格执行退市标准，将有不少劣质企业被出清，这为优质新股的上市提供空间，使得上市公司整体质量得以提高，继而利好投资者收益的提升。”受访保代告诉记者。

值得注意的是，由于退市制度设有过渡期，2025年1月1日方正式施行，根据相关专家分析，如今触及强制退市标准的上市公司并不等同于将被强制退市企业，此类上市公司如果在今年年底调整至退市标准线以上，即可避免强制退市。

记者了解到，过渡期安排具有诸多益处。一方面，为徘徊在强制退市边缘的上市公司留出自我纠正时间，实施严格退市制度的主要目的在于倒逼上市公司提高质量关注投资者利益，而非一味追求退市企业数量。另一方面，过渡期的存在，为投资面临强制退市股票的投资者留出退出空间，最大程度上减少投资者损失，避免市场动荡。

值得一提的，受访人士普遍认为，退市新规力度很强、起步很好，后续要顶住压力、严格执行、切勿“开口子”，否则容易导致新规效果打折扣。

减持新规既加码又“松绑”

上市公司违规减持，也是市场关注重点。尤其是“离婚式减持”“限售股转融通变相减持”等，多次引起网友热议甚至争辩。此番新出台的减持新规，对上市公司减持问题进行全方位规范。综合受访人士分析，主要减持规范措施可以总结为六大方面。

首先，严格规范大股东减持。增加大股东通过大宗交易减持前的预披露义务，要求大股东的一致行动人以及合计持股5%以上的一致行动人遵守大股东的义务，明确控股股东、实际控制人在破发破净、分红不达标等情形下不得通过集中竞价或者大宗交易减持。其中，分红不达标具体指：最近三个已披露经审计的年度报告的会计年度未实施现金分红或者累计现金分红金额低于同期年均归属于上市公司股东净利。

此规定有两处值得特别关注。一方面，将减持与分红相挂钩，将倒逼上市公司加大分红力度，回馈投资者；另一方面，约束对象为控股股东和实控人，财务投资人只要不是第一大股东并不受影响。2023年8月27日减持规定出台时，以私募投资人为主的诸多市场人士强烈建议，不要把财务投资人纳入上市公司破发破净、分红不达标减持限制的约束范围内，否则将加大退出难度，导致一级市场投资活跃度锐减。从此番减持新规来看，上述意见被采纳。

其次，有效防范绕道减持。一方面，在最受关注的“离婚式减持”方面，要求离婚、法人或非法人组织终止、分立等方式减持后相关方持续共同遵守减持限制；明确各方解除一致行动关系后在6个月内继续共同遵守减持限制；要求协议转让后受让方锁定6个月，丧失大股东身份的出让方在6个月内继续遵守相关限制。

另一方面，数次为市场吐槽的“限售股转融通出借”“融券卖出变相减持”被明令禁止。减持新规规定，禁止大股东融券卖出或者参与以本公司股票为标的物的衍生品交易，禁止限售股转融通出借、限售股股东融券卖出。

减持新规同时要求司法强制执行、 质押融券违约处置、赠与等遵守《上市公司股东减持股份管理办法》，明确司法强制执行被动处置的预披露时点，提升规则的可执行性。

再者，强化股份减持的信息披露监管要求。严格落实减持预披露要求，进一步强化通过大宗交易减持股份需要提前15个交易日预披露的规定。将减持计划的时间区间由最多6个月调整为最多3个月，更好明确市场预期。

并且也对违规责任条款进行细化，加大对违规减持的打击追责力度。

此外，值得一提的是，此番减持新规在全方位加大严监管力度的同时，也在个别地方适度松绑，典型如优化违法违规不得减持规定。过去，上市公司大股东减持均受到自身和上市公司违规两个层面限制；新版减持新规之下，减持双重受限的仅为控股股东和实控人，一般大股东减持仅从自身违规角度予以限制。

“这一措施的出台，意味着上市公司监管规定并非一味求严，而是理性采纳市场建议，根据实际情况灵活调整。”受访人士分析道。