首席谈经济｜专访中信证券首席经济学家明明：债务化解、消费提振、出口及汇率稳定成当前经济复苏三大关键

21世纪经济报道记者 缴翼飞 北京报道

近期，7月份多项宏观经济数据陆续出炉。作为进入下半年的第一个月，经济运行延续恢复态势，但阶段性稳增长压力和需求不足的困难仍然存在。而自7月24日中央政治局会议释放稳经济、扩内需、提信心、防风险的有力信号以来，市场对各类政策措施出台一直高度期待。2023下半场，中国宏观经济将如何运行？经济增长的驱动力何在？对此，21世纪经济报道专访了中信证券首席经济学家明明。

明明表示，债务压力的化解、居民收入及预期的提升对消费的提振、出口及汇率的稳定成为当前我国经济复苏的关键要素。对于当前存在的阶段性问题，政策层已经释放出明确的积极信号，各类政策举措也在持续落实，上述领域的拐点或将在未来一段时间逐步明确，推动经济和市场迎来共振上行。

图：中信证券首席经济学家明明

需求的趋势将决定生产的走向

《21世纪》：进入下半年后，7月国民经济数据中的多项指标的同比增速出现边际下滑，复苏进程略低于市场预期，中国经济现在到底处于什么阶段？

明明：当前我国经济复苏的核心变量发生了变化。我们认为当前经济复苏的三个关键要素是：债务压力的化解、居民收入及预期的提升对消费的提振、出口及汇率的稳定。

短期来看，疫情冲击过后经济复苏与结构性需求不足并存是客观存在的，海外经济周期性的衰退风险导致外需面临下滑压力，这是当前经济所处的阶段。

今年以来，需求端出现了一定的变化。原本被认为会在疫情影响减弱后快速修复的消费迎来了瓶颈期，仍未恢复至疫情前长期趋势的水平。投资方面，尽管制造业增速较为平稳，基建增速也依然较强，但受限于地产投资的不景气，固定资产投资对生产端的支撑边际减弱。展望未来，若消费和投资增速放缓，内需不足的背景下，如果外需在海外经济体衰退的情况下进一步下滑，那么工业生产将有可能滑落到长期趋势之下。

长期来看，中国经济基本面长期向好的趋势没有改变。首先，我国经济正处在转型升级、实现高质量发展的过程中，以新能源车为代表的新兴产业在国内和海外市场快速扩张。其次，国内市场空间广阔，人均收入水平还继续向上的空间，总需求具备长期增长潜力。

《21世纪》：目前国家统计局再次重申中国经济目前不存在通缩。但CPI同比已经转负，加上PPI已经连续多月为负数。您如何看待下半年的物价走势？

明明：虽然7月CPI同比转负，但环比有所回升，猪肉价格在7月下旬触底反弹且快速向年内高位回升，当下生猪养殖利润尚未回正但已大幅回升，而猪粮比价较为接近6的临界值，供给减少的驱动下新一轮猪周期可能已经起步；暑假出行需求对住宿、旅游相关消费、服务项的价格的支撑短期可能仍将延续，预计短期CPI环比将会维持正增，而基数效应下7月可能成为年内同比低点。

从CPI的角度来看，中国未来通缩的概率比较小。CPI同比增速或将在年底回到1%附近，全年呈U型走势，核心CPI大部分时间也将保持在0%以上。PPI则存在一定的不确定性，因为PPI中的很多商品是全球定价的。如果海外发达经济体在今年底到明年出现超预期的衰退，可能会导致大宗商品价格进一步下行，PPI同比增速未必能够转正。

《21世纪》：目前还是担心供需失衡的问题。目前工业品价格下降的负面影响正在向生产端传导。今年很多企业开工率较低，产能过剩问题明显。我们应该如何看待这种现象？

明明：首先，工业生产的增速比过去两年显著下滑，但并没有脱离长期趋势。如果以2019年为基年，目前工业增加值的四年平均增速仍然在5%以上，与疫情前的2019年相近。我们既要看到现在工业企业利润大幅下滑，也不能忽略2021年工业品价格和利润大幅上涨，这些都是周期性的变化。如果我们忽略这中间的周期变化，2023年前5个月的工业企业利润比2019年同期保持了接近年化5%的增长。

当然，在工业品价格下跌的过程中，不同的行业利润情况也不完全一样，一些行业受损较为严重，比如钢铁行业，1-7月份利润同比下降90.5%，较1-6月降幅收窄7.1个百分点，降幅虽有小幅收窄但利润情况仍不容乐观。

展望未来，需持续关注工业品价格的回暖进程以及出口的边际变化，短期内工业企业利润降幅有望持续收窄。

出口增速或已见底

《21世纪》：内需不足很大程度上也是受到去年房地产市场大幅震荡的影响。房地产市场从二季度开始就出现二次探底的情况，当前中国房地产市场的症结点在哪？

明明：症结在于，一方面是居民对于房价趋势的预期已经扭转，这会导致市场供需矛盾加剧。另一方面是，部分房企资金压力较大，多数房企不看好未来的销售前景，因此不会增加投资。最近，随着一系列地产政策的调整，包括放开限购限售等政策之外，下调按揭贷款利率以及下调首付比例等政策落地之后，我们预计未来地产销售增速将触底反弹，长期来看地产投资也有望企稳。

《21世纪》：当前民间投资依然低迷，1-7月民间固定资产投资同比继续下降，为-0.5%，您认为接下来应当如何提振民间投资动力？

明明：第一，政府可以出台更多优惠措施鼓励民间投资，鼓励更多的私人资本参与重大投资项目，如基础设施建设、高新技术产业等，来增加民间投资的规模和质量。

第二，引导金融机构加大对民间投资的支持力度，提供更多的融资渠道和贷款机会，降低融资成本。

第三，采取市场化手段，消除投资的不确定性和阻碍，为民间投资创造更加稳定和可预期的市场环境。第四，采取积极的宏观政策，稳定市场对未来经济的预期和投资信心。

《21世纪》：中国7月份出口增速仍在走低，但是整体仍然好于其他出口型国家。如何看待中国目前的出口形势？下半年出口预计会如何？

明明：我国出口的地缘格局从欧美需求主导迁移至欧美发达经济体与新兴经济体需求共同驱动，东盟在我国出口结构中的占比越来越高。当前全球需求面临下行风险，美国库存仍处高位，去库存尚需时日。

在此背景下展望后续的出口表现，下半年出口同比增速可能会呈现先降后升的趋势，但更多的是基数效应带动下的同比回升，而非外需回暖的带动。尤其是去年8月我国出口增速开始放缓，因此预计2023年7月我国出口同比增速或已见底，8月在基数效应下将有所好转，但考虑到外需整体的压力，好转程度或有限。基数效应在四季度的进一步走弱或可带动同期出口同比增速进一步改善。

债务压力拐点将逐步明确

《21世纪》：我国有相当一部分企业、部分家庭的资产负债表也处于受损状态，而且规上工业企业的应收账款周期也在不断延长，目前已经达到了63.6天，为什么进入疫情之后的经济恢复期，企业的账期和负债问题却出现加重？ 您觉得下一步，政策层面可能需要做什么调整？财政政策加杠杆的空间和意愿还有多大？

明明：今年虽然是疫情之后的经济恢复期，但也面临一些结构性和周期性压力。面对这些结构性的压力，中央和地方已经在积极出台各方面的应对措施，包括提振民企信心，延长减税、补贴和其他的一些优惠政策，增加对部分行业的支持等。预算内财政的空间被年初两会的预算约束，按往年经验来看突破的概率相对较小。

《21世纪》：7月24日的中央政治局会议召开后，市场对宏观政策进一步加力充满期待，基于当前经济运行，下半年中国经济复苏明显走强的几率有多高？

明明：7月24日的政治局会议指出，疫情防控平稳转段后，经济恢复是一个波浪式发展、曲折式前进的过程。虽然当下经济面临一些阶段性的矛盾：部分领域风险有所增大、居民消费需求尚未充分释放、外需回落、汇率波动等，但我们应当理性看待这个过程。政策层已经释放出明确的积极信号，各类政策举措也在持续落实，关注政策层对这些阶段性问题的解决方案及其后续效果。我们认为债务压力、消费以及出口和汇率等领域的拐点将在未来一段时间逐步明确，经济和市场或将迎来共振上行。