首席谈经济｜专访天风证券首席分析师宋雪涛：中国经济进入“N形”复苏第三阶段 复苏态势将延续至明年

21世纪经济报道记者 缴翼飞 北京报道

近日，中国三季度经济数据陆续公布，前三季度GDP同比增长5.2%。其中，三季度同比增长4.9%，环比增长1.3%。消费、企业经营、制造业投资等多方面指标也出现好转回升。

四季度乃至全年经济增速如何？经济修复动能是否会走强？对于备受关注的房地产形势与地方债务问题，后续会有何发展趋势？对此，21世纪经济报道专访了天风证券首席分析师宋雪涛。

图：天风证券首席分析师宋雪涛

宋雪涛表示，随着透支效应减弱、政策稳增长诉求增强、居民内生动能恢复更加充分、外需开始见底回升，经济进入了“N形”复苏的第三阶段。房地产需求已经进入了新的周期，制造业正在取代房地产成为经济增长的新动能。受益于前期政策发力以及经济内生动能修复，开始于三季度的经济复苏态势能够延续至明年。随着近期万亿特别国债等财政政策的持续发力，叠加基本面的稳步修复，市场信心也会逐渐好转。

全年GDP预期增速在5.2%以上

《21世纪》：今年前三季度GDP同比增长5.2%，三季度增长4.9%，这符合市场预期吗？中国经济现在到底处于什么阶段？全年实现5%左右的增速目标难度大吗？

宋雪涛：三季度GDP不变价同比增长4.9%，超过4.5%预期值。三季度开始，随着透支效应减弱、政策稳增长诉求增强、居民内生动能恢复更加充分、外需开始见底回升，经济进入了“N形”复苏的第三阶段。四季度考虑到美国补库存对出口的拉动进一步增强、收入企稳推动消费继续企稳、外需改善推动制造业投资好转等积极因素，预计四季度GDP增速有望实现5.2%~5.9%左右，对应全年GDP增速5.2%~5.4%左右。

《21世纪》：外贸依存度下降是今年经济的一个重要表现。前三季度中国外贸总值30.8万亿元人民币，同比微降0.2%。我们注意到虽然进出口总额在走低，但是货物吞吐量都是有明显增长的。如何看待中国当前的出口形势？四季度外贸能否重回正增长？

宋雪涛：2023年以来，凭借着产业升级带来的竞争优势等，中国占主要国家的出口份额维持韧性，份额端并未成为今年以来出口的拖累。7月之前中国出口增速回落的核心矛盾是外需不足。随着美国逐渐进入补库存周期，8月出口开始见底回升，9月出口景气度开始向更广泛的国家和商品扩散。后续，我们预计出口有望继续走强。四季度外贸在外需回暖、去年基数偏低的情况下，有望实现正增长。

出口依旧是中国经济增长的主要动能之一。从出口结构上看，依靠着产业结构升级，中国资本品和中间品的出口明显提升，这会推动中国出口份额持续维持高位，并对未来的出口增速形成支撑。

制造业正取代房地产成增长新动能

《21世纪》：前三季度，最终消费支出对经济增长贡献率提高到了83.2%，如何看待目前的消费对宏观经济的拉动作用？你此前提到“居民消费意愿并不弱，制约居民消费意愿的是居民消费能力不足”，改善居民消费能力还需要解决哪些问题？

宋雪涛：今年消费是低位复苏补缺口，2022年受外部因素扰动，社零同比-0.2%。2023年随着消费场景修复、居民消费意愿回升、消费能力改善，消费在低基数上同比大幅高增，进而对今年的GDP形成明显贡献。8、9月份受益于居民收入端的持续企稳，收入端的修复正在向消费端转化，社零增速明显上台阶。在“就业-收入-消费”的传导链条下，降低失业率、提高居民可支配收入是推动消费能力继续改善的主要抓手。

《21世纪》：房地产市场承压是导致居民部门资产负债表受损的一个重要原因。当前中国房地产市场的症结点在哪？很多人感到迷茫，也很关心接下来房地产行业会走向什么阶段，目前除了放开限购限售等政策外，房地产政策还有哪些优化的空间？

宋雪涛：综合考虑了刚性需求、改善性需求、更新性需求后，我们认为房地产需求已经进入了新的周期。在真实需求长期回落的情况下，小规模刺激效果有限。目前地产销售是正常的向新常态下的需求中枢靠拢的过程。在优化调整限购、限售政策之后，后续限价等政策或也会进一步优化。

《21世纪》：房地产行业一直是中国经济的重要组成部分，目前房地产市场仍在持续探底，未来中国经济还存在哪些新动能？

宋雪涛：制造业正在取代地产成为经济增长的新动能，近年来制造业投资特别是高技术制造业投资同比增速维持高位。1-9月，高技术制造业同比增长11.3%，大幅高于固定资产投资增速。得益于此，2019年以来制造业占固定资产投资比重止跌反弹，后续制造业对经济的拉动有望延续。

《21世纪》：当前民间投资依然低迷，前三季度，民间投资累计同比增速为-0.6%，已连续5个月负增长。接下来应当如何提振民间投资动力？

宋雪涛：民间投资低一是受地产拖累，前三季度扣除房地产开发投资，民间投资同比增长9.1%；二是受利润拖累，1-8月工业企业利润同比下滑11.7%，营业收入同比下滑0.3%。随着经济内生增长动能增强，库存回落、外需和消费好转会共同驱动民间投资见底回升。

万亿特别国债支撑明年经济稳步向好

《21世纪》：地方债是稳投资的重要引擎，当前不少地方债问题凸显，多地发文严控地方债，该如何有效化解地方债问题？

宋雪涛：一是严控地方政府增量债务。日前国务院也明确表示要严控融资平台增量债务，完善常态化融资平台金融债务统计监测机制。对于需要财政稳投资时，也可以通过中央政府举债的方式来稳增长。

二是通过发行再融资债、引导金融机构对接支持等方式降低存量债务付息成本、平滑债务到期压力，逐步化解存量债务风险，

《21世纪》：目前已经确定将增发万亿国债，出发点是提升防灾减灾救灾能力，这对于提振经济有何具体作用？这次增发万亿元国债以后，财政赤字率可能会提高到3.8%左右，如何看待我国目前的政府负债风险？

宋雪涛：这次万亿国债对经济的支撑主要会体现在明年。按照实物工作量在明年形成、不考虑额外的撬动作用来计算，预计增发的1万亿国债能够拉动明年基建投资4-5个百分点，拉动明年名义GDP增长0.7个百分点左右。目前中央政府债务压力较小，政府债务风险可控。

《21世纪》：三季度经济增长动能提升幅度较大，但市场微观主体与宏观经济的感知之间存在一定差异，主要是什么原因？四季度乃至明年的经济走势如何？后续如何有效地进行预期修复，逐步提振市场信心？

宋雪涛：数据的差异有一部分来自价格，受PPI负增长等因素的影响，三季度GDP平减指数同比-0.8%，现价增速低于不变价增速。同时，低基数下服务消费强也造成了GDP增速相对偏高。

受益于政策发力以及经济内生动能修复，开始于三季度的经济复苏能够延续至明年。财政政策持续发力叠加基本面的稳步修复，市场信心也会逐渐好转。