全球金融观察|美国银行业风声鹤唳,瑞银出价30亿瑞郎收购瑞信,美联储货币政策何去何从?

全球金融观察刘芷辰,王应贵 2023-03-20 09:30

美国银行业问题比想象的更严重。

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21世纪经济报道特约研究员 刘芷辰 王应贵

美国银行业危机远没有结束,流动性和融资风险已开始向欧洲传播。

3月14日,穆迪投资者服务顶着巨大的压力将美国银行业资信评估由“稳定”下调为“负面”,表示将特别关注六家银行:第一共和银行(First Republic)、锡安银行(Zions)、西盟银行(Western Alliance)、联信银行(Comerica)、UMB金融(UMB Financial)和Intrust金融。

尽管美国政府机构多次向市场保证美国银行业是稳健的,由摩根大通牵头的10家银行(白衣骑士)向第一共和银行存款300亿美元,金融市场依旧十分谨慎。上周五,标准普尔500指数收于3916.14,即跌1.1%;10年期国债收益率报收于3.438%,即跌1.20%;美元指数以103.52报收,即跌0.55%。

美国银行股仍在承受较大的压力。上周五,第一共和银行大跌32.8%,锡安银行跌7.13%,西盟银行跌15.14%,联信银行跌8.44%,UMB跌10.74%;大型商业银行也出现不同幅度的下跌,摩根大通银行、花旗集团、美国银行、富国银行、高盛和摩根士坦利分别跌3.76%、3%、3.97%、3.92%、3.67%和3.25%。一年内(指2022年3月17日至2023年3月17日),标准普尔500指数跌11.22%,今年以来微涨2.01%;标准普尔银行业指数(S&P Banks Select Industry Index)跌34.36%,今年以来跌了21.35%。美国银行业问题比想象的更严重。

尽管瑞士信贷从瑞士国家银行(中央银行)获得了500亿瑞士法郎(约537亿美元)的贷款,瑞士信贷(ADR)跌6.94%。在欧洲,瑞士信贷已陷入信誉危机,储户、基金公司、投资银行等都远离瑞信,或降低与瑞信的交易规模,欧洲同行已经不再信任瑞信。据最新消息,瑞士联合银行(UBS)出价30亿瑞士法郎(约合32亿美元)收购瑞士信贷,远低于瑞信80亿美元的市场价值。瑞士联邦政府19日宣布,瑞士信贷银行将被瑞银集团收购。瑞士联邦银行将提供流动性援助,以支持瑞银集团对瑞信的收购。两大竞争对手的争斗居然如此收场,不禁让人唏嘘。

美国银行业融资风险祸根:债券资产组合减值

如果说发展中国家经济危机的根源在于金融体系脆弱性,即所谓“金融抑制”,这种理论能够很好解释发展中国家金融危机、拉美债务危机、亚洲金融危机或个别国家经济发展问题,而发达国家似乎不存在这样的问题。然而,从上世纪70年代末及80年代初的高通胀、储蓄贷款协会危机(S&L crisis)、2007-2009年金融危机到目前正在酝酿中的银行业流动性危机,美国的经济危机其实也始于银行体系,美联储银行监管和货币政策操作是历次危机的罪魁祸首。上一次高通胀产生的原因在于美联储投鼠忌器,迟疑不决,直到沃尔克主席上任后大幅度提高利率才抑制住通胀势头,但与此同时也埋下了储蓄贷款协会危机的种子。储蓄贷款协会以较低的利率发放长期住房贷款,利率上升导致储蓄协会无法吸引到存款,而利率倒挂(贷款利率低于储蓄利率)使得储蓄协会亏损严重,32%的储蓄协会因此而倒闭。

美联储并没有吸取这次教训,反而以放松管制为名疏于对房地产贷款、房贷抵押债券、质押房贷债券(CMO,混合型房贷投资产品)的市场监管,致使“有毒”(品质低、风险高的住房贷款)资产进入债券市场,危机爆发时凡是参与证券化过程的机构均遭受到重大经济损失,担保机构、商业银行、保险公司、投资银行、各类基金、个人投资者等各类投资者损失惨重,破产倒闭者不在少数。美联储不惜以资产负债表拯救了金融市场,危机之后美联储资产规模由危机前的不足1万亿美元急速上升至4万多亿美元,成为金融体系中最大的金融机构。美联储“保姆式”的货币政策给予了金融体系一种虚假的安全感和稳定感,在虚幻的错觉中银行放松了应有的警惕,以为流动性风险和信用风险离自己很遥远。

目前银行业流动性危机与以前的危机没有本质区别,只不过这次的“有毒”资产换成了美国国债和和联邦三大房地产机构(金利美、吉利美和房地美)发行的房贷抵押债券和质押房贷债券,且面临巨大减值损失的机构不仅有商业银行、保险公司、各类基金公司和一些非金融企业,还包括美联储各大分行。以大型商业银行为例,2022年末,摩根大通、美国银行、花旗集团和富国银行的证券投资组合分别为6415亿、8583亿、5245亿、4188亿;除了第一共和及亨廷顿银行外,表中其他银行所持有的证券投资组合均超过1000亿美元。随着美联储激进加息,这些证券投资组合不断贬值,成为随时会引爆流动性危机的定时炸弹。如表1,较去年相比,2022年末,摩根大通、美国银行、花旗集团和富国银行的投资浮亏分别急增至480亿、1133亿、319亿和498亿美元。

在保险行业中,巴菲特管理的伯克希尔·哈撒韦公司保险部持有1189亿美元的债券资产。在资产管理业,最近几年,基金公司一直在调低债券资产持有比例,但债券占比依然不小。以贝莱德为例,2022年末,贝莱德债券组合价值达到2.54万亿美元。美国科技巨头也持有大量债券资产,苹果公司、微软、亚马逊、英伟达、Alphabet公司(谷歌母公司)和元宇宙(脸书的母公司)分别持有1447亿、839亿、161亿、193亿、919亿和323亿美元。2023年1月4日,美联储系统持有8.1万亿的债券资产组合(3月15日降至7.95万亿美元)。美联储迅速推出的银行远期融资计划(BTFP,Bank Term Funding Program)准备向困难银行提供总额度达2250亿美元的救助基金,并允许银行以国债为质押并按面值从美联储借款。对美联储来说,这个方案风险很高,而且完全符合市场操作规则(收取一定的费用haircut)。

美联储货币政策操作异常困难,何去何从?

美联储深陷银行流动性风波之中,从对通胀形势误判、慌乱中激进加息到如今银行危机显露,其信誉在被不断消费。货币政策决策环境变了,银行体系形势危如累卵,资产减值风险犹如定时炸弹,目前通胀似乎形成僵持,美联储官员的确左右为难,现涉入了未知水域。

首先,美国银行体系问题较多。除债券资产大幅减值外,随着经济形势恶化,普通家庭和企业面临着较大的经济困难。如房贷利率大幅上升,家庭房贷月供几乎翻倍,不少家庭经济压力增大,这意味着银行不良贷款会上升,肯定会吞噬银行的盈利水平。同时,利率上升加重了企业的经营成本,银行信用风险损失提高。黑石(Blackstone)流动性问题肯定不是个案,而是冰山一角。

第二,通货膨胀形势难测。迄今为止,与商品和能源消费有关的物价稳定下来了,除能源服务外的服务消费占CPI指数的58.08%,包括租房(34.39%)、医疗服务(6.59%)、交通服务(5.72%)等,其物价水平几乎没有什么变化,美联储遏制通胀的努力会遇到现实的严峻挑战。前一段时间,美联储官员还大谈遏制通胀的重要性,现在又不太可能知难而退,因此还必须选择坚持下去,否则就会沦为笑柄。2007-2009年金融危机期间,美国通胀水平较低,但利率较高,救市操作相对容易:大幅度减息,增加流动资产供应。但现在情形不同了,昔日的操作不再灵验了。

第三,财政政策不太配合。到现在为止,美国国会还没有打算近期内提高联邦政府债务限额,因为共和党知道,财政部可以动用小金库,如联邦员工退休基金。美国经济强力反弹时,拜登政府进行了一波瞎操作:补贴美国家庭、扩大基础设施投资,压根就没打算减少财政赤字、削减国债规模。如今利率提高了,举债成本上升了,财政政策操作空间变小了,能给予货币政策的支持力度也随之减小。

第四,高利率重创了企业融资意愿,经济衰退一直是笼罩市场的阴霾。高科技行业影响力超过以往任何时候,而科技巨头引领着美国经济发展方向。疫情期间改变了人们的生活、工作和娱乐方式,刺激了企业对虚拟世界赛道(元宇宙)的投资,但全社会放开后,科技投资总体下降,或者准确地说盈利前景不理想导致投资锐减。以人工智能为例,据CB Insights报告,2018至2022年,全球AI融资金额分别为237亿、310亿、325亿、697亿、459亿美元。科技巨头投资不再像以前那样疯狂,而更像传统企业一样注重成本效益,裁减员工和砍掉项目成为常规操作。

最后,分裂的世界让美联储孤掌难鸣。瑞士信贷问题更像是国际政治问题。2007-2009年美国金融危机期间,花旗银行遭遇史上最大的融资困难,但还能从阿联酋阿布扎比主权基金获得75亿美元注资。作为瑞信最大的股东,沙特阿拉伯对瑞银危机却无动于衷。沙特阿拉伯和俄罗斯为国际能源市场的盟友,既然瑞士撕下了中立外衣,冻结了俄罗斯资产,那么沙特阿拉伯就没必要出手相救。美国国际信誉持续滑坡,其“美国优先”政策不仅疏远了核心盟友,还冷落了其他朋友,现变得越来越孤立。

美联储本周会加息吗?

美联储真正能够控制住通货膨胀吗?许多人开始怀疑。

长期以来,美国通货膨胀处于较低水平,这个谜团有待研究,事情真相可能与美联储货币政策无关,而与全球一体化进程日益加深有关。因为劳动分工更加精细,全球供应链效率更高,大量价廉物美的商品输入美国,缓解或消除了美国物价压力,美国享受着全球化所带来的巨大红利。如今,美国对外政策却走上了相反的道路。美国政府的明智之举应是重新回到正确轨道。美联储政策或许该换个思路,即停止加息,转而大幅度减息,以提高企业供应能力,使得供需关系尽快重回均衡状态,从而实现通货膨胀整体回落。

美联储的确陷入两难的境地:不加息相当于自食其言,以后与市场沟通更加困难,因为信誉已经破产了;加息能维持自己声誉,但没有人会喝彩。

笔者认为,本周美联储会加息25个基点,鲍威尔主席会暗示加息周期至此结束,美联储需要一定的耐心和时间来观察连续加息后的实际效果。美国前总统克林顿曾经说过,美国式腐败就是有能力的人不愿意为美国政府工作。这句话值得品味。

(作者:刘芷辰,王应贵 编辑:和佳)