预见2022丨对话投资人：第二波新造车能否崛起取决于动机和差异化能力

21世纪经济报道记者 宋豆豆 实习生陈一豪 报道 近日，《21世纪经济报道》正式推出“预见2022”系列访谈，邀请中国汽车业各领域的专家，对2022年中国汽车的格局和趋势进行预判。

本期对话的嘉宾是三位汽车行业的投资人，分别是大钲资本合伙人、董事总经理林雷，中金启元国家新兴产业创业投资引导基金副总经理、中金资本董事总经理易岐筠，以及罗兰贝格全球高级合伙人、大中华区副总裁郑赟，他们都拥有数年或十余年的汽车产业投资或咨询经历。

对于未来几年汽车行业的投资前景，三位专家均持乐观态度，无论是从宏观政策推行角度，还是从产业链上下游布局的角度，新能源汽车产业以及更为细分的智能电动汽车赛道，都会继续目前的高景气周期。

郑赟指出，到2030年中国新能源乘用车大概达到68%左右的渗透率，在这样的时间点下，将车企分为中国自主品牌、进口品牌以及包括特斯拉、蔚小理在内的新势力三个大类，这三类的比例大概为1：1：1。

面对汽车赛道越来越多新进入的玩家，尽管有业内专家并不看好当前这波造车“新新势力”，不过在林雷看来，从投资人的角度来看，是否相信第二波的造车势力，最核心的问题是车企在制造和供应链能力、智能和电子化、商业模式等方面是否有明确的、独特的特色，如果没有清晰的不同点，第二波的企业是很难崛起的。另外投资者需要相信第二波的车企有能力实现这些差异点，并有能力确保下一代产品还可以持续具有这些基因。

易岐筠表示，新玩家成功与否需要考虑两个因素，一是新生势力的创业动机问题，需要重申的是，目前很多传统势力的子品牌和一些新进入的品牌，创始人若是主要为了财富来造车，那这些企业遇到困难会很容易退缩，内部凝聚力也是问题，失败的概率是非常大的。二是竞争方向，现在的竞争方向已经不在电动化上，后进入新能源赛道的车企必须在智能化或者其他方面有特殊卖点。

当然短期内产业内外环境复杂，汽车行业也会面临更多的不确定性因素。在投资项目的选择上，相对于耗资庞大的整车企业，资本更倾向于确定性更强的产业链上下游企业——电池、智能化和自动驾驶是三位投资人都提到要布局的领域。

易岐筠对21世纪经济报道记者表示，目前三电中电池的投资机会最大，首先是单价高，一台电动汽车售价四十万，电池价格在八万到十万；其次电动汽车的产量增加是很快的，虽然目前电池整体供过于求，但高品质电池一直是紧俏的。

此外，目前投资人紧密跟踪的是智能化和自动驾驶，比如小马智行、华为等一些独立的第三方自动驾驶供应商。从性价比上讲，现在并非投资主机厂的最佳时间，反而是上游的核心零部件和中游的智能化电气设备甚至半导体，这一块是中国目前在努力追赶的，都有投资机会，不过也存在不小的风险。

林雷也指出，看好电池和智能驾驶两个方向，不过智能驾驶领域与电池领域不同，智能驾驶产业链很短，突变性较强，找到合适的投资切入机会比较难。

对于自动驾驶的发展，郑赟表示，从长期来看，技术发展、商业模式成熟、基础建设逐渐落地，以及生态伙伴的配合，这些因素都可以看到明确的时间节点，唯一不确定的因素是政策法规的开放速度。

“无人驾驶时代一旦到来，这将上升到民生层面和安全层面，以及谁来做终极运营商都将成为问题。我个人认为在2030年政策段依旧不会完全放开，自动驾驶玩家在把场景化自动驾驶做实之后政府会采取逐步放开的态度。”

以下是对话实录（内容有删节）：

电动汽车的景气周期将维持很长一段时间

《21世纪经济报道》（以下简称《21世纪》）：新能源汽车的高景气周期可以持续多久？现在是否存在高估的情况？

林雷：需要把高景气和高估值分成两部分分析。估值的高低变化是复杂且很难预测的，这一概念与很多因素挂钩，比如市场规模、行业天花板以及公司所处的位置。

景气是比较易于判断的，可以说电动汽车在未来很长时间内会有一个比较好的景气。从宏观政策层面来看，在碳排放影响下，各国政府都出台了一系列汽油车退出时间表，那么电动汽车就是取代汽油车的一个明确方案；从车企角度来看，全球范围内传统车企都在战略上逐渐减少在传统汽油车上的投资，大力增加在电动车方面的投资。

虽然现在电动汽车在新车销售额占比、渗透率和存量占比上都还不很高，但从上述几个方向来看，电动汽车在未来是有很长的景气周期的，唯独需要探讨的问题是——是否会有新的能源技术来替代当前的电池技术。从目前来看，先不考虑电池形态，从能源形态来看，氢能源在可预见的时间内很难完全替代电池能源形式，综合前面提到的发展因素加之短期内的不可取代性，电动汽车的景气周期会维持很长一段时间。

易岐筠: 资本市场从VC到二级市场整体估值的高低是相对的，不同投资人的观点不同，所以在短期内容易造成高估值的情况，甚至有时这一情况会维持相当一段时间。2016—2017年是一个重要的时间卡位，汽车产业正处于从诺基亚转变为iPhone的时代，当时对于新势力的早期投资主要考虑因素，是投资之后车企只需要出一辆合格的电动车，并不需要特别优秀。 

从渗透率来看，电动汽车目前进入了一个快速发展期，发展前景很好。供给端也提供了优秀的产品，除了蔚小理，还有哪吒、极氪等等，这会进一步加快电动汽车的普及速度。另一点是国家政策的推动，双碳政策和中国对摆脱石油依赖的紧迫性都会推动电动汽车的发展。

从车企角度来看，我们现在称蔚小理为造车新势力，哪吒零跑等为新新造车势力，新新造车势力面对的困难会大一些，就像我们会记得小米、华为等一线手机品牌，但魅族之类的二线品牌可能会被遗忘，所以我预测中间会有一段混乱阶段，终局可能会有三到五个主流品牌，因为投资人总是最关注头部车企，后面的可能就无法顾及。另外自动驾驶和智能化将是车企之间下一步竞争的核心差异点。

关于汽车公司的估值，我认为智能化是一个很大的区别点，如果将其当作纯粹的电动汽车来看，它的估值会比燃油车稍高一些，原因在于电池由宁德时代或者比亚迪等电池厂制造，整车厂不需要建设发动机制造厂和变速箱工厂，所以整车厂的资本投入也随之变少。从投资人的角度来看资产利用率提高了，估值可能会从原来的八倍、十倍的PE涨到十五倍。

如果只看电动化，估值确实不应该像现在这么高，但如果将智能化考虑进去，这是一个新的物种，类似于功能手机变成了智能手机，电动汽车变成了手机之后的最大的科技终端，站在投资人的角度来看，汽车变成了科技公司，所以估值确实会上涨的厉害。

郑赟：首先，从整个新能源市场的走向，包括整车厂和电池厂等产业链企业，肯定是向好的，我们团队最近在做对整个市场未来走势的推演，传统燃油市场逐渐被新能源车所替代是一个非常明确的趋势。目前看来，到2030年中国新能源乘用车大概达到68%左右的渗透率。在这样的一个时间点下，将车企分为中国自主品牌、进口品牌以及包括特斯拉、蔚小理在内的新势力三个大类，这三类的比例大概为1：1：1。

第二，智能化是新能源赛道比较重要的一个变量，智能化的终极形态是完全的无人驾驶，这一状态能否达成受到技术发展、基础建设完备程度、政策支持力度等因素影响。这一商业模式能否跑通，也需要整个生态合作伙伴的支持，这是一个十分现实的问题，从2021年底保险公司针对新能源汽车和传统燃油车采用不同的定价策略就可以看出来。 

后进入者必须在智能化或其他方面找到特殊卖点

《21世纪》：在淘汰掉一批竞争力不足的企业后，资金向头部队伍集中，但新项目也层出不穷，跨界进场的集度汽车，传统车企的吉利极氪、长城沙龙等，牛创、团车等在未来可能都需要单独融资，投资人更倾向于投这几类中的哪一类？

林雷：我个人认为现在进入电动汽车制造领域的公司是第二波，蔚小理及在其稍后创立的公司为第一波，第一波中成功脱颖而出的有蔚小理，之后零跑、威马也是不错的公司。第二波与第一波的差别不仅仅是时间问题，第一波的核心在于确定电动汽车是否为一个正确的发展方向？是否会在汽车领域占有一定比例？ 

第一波结束的时候我们已经能清楚看到汽油车市场会更多让位给智能电动车，那么第二波的判断逻辑是什么？我国每年机动车市场有两千多万台，第一波公司的销量不会覆盖整个市场，另外除了传统的汽车公司转型后占领一定的电动车市场份额外，还会给现在的新进入者留下了一定的市场空间，既然存在有市场空间，第二波的公司就会去争取、占有一部分市场规模。

第二波造车公司的逻辑之一是造车门槛的降低，现在造一款车的成本是十亿级别，甚至更低；和第一波的百亿，或者数十亿的成本相比，压力减小很多。成本的降低，加之第二波车企大都采取车型在一个特定的价格区间或特定人群区隔的市场定位方式，使得第二波造车势力可以快速地运转起来。

最后一点是第二波车企的卖点，除了市场定位的差别，还要有产品的差别，这就形成了百花齐放的局面，产品差异或基于外观造型，或是智能驾驶，或是商业模式，但这些都需要后续验证。

从投资人的角度来看，是否相信第二波的造车势力，最核心的问题是车企在制造和供应链能力、智能和电子化、商业模式等方面是否有明确的、独特的特色，如果没有清晰的不同点，第二波的企业是很难崛起的。另外投资者需要相信第二波的车企有能力实现这些差异点，并有能力确保下一代产品还可以持续具有这些基因。

易岐筠:这个需要考虑几点因素。

第一点是新势力的创业动机问题，需要重申的是，目前很多传统势力的子品牌和一些新进入的品牌，创始人若是主要为了财富来造车，那这些企业遇到困难会很容易退缩，内部凝聚力也是问题，失败的概率是非常大的。蔚小理这三家企业的创始人，在造车之前已经实现了财富自由，他们不是为了发财来造车。

第二点是竞争方向，现在的竞争方向已经不在电动化上，后进入新能源赛道的车企必须在智能化或者其他方面有特殊卖点，这一点我认为是非常不利于后进入者的。与蔚小理的时代不同，五年前或许能占5%的市场份额，现在只能占到1%-2%，所以说站在投资者的角度看，后进入者困难不少，虽然一定会有企业成功，但成功的概率低了很多。

除了整车制造，我认为电池领域还存在着很大的投资机会，比如蜂巢、中航锂电等企业都是值得投资的。此外智能化的核心零部件也值得投资，与整车制造的投资相比，其性价比和风险平衡更好一些。

郑赟: 不论是第二波造车势力还是未来几年可能会有的第三波，它们最大的机会是对现在燃油车细分市场的替代，这完全取决于它们的自身定位。

从传统主机厂视角出发，比如极氪在吉利体系的定位，沙龙在长城体系的定位就是品牌自身高度的突破。但是要挖掘新的细分市场、找到相对应的核心客户群，和蔚小理的时代相比，难度是相当高的。比如说在中高端SUV市场，已经有蔚来、理想这些品牌在卡位，如果要抢占燃油车的细分市场，剑走偏锋的难度也很大，通过观察，燃油车的市场集中度是很高的，整个两千多万的市场内南北大众一年就占到六百万台。

此外燃油车领域消费者可比较的维度其实比电动车更多，尤其是动力方面，当然电动车通过加入智能化维度可以达到削弱动力维度的效果，但是消费者有一定了解之后，也会考虑电池品牌、充电桩网络是否丰富等等，行业竞争越来越像手机行业。这样看来，造车的门槛其实是在不断拔高的。

《21世纪》:蔚来、小鹏、理想三者间有什么不同？三者背后的发展趋势如何？

易岐筠:从资金上看三者的区别不大，都从资本市场募集了不少资金，账上有好几百亿的现金储备，蔚来由于其特殊的股权结构，在香港上市并不能获得新的资金，而小鹏、理想的运气比较好，在美股上市后接着香港IPO融资，还有发债和银行也倾向于支持它们。

回到问题本身，蔚小理这些崛起比较早的新势力都在争谁是中国的特斯拉，尽管中国的特斯拉是具有中国特色的，实际上这三者各有特色。蔚来的卡位是比较好的，它占了一个豪华车的定位，所处的中高端价格不容易降低，另外有机会做个中级车的子品牌，它和子品牌的关系可以用奥迪和大众的关系来比喻。在传统燃油车时代，BBA占据较高位置，在智能化、电动化之后，BBA的市场地位下降较为厉害，目前四十万到八十万这个市场空间是空缺的，蔚来在定位的差异化这一步做的比较好。

理想的产品做的不错，属于厚积薄发的类型，现在卡到一个七座SUV的好位置，性价比也不错，但也面临着切入其它细分市场的挑战，作为一个中规中矩的性价比品牌，理想也在投入自动驾驶。

小鹏在自动驾驶的投入很大，将来会是很大的优势，但品牌定位开始低了点，需要提升。

郑赟: 蔚小理三家目前面对的困难各不相同。站在蔚来的角度，它面临着是否持续高端化的问题，只有持续高端，才能运营核心的用户体系，才能将一直强调的服务理念落地，这也意味着相应的成本会升高。但实际上当蔚来本身的主品牌销量达到五十万的时候，所谓成本和规模效应都不会有相应的提升，因为面临的客户口味各不相同，在后期蔚来是否要成立一个与主品牌强调和关注点不同的副品牌也是基于这个逻辑。

对于理想来说，最大的问题是本身细分市场的拓展，目前它所处的中大型或者大型SUV品类的市场相对狭窄，在三十万到四十万电动智能领域，理想目前是没有竞争对手的，它要面对的是在其他细分领域的竞争。

相对来说小鹏走的路线是比较明确的，同时又持续在自动驾驶端进行投入，从战略风险角度来看小鹏反而是最小的。

《21世纪》:如何看待吉利、蔚来先后进入手机领域？

郑赟: 第一，在智能化的大前提下，不论是哪家主机厂要做异业的拓展，本身能覆盖的产业选项并不多，而手机作为一个大体量的快消品肯定会考虑在内。第二，车企们想打造一个整体的智能化感受，车主在享受生活的时候需要一个生态链接，智能手机就是所谓的智能终端。

看好电池领域、智能领域投资方向

《21世纪》：日前证监会官方网站表示，支持企业在资本市场上市融资等方式积极支持智能电动车产业发展。一是支持符合条件的新能源汽车企业在科创板上市；二是为新能源汽车领域提供信贷政策支持。这是不是代表登陆科创板的机会来了？蔚来、威马、零跑、哪吒等新势力纷纷赴境外上市，原因是什么？

林雷: 对于A股来说，上市时间无法准确预测；美股虽然确定性较高，但现在美股不景气加之消费者数据安全问题，产生了新的不确定因素；港股虽然有一些前置条件，但仍不失为一个选择。现在科创板上市后的股价和流动性并不理想，这对企业家和投资人来说是一个要考虑的问题。

另外，在港股上市后交易量与美股交易量相差太多，这对投资也有很大影响。从企业创始人角度看，他们还是希望在美股上市。这其中有若干复杂因素，制造业是一个很长的产业链，不仅仅是企业家和投资人的考量，目前看也许会增加一些新的审查流程。

易岐筠: 第一，像蔚小理这种非传统的汽车在美股中被定义为类科技股，从资本市场的角度，美国纳斯达克和纽交所的市场规模还是最大的，加之美元的全球影响力，而港股目前的地位在不断下降，大量资金流向新加坡或其他地区，同时港股的流通性也在总体变差。

第二，港股总体是比较保守的，即使是行业龙头福耀玻璃的流通性也比较差，造车新势力到港股上市，流动性会是一个问题，估值也会比美股低，不论美股还是港股，对龙头公司都会有溢价现象，而对第二、三梯队会有一个很大的折扣。 

回到科创板，国内A股市场对于公司上市会是一个不错的选择，虽然国内上市难度较大，且受到各方面因素影响，加之汽车创业的最好时间已经过去，这个难度是非常大的。但是各地方政府仍然有着汽车梦，希望能落地一个自主品牌汽车。

抛开科创板的硬性条件，我认为国内上市是一件比较困难的事，从技术含量特点上而言也是不容易分辨的，智能化程度高的车是符合科创板要求的，但中间可能也存在外购技术，自己投入的核心技术研发不多，谁先上市，谁能跑的远，谁的研发多，都是难以区分的。

《21世纪》:以投资人的角度，汽车行业未来哪些企业会被看好？

林雷: 汽车一开始就带有很强的科技属性，目前我们看好两个方向：一个方向是电池，电池还是一个具有性能很大提升的板块，从最开始的镍钴锂技术方案，到新的正负极材料，再到隔膜、固态电池和磷酸铁锂电池，电池技术是在不断创新的。

另一个方向是智能驾驶领域。在传感器方面比较值得投资的是激光雷达，传感器之后是计算能力，像国内的芯片企业等。目前也有一些公司在做线控，因为线控涉及汽车底盘的控制和安全性，现在基本上是博世等传统垄断公司，国内也有其他公司在研究替代性产品，这也是很热门的板块。

但智能驾驶领域与电池领域不同，智能驾驶产业链很短，突变性较强，找到合适的投资切入机会比较难。

易岐筠: 从投资的角度，以前电机三电都有机会，电控基本上是主机厂自己做，电机实际上主机厂也可以自己做，电机厂只能赚取毛利。现在电池机会最大，首先是单价高，一台电动汽车售价四十万，电池价格在八万到十万。其次电动汽车的产量增加是很快的，虽然目前电池整体供过于求，但高品质电池一直是紧俏的，所以说电池的投资有机会。

目前投资人紧密跟踪的是智能化和自动驾驶，比如小马智行、华为等一些独立的第三方自动驾驶供应商，从性价比上讲，现在并非投资主机厂的最佳时间，反而是上游的核心零部件和中游的智能化电气设备甚至半导体，这一块是中国目前在努力追赶的，都有投资机会，不过也存在不小的风险。

另外我在关注下游充电桩和储能设施部分，国家目前也出台了相关鼓励政策，国家电力系统也在进行市场化改革，这对于整个汽车市场、对于产业链的拉动非常大，对国家产业振兴具有重要作用。

郑赟:我比较看好两个领域，一是在电池领域，围绕着正极材料、碳酸铁锂相关的一些企业还是有机会出现大体量的中国公司。二是中国的电机制造，在中国市场上国产电机的表现得到了消费者的认可，未来电机领域可能会涌现出一些不错的企业，虽然体量无法和电池厂、主机厂相比较，但这个领域值得关注。在另一端，围绕自动驾驶的软硬结合算法领域的解决方案提供商或者在硬件端都可能出现比较有突破的优秀企业。

《21世纪》:自动驾驶在今年或者短期内会有怎样的突破？您更看好自动驾驶技术在哪个赛道的落地？

易岐筠：提到自动驾驶，大家最先想到的还是乘用车，实际上高速公路这种场景，目前对自动驾驶的线路识别很不友好，有时甚至可以用危险形容，所以针对可控场景需要对道路进行优化。另外目前很多消费者对自动驾驶持保守态度。

商用车因为线路固定、场景可控且可以利用5G高速网络进行集中监控，所以其自动驾驶推广较快。在经过商用车闭环验证后，在乘用车上推广效果会更好。

总体而言，仅仅聚焦电动化是远远不够的，智能化对汽车产业带来的影响更大。除了一般的电池，半固态电池、激光雷达都是很大的投资机会。此前传出的大众收购华为的自动驾驶部门，也可能是软件外包的定制化服务。在未来，主机厂仍会希望控制自动驾驶的主导地位，自动驾驶供应商转为在背后提供服务，这可能是一个新趋势，值得关注。

郑赟: 大家整体上对自动驾驶持比较激进的态度，随着产业的发展，很多主机厂也在将相应的软硬件组建功能上车使用，在中国市场近几年会以更加丰富的场景化自动驾驶来满足消费者的需求。

这里提到的场景化，除了封闭道路或者半封闭道路上的安全跟车，也包括最后一公里的自助泊车。在乘用车领域，自动驾驶的若干动作都是围绕着智慧楼宇等场景化进行拓展；商用车领域的进展也很快，物流快递公司、互联网终端的服务提供商很多都在引入自动驾驶，一是可以降低司机成本，二是可减少车辆磨损和油耗。

从长期来看，技术发展、商业模式成熟、基础建设逐渐落地，以及生态伙伴的配合，这些因素都可以看到明确的时间节点，唯一不确定的因素是政策法规的开放速度。无人驾驶时代一旦到来，这将上升到民生层面和安全层面，以及谁来做终极运营商都将成为问题。我个人认为在2030年政策段依旧不会完全放开，自动驾驶玩家在把场景化自动驾驶做实之后政府会采取逐步放开的态度。